🏧 Bank: ATH di 2023; Menuju Normalisasi Pertumbuhan / April 1, 2024 by Rahmanto Tyas Raharja

Penulis: Rahmanto Tyas Raharja | Editor: Aulia Rahman Nugraha

Published date: 1/4/2024

Setelah mencapai all–time high pada FY23, laba bersih bank berpotensi melanjutkan pertumbuhan double digit pada FY24E, didorong loan growth dengan NIM stabil.
Namun, kami melihat normalisasi pertumbuhan laba bersih pada FY24E seiring mulai terbatasnya ruang penurunan beban provisi.
Kami lebih menyukai mid banks dibanding big banks karena valuasi yang lebih menarik, mulai re-rating, dan potensi dari aksi korporasi.
Top picks kami adalah BMRI, BNGA, dan BBTN. Kami menyukai BMRI karena target loan growth-nya tertinggi dan memiliki valuasi menarik dibanding big banks lain.

Executive Summary

Setelah mencapai all–time high pada 2023, laba bersih bank berpotensi melanjutkan pertumbuhan double digit pada 2024E, didorong loan growth double digit dengan NIM stabil. Namun, kami melihat pertumbuhan laba bersih pada 2024E akan ternormalisasi seiring mulai terbatasnya ruang penurunan beban provisi. Hal ini terindikasi dari laba bersih bank pada 4Q23 yang cenderung mixed secara QoQ.

Pada 2023 sendiri, peningkatan performa bank dihantui oleh perlambatan pertumbuhan NII. Meskipun pendapatan bunga meningkat double digit, pertumbuhan NII terhambat akibat peningkatan beban bunga hingga sekitar +50% YoY, yang disebabkan melonjaknya cost of fund. Di sisi lain, peningkatan performa pada 2023 juga masih didukung oleh penurunan beban provisi.

Performa positif pada 2023 juga terefleksikan pada harga saham emiten bank yang sebagian besar juga naik double digit. Kami lebih menyukai mid banks dibanding big banks karena valuasi yang lebih menarik, mulai re-rating, dan potensi dari aksi korporasi.

Top picks kami adalah BMRI, BNGA, dan BBTN. Kami menyukai BMRI karena target loan growth-nya tertinggi dan memiliki valuasi menarik dibanding big banks lain. Selain itu, kami melihat bahwa BMRI memiliki potensi untuk berhasil meraih performa di atas ekspektasi konsensus 2024. Untuk BNGA dan BBTN, kami menyukai mid banks karena valuasi yang menarik dan potensi dari aksi korporasi yang menghiasi mid banks.

**Laba Bersih 2023 All-Time High, Diprediksikan Lanjut pada 2024E**

Mayoritas emiten bank di Indonesia pada 2023 kompak mencatat pertumbuhan laba bersih double digit hingga mencetak all–time high, melampaui rekor sebelumnya pada 2022. Meski demikian, pertumbuhan laba bersih pada 2023 mengalami normalisasi dibandingkan 2022. Untuk 2024F, Stockbit sejalan dengan konsensus analis yang masih memperkirakan laba bersih bank akan tumbuh double digit dan kembali mencetak rekor laba bersih all–time high.

Deskripsi: Laba bersih tahunan bank dan pertumbuhannya                        Sumber: Laporan keuangan masing-masing bank, konsensus analis, BDMN dan NISP adalah estimasi analisis Stockbit

Meski tumbuh secara tahunan, performa laba bersih bank pada 4Q23 cenderung mixed secara kuartalan, yang mengindikasikan normalisasi atau perlambatan pertumbuhan. Berikut rinciannya:

Deskripsi: Laba bersih kuartalan  bank dan pertumbuhannya
Sumber: Laporan keuangan masing-masing bank, analisis Stockbit

**Pertumbuhan Top Line Melambat dihantui kenaikan Beban Bunga**

NII menunjukan tren perlambatan pertumbuhan pada 2023 dibandingkan 2022. Hal ini terjadi di seluruh bank dalam coverage kami, kecuali BBCA dan BDMN. Berikut adalah rinciannya:.

Deskripsi: NII tahunan bank dan pertumbuhannya
Sumber: Laporan keuangan masing-masing bank, analisis Stockbit

Meski begitu, pendapatan bunga sebenarnya masih menunjukan performa yang baik dengan pertumbuhan hingga double digit. Berikut rinciannya:

Deskripsi: pendapatan bunga bank dan pertumbuhannya
Sumber: Laporan keuangan masing-masing bank, analisis Stockbit

Pendorong perlambatan performa NII pada 2023 utamanya berasal dari beban bunga yang membengkak. Berikut rinciannya:

Deskripsi: beban bunga bank dan pertumbuhannya
Sumber: Laporan keuangan masing-masing bank, analisis Stockbit

Outlook NIM 2024 Stabil Meski Cost of Fund Naik pada 2023

Kami melihat bahwa NIM akan cenderung stabil pada 2024, sejalan dengan guidance yang diberikan manajemen bank. Potensi penurunan suku bunga pada 2024 dapat menjadi sentimen positif untuk menurunkan beban bunga yang melonjak pada 2023.

Kami memperkirakan ke depannya cost of fund akan turun seiring dengan ekspektasi penurunan suku bunga pada 2H24. Namun, kami memperkirakan bahwa efeknya terhadap beban bunga baru akan terefleksi pada 2025E. Berikut beberapa guidance NIM 2024E dari manajemen bank:

Deskripsi: Realisasi FY23 dan guidance NIM FY24E                              Sumber: Stockbit analysis

Sebagai konteks, pada 2023, peningkatan pendapatan bunga terjadi karena perbankan juga telah meningkatkan suku bunga pinjaman yang diberikan (loan yield) untuk modal kerja dan investasi, yang merupakan pinjaman untuk segmen korporasi atau bisnis. Namun, pinjaman konsumsi justru mengalami penurunan, yang mengindikasikan lemahnya permintaan kredit dari level retail atau individu. Secara tahunan, berikut rincian perubahan suku bunga pinjaman pada Desember 2023:

Modal kerja : +26 bps
Pinjaman investasi : +30 bps
Pinjaman konsumsi : -23 bps

Deskripsi:Capex MPMX 2016-9M23

Sumber: Stockbit analysis

NII melambat karena peningkatan beban bunga, yang didorong oleh peningkatan cost of fund. Hal ini juga terefleksi dari TD Rate (12 bulan) secara industri yang menunjukan kenaikan, termasuk terjadi pada KBMI 4 dan KBMI 3. Kenaikan TD Rate lebih tinggi dibandingkan kenaikan loan yield. Secara tahunan, berikut rincian perubahan TD rate pada Desember 2023:

Industri perbankan : +98 bps
KBMI 3 : +93 bps
KBMI 4 : +91 bps

Deskripsi: TD Rate (12 months) industri, KBMI 4, dan KBMI 3 pada 2021—2023
Sumber: Bank Indonesia

Sementara itu, cost of fund dari CASA (giro dan tabungan) bisa dijaga tetap rendah meskipun mengalami sedikit kenaikan. Suku bunga CASA rendah menjadi penting karena mayoritas DPK perbankan adalah CASA, di mana CASA Ratio perbankan per Desember 2023 berada di level 63%

Deskripsi: Suku bunga tabungan dan giro  bank pada 2021—2023

Sumber: Bank Indonesia dan OJK

Deskripsi: Komposisi DPK bank pada 2020—2023.

Sumber: Bank Indonesia

Deskripsi: CASA Ratio bank pada 2022—2023 
Sumber: Presentasi perusahaan, analisis Stockbit

Kenaikan TD Rate yang melebihi kenaikan loan yield terefleksi secara mixed pada rasio profitabilitas bank, yaitu margin bunga bersih atau Net Interest Margin (NIM). Big banks dapat meraih tailwinds dengan mengalami kenaikan NIM, sedangkan headwinds menghantui mid banks karena mengalami penurunan NIM. Berikut adalah perubahan NIM pada Desember 2023 secara tahunan:

Industri perbankan : +10 bps
KBMI 3 : -9 bps
KBMI 4 : +12 bps

Deskripsi: NIM perbankan pada 2021—2023

Sumber: Bank Indonesia

Deskripsi: NIM perbankan pada 2017—2023

Sumber: Corporate Presentation masing-masing emiten

Potensi Pertumbuhan Kredit Double Digit pada 2024

Selain dari peningkatan loan yield, pertumbuhan pendapatan bunga bank juga didorong oleh pertumbuhan kredit. Pada 2023, kredit bank secara industri tumbuh +10,4%. Ke depannya, kredit masih berpotensi tumbuh hingga double digit pada 2024, sejalan dengan target pertumbuhan kredit industri perbankan dari Bank Indonesia yang mencapai +10—12%, sedangkan dari OJK sebesar +9—11%.

Deskripsi: Kredit disalurkan bank beserta target 2024F

Sumber: Bank Indonesia, Corporate Presentation masing-masing emiten

Bank Indonesia mencatat kredit bank tumbuh +11,28% YoY pada Februari 2024, sesuai dengan target pertumbuhan kredit secara industri pada 2024. Pertumbuhan kredit masih didorong oleh segmen korporasi, yaitu kredit investasi dan modal kerja, yang masing-masing naik +11,82% YoY dan 12,04% YoY. Sedangkan, kredit konsumsi dan UMKM tumbuh di bawah industri dan target 2024, dengan masing-masing naik +9,70% YoY dan +8,85% YoY. Hal ini mengindikasikan bahwa permintaan kredit dari level bisnis UMKM dan retail atau individu tidak sekuat permintaan kredit korporasi.

Pertumbuhan DPK Melambat, tapi Masih Punya Ruang Bertumbuh

Di sisi lain, DPK juga bertumbuh pada 2023, tetapi lebih lambat dari pertumbuhan penyaluran kredit. Hal ini menyebabkan likuiditas mengetat (LDR meningkat). Pengetatan likuiditas inilah yang menyebabkan terjadinya 'perang harga' dalam memperebutkan DPK, sehingga cost of fund naik, seperti yang telah dijelaskan sebelumnya.

Deskripsi: Dana Pihak Ketiga Bank dan pertumbuhannya

Sumber:Bank Indonesia,  Corporate Presentation masing-masing emiten

Deskripsi: Loan to Deposit Ratio (LDR) perbankan

Sumber: OJK,  Corporate Presentation masing-masing emiten, analisis Stockbit

Meskipun mengalami kenaikan, LDR masih berada di level yang tergolong rendah secara historis pra-pandemi yang mencapai >90%. Meski begitu, beberapa bank telah memiliki LDR yang tergolong tinggi.

OJK menargetkan DPK industri perbankan naik +6—8% pada 2024, lebih rendah dari target kenaikan kredit. Hal ini berarti LDR diproyeksikan akan kembali meningkat pada 2024, dengan implikasi LDR di level 84,6—87%.

Per Februari 2024, BI mencatat DPK tumbuh +5,4% YoY, lebih rendah dari pertumbuhan bulan Januari yang tumbuh +5,8% YoY. Ini juga menandakan pertumbuhan DPK pada Januari maupun Februari yang lebih rendah dibandingkan target OJK.

Driver Pertumbuhan dari Penurunan Beban Provisi Semakin Terbatas

Salah satu sumber pendorong pertumbuhan laba bersih bank pada 2022—2023 adalah penurunan beban provisi. Pada 2023, beban provisi turun meskipun tidak sedalam penurunan pada 2022.

Deskripsi: Beban provisi tahunan 2017—2023

Sumber:  Corporate Presentation masing-masing emiten

Deskripsi: Beban provisi kuartalan 4Q22—4Q23

Sumber: Corporate Presentation masing-masing emiten

Perbankan mengurangi porsi beban provisi pada 2022–2023, setelah pada 2020—2021 membebankan provisi yang besar untuk mengantisipasi dampak kredit restrukturisasi pandemi. Dengan cadangan provisi yang terbentuk sekarang, kami melihat bahwa perbankan telah mempersiapkan ‘bantalan’ provisi atau cadangan kerugian penurunan nilai (CKPN) untuk aset bermasalahnya. Hal ini terefleksi dari rasio NPL Coverage yang sudah tergolong tinggi secara historis.

Deskripsi: NPL Coverage Ratio 2018—2023

Sumber: Corporate Presentation masing-masing emiten

Hal ini juga sejalan dengan rasio aset bermasalah (Gross Non Performing Loan/NPL) yang berangsur membaik pasca-pandemi. Saat ini NPL perbankan berada di level yang bahkan lebih rendah dibandingkan sebelum pandemi (2018—2019). Meski tidak banyak yang memberikan angka pasti, secara umum bank memberikan guidance bahwa NPL akan berada di level yang cenderung stabil.

Deskripsi: Gross NPL Ratio 2018—2023

Sumber: OJK, Corporate Presentation masing-masing emiten

Ke depannya, kami memperkirakan bahwa driver dari penurunan beban provisi, yang merupakan pendorong performa pada 2022—2023, akan lebih terbatas. Hal ini dikarenakan NPL dan credit cost sudah berada di level yang rendah secara historis, bahkan lebih rendah dibandingkan sebelum pandemi. Kami merasa ruang untuk menurunkan credit cost — yang berpengaruh dalam menurunkan beban provisi — sudah lebih terbatas dibandingkan pada 2022—2023. Berikut data credit cost dari bank:

Deskripsi: Credit Cost Ratio atau Cost of Credit perbankan pada 2018—2023

Sumber: Corporate Presentation masing-masing emiten, kecuali NISP merupakan estimasi analis Stockbit

‘Panas’-nya Aksi Korporasi di Mid-Sized Banks

Adapun tren lain yang dapat diperhatikan pada industri bank adalah mulai maraknya aksi korporasi (selain dividen tunai dan stock split) pada mid banks. Beberapa yang dapat menjadi perhatian adalah:

BBTN yang dikabarkan berencana mengakuisisi PT Bank Muamalat Indonesia Tbk. untuk digabungkan dengan unit usaha syariah (UUS) milik perseroan, BTN Syariah. Selain itu, spin off BTN Syariah juga direncanakan dalam rangka menjalin kerja sama dengan Bank Syariah Indonesia ($BRIS).
Anak usaha dan pengendali BDMN, ADMF dan Mitsubishi UFJ Financial Group, mengakuisisi Home Credit Indonesia.
BNGA yang berencana spin off unit usaha syariah (UUS) milik perseroan, CIMB Niaga Syariah.
NISP mengakuisisi Bank Commonwealth.
BTPN yang melaksanakan rights issue untuk akuisisi perusahaan multifinance terafiliasi, PT Oto Multiartha dan PT Summit Oto Finance.

Valuasi

Performa positif pada 2023 terefleksikan pada harga saham emiten bank yang secara rata-rata naik hingga double digit selama 2023, dengan saham mid banks naik melebihi kenaikkan saham big banks. Kami melihat bahwa market mulai mengapresiasi saham mid-sized bank, sehingga valuasinya terangkat (re-rating) ke level yang lebih fair.

Deskripsi: Pergerakan harga saham bank, tidak termasuk dividen

Sumber: Analisis Stockbit, per 26 Maret 2024

Meski naik melebihi big banks, kami melihat bahwa valuasi mid banks masih menarik dengan harga saat ini. Dengan menggunakan ROE-to-PBV sebagai rasio yang membandingkan profitabilitas bank (dengan proxy berupa rasio Return on Equity/ROE) dengan valuasi (Price to Book Value/PBV), dapat dilihat bahwa mid banks masih underappreciated.

Deskripsi: Perbandingan valuasi dan profitabilitas bank

Sumber: Analisis Stockbit, per 26 Maret 2024

Top picks kami adalah: BMRI untuk big bank, serta BNGA dan BBTN untuk mid banks.

Kami menyukai BMRI karena target loan growth paling tinggi dan memiliki valuasi lebih murah dibanding big banks lain. Selain itu, kami melihat bahwa BMRI memiliki potensi meraih performa di atas ekspektasi konsensus 2024.

Untuk BNGA dan BBTN, kami menyukai mid banks karena valuasi yang menarik dan potensi dari aksi korporasi yang menghiasi mid banks.

Risiko

Lemahnya daya beli dan konsumsi masyarakat yang dapat menyebabkan peningkatan NPL dan pelemahan pertumbuhan kredit.
Pengetatan likuiditas dapat membatasi ruang untuk bertumbuh, terutama dalam pertumbuhan kredit. Hal ini dapat berdampak pada perebutan DPK yang menyebabkan persaingan harga, sehingga pada akhirnya menyebabkan peningkatan cost of fund yang terus berlanjut dan NIM terkompresi.
Pemburukan kualitas aset yang dapat menyebabkan peningkatan credit cost, sehingga beban provisi meningkat.

________________
Penulis:

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie: Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

Selanjutnya, semua keputusan investasi nasabah mengandung risiko dan adanya kemungkinan kerugian atas investasi tersebut. Seluruh risiko investasi bukan merupakan tanggung jawab Stockbit melainkan menjadi tanggung jawab masing-masing nasabah.

Domain resmi Stockbit adalah “https://stockbit.com/” dan semua informasi yang dikirimkan oleh kami akan menggunakan platform resmi aplikasi Stockbit dan/atau alamat email yang diakhiri “@Stockbit.com” Semua pemberian Informasi Rahasia kepada pihak-pihak yang mengatasnamakan Stockbit namun tidak berasal dari atau tidak menggunakan platform resmi aplikasi Stockbit merupakan tanggung jawab pribadi pihak pemilik Informasi Rahasia dan kami tidak bertanggung jawab atas setiap penyalahgunaan Informasi Rahasia yang dilakukan oleh pihak-pihak yang mengatasnamakan Stockbit yang tidak berasal dari atau tidak menggunakan platform resmi aplikasi Stockbit.

🏍️ MPMX: Attractive Sustainable Dividend of ~8% p.a Backed by Stable Motorcycles Business / March 13, 2024 by Michael Owen Kohana

Penulis: Michael Owen Kohana | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren, Vivi Handoyo Lie

Published date: 13/3/2024

MPMX menawarkan dividend yield sebesar ~8% per tahun yang sustainable.
Bisnis distribusi motor yang stabil berkat pangsa pasar Honda yang semakin dominan dan ancaman yang relatif rendah dari motor berbasis listrik.
Posisi finansial yang solid (net cash) dan kebutuhan capex yang minim dalam beberapa tahun mendatang mendukung pembayaran dividen yang besar.

Deskripsi: Volume penjualan motor dan OPM MPMX 2019-2024E

Sumber: Stockbit analysis

Executive Summary

Dengan bisnis model yang relatif stabil dan angka penjualan motor yang telah kembali ke level normal, kami menilai bahwa MPMX menawarkan potensi dividen yang menarik. Menurut estimasi kami, MPMX dapat menghasilkan laba bersih sebesar ~Rp600 M per tahun secara sustainable berdasarkan volume penjualan motor sebesar ~900 ribu per tahun dengan operating margin yang relatif stabil di angka ~3,8%. Dengan asumsi payout ratio sebesar 65% – yang mana menurut kami konservatif – potensi dividend yield dari MPMX mencapai ~8% per tahun.

Sebagai distributor motor Honda yang pangsa pasarnya semakin dominan di Indonesia, kami menilai angka penjualan sebesar 900 ribu per tahun bagi MPMX sebagai angka yang achievable. Sebagai perbandingan, pada 2019 (pra-pandemi) volume penjualan motor MPMX berada di 1,07 juta unit. Untuk 2023 dan 2024, kami mengestimasikan volume penjualan motor MPMX berada di level 867 ribu unit dan 909 ribu unit.

Angka penjualan motor nasional sendiri kami perkirakan akan stabil di level ~6,4 juta per tahun dan masih akan tetap didominasi oleh motor berbasis bensin. Kami menilai ancaman kendaraan listrik pada industri motor jauh lebih rendah dibandingkan pada industri mobil karena beberapa alasan yang didiskusikan lebih lanjut di artikel ini.

Selain bisnis yang relatif stabil, kemampuan MPMX membayar dividen yang royal juga ditopang oleh posisi finansial yang solid (net cash Rp1,58 T per 3Q23) dan kebutuhan capex yang minim dalam beberapa tahun mendatang. Selain itu, dalam beberapa tahun terakhir, MPMX juga telah melakukan beberapa divestasi, sehingga perseroan dapat lebih fokus pada core business dan memberikan kelonggaran kepada modal (capital) perusahaan.

Secara valuasi, saat ini MPMX diperdagangkan dengan P/E TTM sebesar 7,3x, sedikit lebih tinggi dari -1 Standard Deviation dalam 3 tahun terakhir, level yang tergolong rendah secara historis. Kami menilai valuasi yang rendah tersebut dapat membatasi risiko downside bagi MPMX, sehingga investor dapat menikmati dividen yang besar sementara risiko capital loss relatif terjaga

Adapun risiko utama MPMX adalah: 1) penjualan motor yang lemah akibat menurunnya daya beli dan/atau pengetatan pada pembiayaan; dan 2) kenaikan pajak motor konvensional yang berimbas pada menurunnya keterjangkauan (affordability).

Penjualan Motor MPMX Stabil dengan Proyeksi Minimum 900 Ribu Unit per Tahun

Penjualan motor nasional sudah kembali pulih ke level pra-pandemi setelah sempat mengalami koreksi akibat Covid-19 dan masalah rantai pasok semikonduktor pada 2020–2022. Pemulihan ini tercermin dari angka penjualan motor domestik pada 2023 yang menyentuh 6,24 juta unit (+19,4% YoY). Sebagai perbandingan, penjualan motor pada 2018 dan 2019 masing-masing berada di level 6,4 juta dan 6,5 juta unit.

Dengan pemulihan yang sudah tercermin pada 2023 dan mengacu kepada data penjualan pra-pandemi, kami memproyeksikan bahwa penjualan motor domestik yang sustainable ke depannya berada di level 6,4 juta unit. Proyeksi kami tersebut sejalan dengan target Asosiasi Industri Sepeda Motor Indonesia (AISI) yang mengincar pertumbuhan penjualan motor domestik pada 2024 sebesar +0–4% YoY ke level 6,2–6,5 juta unit.

Deskripsi: Penjualan motor nasional 2016–2024E.



Sumber: AISI,  Stockbit analysis

Pertumbuhan penjualan motor domestik pada tahun ini mulai terindikasi dari realisasi pada Januari 2024 yang mencapai 592,6 ribu unit (+38,8% MoM, +38,6% YoY). Hasil tersebut setara 9,1–9,6% dari target AISI pada 2024, tergolong tinggi secara historis, sekaligus menandai volume penjualan bulanan tertinggi sejak April 2023. Jika dibandingkan dengan masa pra-pandemi (2018-2019), penjualan motor domestik pada Januari setara dengan 7,5% dari total realisasi 2019 dan 8,8% dari total realisasi 2018.

Berdasarkan brand-nya, Honda konsisten menjadi merek motor dengan pangsa pasar terbesar di Indonesia. Bahkan, tren pangsa pasar Honda cenderung meningkat dalam 6 tahun terakhir dari level 75,2% pada 2018 menjadi 78,6% pada 2023. Tren pangsa pasar Honda yang stabil dengan kecenderungan meningkat ini dapat menjadi katalis positif bagi MPMX selaku distributor merek tersebut di Jawa Timur dan Nusa Tenggara Timur.

Dengan mempertimbangkan kembali pulihnya penjualan motor domestik dan tren pangsa pasar motor Honda yang stabil dengan kecenderungan meningkat, kami memproyeksikan bahwa MPMX setidaknya dapat mencatatkan penjualan motor sebesar 900 ribu per tahun. Pada 2024 sendiri, manajemen MPMX menargetkan kenaikan sebesar +4,9% YoY menjadi 909 ribu unit, lebih tinggi dibandingkan target pertumbuhan se-industri. Angka penjualan motor MPMX di level 900 ribu unit per tahun kami nilai achievable, mengingat realisasi penjualan motor MPMX pada 2018–2019 (pra-pandemi) berada di kisaran 1 juta unit.

Deskripsi: Penjualan motor Nasional dan Honda 2018–2023.



Sumber:AISI, Stockbit Analysis

Deskripsi: Penjualan motor MPMX 2019–2024E.

Sumber: AISI, MPMX,  Stockbit analysis

Selain itu, kami menilai ancaman kendaraan listrik di industri motor lebih rendah dibandingkan industri mobil. Berdasarkan perkiraan Asosiasi Industri Sepeda Motor Listrik Indonesia (Aismoli), penjualan motor listrik selama 2023 hanya mencapai 25 ribu unit, atau hanya mencapai 12,5% dari target pemerintah di level 200 ribu unit.

Rendahnya adopsi motor listrik kemungkinan dipicu oleh masih kurang praktisnya produk tersebut di mata konsumen, mengingat jarak tempuh motor listrik masih relatif rendah di angka 50–60 km dan infrastruktur pendukungnya masih minim. Penetrasi motor listrik yang lambat berpotensi menjaga pangsa pasar motor Honda yang mayoritas produknya berbahan bakar bensin. Secara tidak langsung, volume penjualan MPMX sebagai distributor motor Honda akan menjadi lebih resilient.

Pendapatan dan Laba Bersih Tumbuh Moderat dengan Margin Relatif Stabil

Mengacu target volume penjualan dari manajemen di level 909 ribu unit, kami mengestimasikan total pendapatan MPMX akan tumbuh +4,8% YoY pada 2024, dengan laba bersih naik sebesar +6,4% YoY menjadi ~Rp600 M. Estimasi kenaikan laba bersih yang lebih tinggi dibandingkan pendapatan disebabkan oleh kontribusi kenaikan pendapatan keuangan sebesar +15,7% YoY.

Dengan model bisnis distribusi dan skala yang besar, MPMX memiliki margin yang relatif stabil, tercermin dari margin laba usaha di kisaran 3,6–3,8% pada kondisi normal. Pada 2020–2021, penurunan operating margin yang cukup signifikan terjadi seiring penurunan volume penjualan motor akibat pandemi Covid-19.

Dengan margin yang relatif stabil, kami memproyeksikan MPMX dapat mencatatkan laba bersih yang sustainable sebesar ~Rp600 M per tahun berdasarkan volume penjualan motor sebesar ~900 ribu unit per tahun.

Deskripsi: Volume penjualan motor dan OPM MPMX 2019-2024E

Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Estimasi kinerja MPMX pada 2023E dan 2024E.
Sumber: Stockbit analysis

Pada 2022, MPMX mencatatkan kenaikan margin laba bersih ke level 4,8% akibat one off gain dari divestasi kepemilikan di MPMRent.

Finansial Solid dan Capex Minim Membuka Ruang bagi Dividen Besar

Dengan asumsi laba bersih sustainable di level ~Rp600 M per tahun dan payout ratio sebesar 65%, MPMX dapat menawarkan potensi dividend yield yang menarik di kisaran ~8% per tahun berdasarkan harga sahamnya per Rabu (6/3) di level Rp1.050/lembar. Payout ratio sebesar 65% sendiri kami nilai sebagai asumsi yang relatif konservatif, mengingat besaran payout ratio minimum dari MPMX sejak 2019 adalah 90%.

MPMX sendiri memiliki posisi finansial yang relatif solid dan bebas utang, dengan kas sebesar Rp1,59 T per September 2023.

Dalam beberapa tahun terakhir, MPMX juga telah melakukan beberapa divestasi. Pada 2018, MPMX mendivestasikan PT Federal Karyatama yang mengalami kerugian operasional sejak 2018, disusul dengan divestasi sebagian kepemilikan di MPM Rent pada 2022. Setelah mendivestasi beberapa unit bisnisnya, rata-rata capex yang dikeluarkan oleh MPMX relatif kecil di kisaran Rp100–200 M per tahun. Sebagai perbandingan, sebelum mendivestasikan MPM Rent, MPMX menganggarkan capex sekitar Rp600–700 M untuk pembelian armada baru.

Divestasi-divestasi ini membuat MPMX dapat fokus pada core business yakni distributor motor dan memberikan kelonggaran kepada modal (capital) perusahaan.

Deskripsi: Operating profit MPMX berdasarkan segmen pada 2016–2022.

Sumber: Stockbit analysis


* sudah tidak tekonsolidasi

Deskripsi:Capex MPMX 2016-9M23

Sumber: Stockbit analysis

Investor relations MPMX mengatakan pada tim Stockbit bahwa perseroan belum mempunyai rencana untuk mengeluarkan besaran capex jumbo, sehingga dapat menghasilkan arus kas bersih yang tinggi. Faktor-faktor ini membuat MPMX memiliki kapabilitas untuk membayarkan dividen dengan payout ratio di atas komitmen perseroan yang berada di level 40%.

Deskripsi: Laba Bersih, Besaran Dividen, DPS & Payout Ratio  MPMX 2016-2024F

Sumber: Stockbit analysis

Dalam kasus yang lebih bullish, jika dividend payout ratio MPMX mencapai 70–75%, maka dividend yield MPMX akan meningkat hingga 8,4–9% untuk tahun buku 2023 dan 9–9,7% untuk tahun buku 2024.

Valuasi

Secara valuasi, saat ini MPMX diperdagangkan dengan P/E TTM sebesar 7,3x, sedikit lebih tinggi dari -1 Standard Deviation dalam 3 tahun terakhir, level yang tergolong rendah secara historis. Kami menilai valuasi yang rendah tersebut dapat membatasi risiko downside bagi MPMX, sehingga investor dapat menikmati dividen yang besar sementara risiko capital loss relatif terjaga

Deskripsi: P/E Band (TTM) MPMX 3 tahun terakhir.

Sumber:  Stockbit

Secara valuasi, pada Rabu (6/3) MPMX diperdagangkan dengan P/E TTM sebesar 7,3x, sedikit lebih tinggi dari -1 Standard Deviation dalam 3 tahun terakhir, level yang tergolong rendah secara historis. Kami menilai valuasi yang rendah tersebut dapat membatasi risiko downside bagi MPMX, sehingga investor dapat menikmati dividen yang besar sementara risiko capital loss relatif terjaga

Risiko

Menurut kami, risiko utama MPMX adalah apabila realisasi penjualan motor perseroan pada 2024 berada di bawah target manajemen.

Risiko lain juga datang dari potensi penurunan persepsi keselamatan atas motor Honda akibat skandal rangka esaf yang sempat terjadi pada akhir 2023. Turunnya persepsi keselamatan dapat membuat calon pembeli motor Honda berpotensi memilih untuk membeli merek lain. Tentunya, hal tersebut akan memberikan dampak negatif bagi MPMX yang merupakan distributor motor merek Honda.

Selain itu, risiko MPMX selanjutnya adalah penurunan penjualan motor akibat rencana pemerintah untuk menaikkan pajak kendaraan bermotor berbahan bakar bensin. Sampai saat ini, Honda masih minim memasarkan motor listrik. Jika adopsi motor listrik cukup masif, maka dapat berdampak buruk terhadap pangsa pasar dan penjualan MPMX.

________________
Penulis:

Michael Owen Kohana, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie: Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🐣 Poultry Sector: Bouncing Back on Normalizing Corn Price / March 6, 2024 by Reynaldo Mulya

Penulis: Reynaldo Mulya | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren, Rahmanto Tyas Raharja

Published date: 6/3/2024

Harga broiler dan DOC telah pulih dan bertahan di level yang tinggi.
Harga jagung mulai turun dan diperkirakan akan berlanjut, yang mana akan memberikan katalis positif bagi CPIN dan JPFA.
Meredanya sentimen negatif membuka ruang re-rating valuasi.

Deskripsi: Harga jagung sempat mengalami peningkatan yang signifikan akibat fenomena El Nino

Sumber: Bapanas

Executive Summary

Harga saham JPFA dan CPIN mengalami penurunan sekitar -20% sejak awal Oktober 2023 hingga awal Februari 2024. Penurunan harga saham keduanya terjadi seiring pelemahan harga ayam broiler dan DOC serta kenaikan harga jagung yang signifikan pada akhir 2023 hingga awal 2024. Namun, harga broiler dan DOC telah pulih dan bertahan di level yang relatif tinggi. Sementara itu, harga jagung mulai menunjukan penurunan, yang mana kami perkirakan akan berlanjut sehingga dapat menjadi katalis positif bagi CPIN dan JPFA.

Setelah harga broiler dan DOC mengalami penurunan harga yang signifikan pada 4Q23 (broiler -13% QoQ, DOC -46% QoQ), harga keduanya telah rebound masing-masing ke level di atas Rp20.402/kg dan Rp5.216/ekor per Februari 2024 berkat menguatnya permintaan. Per 6 Maret 2024, harga broiler bahkan berada di level Rp26.000/kg. Selain itu, kami juga mengekspektasikan program culling akan kembali dilaksanakan ketika permintaan ternormalisasi setelah musim Lebaran. Dengan begitu, kami menilai bahwa harga broiler dan DOC bisa stabil masing-masing di level Rp20.000/kg dan Rp5.000/ekor.

Dari sisi bahan baku, setelah kenaikan signifikan dalam beberapa bulan terakhir, harga jagung mulai mengalami penurunan. Per 5 Maret 2024, harga rata-rata jagung tercatat turun -23% ke level Rp5.635/kg dari titik tertingginya di Rp7.360/kg pada 30 Januari 2024. Kami memperkirakan normalisasi harga jagung akan berlanjut seiring musim panen pada Februari–Maret 2024, intervensi pemerintah melalui impor, dan berakhirnya El Nino.

Meski demikian, kami memperkirakan secara tahunan harga rata-rata jagung pada 2024 masih akan lebih tinggi dibandingkan 2023 karena tingginya harga pada awal tahun 2024 dari efek El Nino. Hal ini akan berimbas pada penurunan tipis margin segmen usaha feed.

Secara keseluruhan, kami memproyeksikan laba bersih CPIN dan JPFA dapat tumbuh pada 2024 masing-masing sebesar +16% YoY dan +22% YoY menjadi Rp3,6 T dan Rp1,1 T. Pertumbuhan laba bersih keduanya kami perkirakan akan didorong oleh perbaikan kinerja segmen broiler dan DOC yang lebih besar, sehingga dapat mengkompensasi penurunan kinerja segmen feed.

Dengan penurunan harga jagung dan bertahannya harga broiler dan DOC di level yang relatif tinggi, kami menilai sentimen negatif pada saham CPIN dan JPFA akan mereda, sehingga valuasi keduanya dapat mengalami re-rating ke level yang lebih normal, yakni di level mean-nya. Re-rating saham CPIN dan JPFA ke level mean mengindikasikan upside masing-masing sebesar +13,5% dan +19,4% dari harga penutupan per 5 Maret 2024.

Adapun risiko utama yang kami lihat bagi CPIN dan JPFA ke depan adalah 1) bertahannya harga jagung di level yang tinggi; 2) kembali naiknya harga bungkil kedelai; dan 3) culling yang telat atau tidak dilaksanakan atau intensitasnya rendah.

Harga Broiler dan DOC Telah Pulih dan Bertahan di Level yang Tinggi

Harga rata-rata broiler dan DOC pada 4Q23 mengalami penurunan tajam, masing-masing sebesar -13% QoQ dan -46% QoQ menjadi Rp18.277/kg dan Rp3.743/ekor. Penyebab utama penurunan harga tersebut adalah turunnya intensitas culling selama 2H23. Alhasil, terjadi oversupply ayam, sehingga harga pun jatuh.

Namun, harga broiler dan DOC telah kembali rebound masing-masing ke level di atas Rp20.402/kg dan Rp5.216/ekor per Februari 2024 berkat menguatnya permintaan. Per 6 Maret 2024, harga broiler bahkan berada di level Rp26.000/kg. Kendati culling terakhir telah berakhir pada November 2023, kami menilai bahwa pemulihan harga broiler dan DOC mencerminkan permintaan yang meningkat. Namun, kami memperkirakan bahwa permintaan akan kembali melemah setelah musim Lebaran 2024, sehingga pemerintah akan kembali melakukan culling untuk menjaga harga.

Dengan dinamika di atas, kami mengestimasikan harga broiler dan DOC akan stabil masing-masing di level Rp20.000/kg dan Rp5.000/ekor pada 2024 (vs. 2023: broiler Rp19.400/kg dan DOC Rp4.600/ekor).

Deskripsi: Tren pergerakan harga broiler dan DOC sejak Maret 2021.

Sumber: Direktorat Jenderal Peternakan dan Kesehatan Hewan Kementerian Pertanian

Deskripsi: Intensitas culling berbanding lurus dengan pergerakan harga DOC.

Sumber: Direktorat Jenderal Peternakan dan Kesehatan hewan Kementerian Pertanian

Dengan asumsi harga broiler dan DOC yang sedikit lebih tinggi pada tahun ini, kami mengestimasikan JPFA dan CPIN akan mengalami perbaikan margin pada segmen usaha broiler dan DOC.

Deskripsi: Margin laba usaha per segmen untuk JPFA dan CPIN. Data CPIN pada 2023 merupakan data forecast, sedangkan data JPFA pada 2023 merupakan data aktual.

Sumber: Stockbit analysis

Harga Jagung Mulai Turun dan Diperkirakan akan Berlanjut seiring Panen Raya dan Berakhirnya El Nino

Jagung dan bungkil kedelai (soybean meal/SBM) merupakan beban pokok utama bagi emiten poultry. Sebab, selain dijual ke pihak eksternal, kedua komoditas tersebut juga merupakan bahan baku utama dalam pembuatan pakan ternak untuk broiler milik internal. Oleh karena itu, harga jagung dan bungkil kedelai menjadi faktor utama yang mempengaruhi profitabilitas emiten poultry.

Per 5 Maret 2024, harga rata-rata jagung tercatat turun -23% dari titik tertingginya di Rp7.360/kg pada 30 Januari 2024 ke level Rp5.635/kg.

Deskripsi: Harga jagung sempat mengalami peningkatan yang signifikan akibat fenomena El Nino.

Sumber: Bapanas

Kami memperkirakan bahwa harga jagung dapat mengalami penurunan lebih lanjut seiring musim panen pada Februari–Maret 2024. Selain itu, kami melihat sejumlah faktor yang dapat menekan penurunan harga jagung, antara lain:

Fenomena El Nino yang diproyeksikan oleh BMKG telah berakhir pada akhir Februari 2024
Realisasi impor jagung baru mencapai 24% dari total penugasan sebanyak 500.000 ton pada 2023. Dengan demikian, kami mengekspektasikan sisa impor jagung yang belum terealisasi pada 2023 untuk tiba pada 2024, sehingga dapat meningkatkan persediaan jagung di dalam negeri.

Meski demikian, kami memperkirakan bahwa harga rata-rata jagung pada 2024 masih akan lebih tinggi dibandingkan 2023 karena tingginya harga pada awal tahun 2024 dari efek El Nino.

Berbeda dengan tren harga jagung, harga bungkil kedelai terkontraksi sebesar -21% YoY selama 2023. Berdasarkan proyeksi konsensus yang dihimpun Bloomberg, harga bungkil kedelai akan lanjut mengalami kontraksi sekitar -5% pada 2024.

Deskripsi: Konsensus Bloomberg mengekspektasikan akan terjadinya penurunan harga SBM sekitar -5% pada 2024.

Sumber: Bloomberg

Kenaikan beban bahan baku jagung yang lebih besar dibandingkan penurunan beban bungkil kedelai akan menyebabkan penurunan tipis margin pada segmen usaha feed menjadi 6,5% pada 2024F (vs. 2023: 8,2%) untuk JPFA dan 7,5% pada 2024F (vs. 2023F: 8,5%) untuk CPIN. Meski demikian, peningkatan margin segmen broiler dan DOC kami nilai dapat lebih tinggi, sehingga bisa mengkompensasi penurunan margin segmen feed dan menyebabkan margin emiten poultry secara keseluruhan meningkat pada 2024F.

Dengan ekspektasi perbaikan margin secara keseluruhan, ditambah dengan asumsi volume penjualan stabil, kami memproyeksikan laba bersih CPIN dan JPFA pada 2024 dapat tumbuh masing-masing sebesar +16% YoY dan +22% YoY menjadi Rp3,6 T dan Rp1,1 T.

Deskripsi: Estimasi kinerja CPIN pada 2023F dan 2024F.

Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Estimasi kinerja JPFA pada 2024F.

Sumber: Stockbit analysis

Valuation

Secara valuasi, CPIN dan JPFA masing-masing diperdagangkan di level 21x dan 9x 1-Year Forward P/E per 5 Maret 2024. Secara historis, level ini berada di antara -1 dan Mean Standard Deviation-nya dalam 5 tahun terakhir.

Kami menilai bahwa dengan mulai turunnya harga jagung, serta harga broiler dan DOC yang bertahan di level yang relatif tinggi, maka sentimen negatif pada saham CPIN dan JPFA berpotensi mereda, sehingga valuasi keduanya bisa mengalami re-rating ke level yang lebih normal, yakni ke rata-rata historisnya.

Re-rating ke level rata-rata (mean) dari saham CPIN dan JPFA mengindikasikan upside masing-masing sebesar +13,5% dan +19,4%.

Deskripsi: 1-Year Forward P/E Band CPIN dalam 5 tahun terakhir.

Sumber: Stockbit

Deskripsi: 1-Year Forward P/E Band JPFA dalam 5 tahun terakhir.

Sumber: Stockbit

Risiko

Kembali naiknya harga bahan baku akan menekan margin profitabilitas perusahaan pada segmen usaha pakan. Sementara itu, culling yang intensitasnya relatif rendah akan membuat harga jual rata-rata broiler dan DOC menjadi tidak stabil, sehingga harganya bisa kembali turun.

________________
Penulis:

Reynaldo Mulya, Investment Analyst

Editor:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🍜 INDF: Laggard Play with Limited Downside (All-Time Low Valuation) / February 16, 2024 by Edi Chandren

Penulis: Edi Chandren | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Rahmanto Tyas Raharja, Vivi Handoyo Lie

Published date: 16/2/2024

Dengan korelasi kinerja dan harga saham ICBP dan INDF yang tinggi, INDF berpotensi menyusul kenaikan ICBP belakangan ini (laggard).
Risiko downside tampak terbatas dengan valuasi terendah sepanjang masa, sementara laba bersih capai level tertinggi sepanjang masa.
INDF juga menawarkan dividen yield yang cukup menarik sebesar 5–6%.

Deskripsi: Pergerakan harga saham INDF (biru) dan ICBP (hijau) dalam 5 tahun terakhir.
Sumber: Charbit Stockbit

Executive Summary

Dengan kontribusi laba Indofood Sukses Makmur ($INDF) yang didominasi (~80%) dari Indofood CBP Sukses Makmur ($ICBP), INDF secara fundamental semakin menjadi proxy dari saham ICBP. Apalagi, tren kontribusi ini juga cenderung meningkat dari waktu ke waktu.

Namun, kami melihat terdapat anomali saat ini. Ketika harga saham ICBP telah pulih dan naik sekitar +16% dari titik terendahnya pada 1 November 2023 hingga penutupan 15 Feb 2024, pergerakan harga saham INDF justru masih cenderung flat. Dari aspek valuasi, INDF kini diperdagangkan pada 5,5x 1-Year Forward P/E, sementara ICBP pada 13,8x. Diskon P/E INDF terhadap ICBP mencapai 60%, level tertinggi sejak 2018.

Kami menilai, anomali valuasi dan pergerakan harga saham di atas membuka peluang bagi investor untuk mengakumulasi INDF. Dengan korelasi kinerja dan harga saham yang tinggi secara historis, kami menilai INDF berpotensi menyusul pergerakan saham ICBP (laggard).

Secara valuasi, kami menilai, baik secara nominal (5,5x P/E dan 0,80x P/BV) maupun relatif (60% diskon terhadap ICBP), valuasi INDF saat ini telah mencapai mencapai level yang murah, bahkan terendah sepanjang masa (all-time low). Padahal, kinerja laba bersih INDF per 2023 mencapai level tertinggi sepanjang masa (all-time high), berdasarkan estimasi kami. Oleh karena itu, kami menilai risiko downside lanjutan tampak terbatas, sekaligus memberikan peluang upside yang menarik jika level diskon mengecil.

INDF juga menawarkan dividen yang cukup menarik, dengan yield sebesar 5–6% per tahun dari tahun buku 2023 dan 2024, berdasarkan estimasi konservatif kami. Dari aspek prospek kinerja, kami memprediksi pertumbuhan laba bersih 2024 sebesar +5%, didorong masih akan solidnya kinerja ICBP seiring peningkatan daya beli pada tahun politik serta prediksi biaya bahan baku (gandum) dan nilai tukar rupiah yang stabil.

Risiko utama yang kami lihat adalah 1) kembali naiknya harga gandum; 2) melemahnya nilai tukar rupiah terhadap dolar AS; 3) anjloknya harga CPO, dan 4) tidak berhasilnya saham INDF untuk menyusul kenaikan ICBP (diskon valuasi INDF terhadap ICBP yang tetap tinggi atau bahkan terus meningkat).

INDF: Semakin Menjadi Proxy ICBP

Secara fundamental, INDF semakin menjadi proxy dari anak usaha utamanya, ICBP. Hal ini karena kontribusi ICBP yang semakin dominan pada kinerja keseluruhan INDF. Sebagai ilustrasi, pada 2017, kontribusi ICBP hanya mencapai ~64% dari total laba usaha INDF. Per 9M23, kontribusi ini telah naik menjadi ~78%, yang mana kami prediksi akan semakin meningkat menjadi ~79% pada 2024.

Secara tren, kontribusi ICBP pada keseluruhan laba INDF cenderung meningkat sejak 2017. Penurunan kontribusi ICBP pada 2021–2022 lebih disebabkan oleh performa segmen Agribisnis yang sangat baik akibat tingginya harga CPO, dan bukan karena menurunnya kinerja ICBP. Ketika harga CPO kembali ke level yang lebih normal pada 2023, kontribusi ICBP terhadap INDF pun kembali ke atas 75%.

Deskripsi: Kontribusi laba usaha INDF berdasarkan segmen dari 2017–9M23.

Sumber: Laporan Keuangan

Deskripsi: Laba usaha INDF berdasarkan segmen dari 2017–9M23.

Sumber: Laporan Keuangan

Deskripsi: Kontribusi laba usaha INDF berdasarkan segmen (9M23).

Sumber: Laporan Keuangan

Prospek 2024: Pertumbuhan Positif Moderat, Didukung Kenaikan Daya Beli

Secara prospek kinerja, kami memprediksi pertumbuhan positif yang dicatatkan INDF pada 2023 akan berlanjut pada 2024, walaupun dengan level pertumbuhan yang jauh lebih moderat. Pada 2023, pertumbuhan laba bersih yang signifikan disebabkan oleh pembalikan dari rugi kurs yang signifikan pada 2022.

Pertumbuhan laba bersih tahun ini kami prediksikan masih akan ditopang sebagian besar oleh segmen consumer branded products (ICBP), di mana penjualan berpotensi terdongkrak oleh daya beli yang meningkat seiring pembelanjaan terkait kampanye pemilu, kenaikan alokasi anggaran perlindungan sosial, dan inflasi yang kembali ke level rendah di 2–3%.

Sementara itu, margin laba usaha INDF kami estimasikan akan stabil. Harga gandum dan nilai tukar rupiah yang lebih bersahabat akan mengkompensasi penurunan harga CPO pada 2024.

Berdasarkan segmen, Agribisnis menjadi satu-satunya segmen yang kami prediksikan mengalami penurunan kinerja akibat ekspektasi penurunan produksi karena El-Nino dan harga CPO yang sedikit lebih rendah pada 2024.

Sebagai perbandingan, estimasi laba bersih INDF pada 2024 dari kami lebih rendah -3,8% dibandingkan estimasi konsensus per 12 Februari 2024, atau lebih konservatif. Berikut estimasi kami atas kinerja berdasarkan segmen beserta asumsi-asumsi utamanya:

Deskripsi: Estimasi kinerja segmen dan keseluruhan INDF beserta asumsi-asumsi utama.
Sumber: Laporan Keuangan, Stockbit analysis

Deskripsi: Harga gandum pada Januari 2021–Januari 2024.
Sumber: Bloomberg

Deskripsi: Harga CPO pada Januari 2021–Januari 2024.

Sumber: Bloomberg

Valuation: All-Time Low, Too Cheap To Ignore

Walaupun kontribusi ICBP mendominasi kinerja keseluruhan INDF, terdapat gap valuasi yang besar di antara keduanya. Per 15 Februari 2024, INDF diperdagangkan dengan valuasi 5,5x 1-Year Forward P/E, sementara ICBP diperdagangkan dengan valuasi 13,8x 1-Year Forward P/E. Ini berarti diskon valuasi INDF terhadap ICBP mencapai 60%, level tertinggi sejak 2018 dan jauh di atas rata-rata diskonnya di level 48%.

Menurut kami, terdapat beberapa alasan yang dapat menjelaskan peningkatan diskon valuasi INDF terhadap ICBP sejak 2H22:

Dengan segmen consumer branded products yang semakin mendominasi kinerja keseluruhan INDF, terdapat persepsi bahwa investor dapat langsung membeli saham ICBP untuk berinvestasi pada bisnis konsumer Indofood ketimbang membeli saham INDF. Namun, seperti yang kami jelaskan di atas, dengan kontribusi ICBP yang meningkat terhadap kinerja INDF, secara teoritis INDF semakin menjadi proxy dari ICBP, sehingga diskon valuasi yang melebar menjadi sebuah mismatch, menurut kami.
Adanya faktor ESG pada saham INDF karena segmen Agribisnis. Sebagai pengingat, beberapa sektor dianggap tidak memenuhi kriteria ESG seperti batu bara, CPO, dan rokok. Namun, kami menilai bahwa isu mengenai ESG sudah terjadi sejak 5 tahun yang lalu, sehingga kurang menjelaskan dinamika meningkatnya diskon valuasi dalam 1,5 tahun terakhir.
Sentimen negatif dari sektor komoditas akibat tren harga komoditas yang cenderung lemah. Namun, dengan semakin kecilnya kontribusi segmen Agribisnis terhadap kinerja INDF, kami menilai bahwa faktor ini menjadi semakin berkurang relevansinya.
Sentimen investor yang masih lemah terhadap sektor konsumer akibat daya beli yang belum begitu baik. Pada kondisi ini, likuiditas dana investor yang terbatas berpotensi terkonsentrasi pada beberapa perusahaan konsumer saja.
Keluarnya investor ‘asuransi lokal’ dan ‘reksa dana asing’ sejak awal 2023. Namun, sejak awal 2024, investor ‘reksa dana asing’ terlihat telah mulai kembali mengakumulasi saham INDF (lihat grafik ‘Tren Kepemilikan saham INDF’ di bawah).

Sementara itu, dari valuasi P/BV, INDF kini diperdagangkan pada 0,80x per 15 Februari 2024, di bawah nilai buku.

Kami menilai bahwa baik secara nominal maupun relatif (terhadap ICBP), valuasi INDF saat ini telah mencapai level yang murah, bahkan terendah sepanjang masa (all-time low). Padahal, kinerja laba bersih INDF pada 2023 mencapai level tertinggi sepanjang masa (all-time high), berdasarkan estimasi kami. Oleh karena itu, kami menilai risiko downside lanjutan tampak terbatas.

Jika diskon INDF terhadap ICBP mengecil, hal ini akan memberikan upside yang menarik bagi investor. Sebagai ilustrasi, jika diskon P/E menurun dari 60% menjadi 50%, ceteris paribus, maka upside bagi harga saham INDF mencapai +25%.

Deskripsi: Valuasi ICBP dan INDF 1-Year Forward P/E serta besaran diskon valuasi INDF terhadap ICBP.
Sumber: Bloomberg, Stockbit analysis

Deskripsi: Tren kepemilikan saham investor lokal dan asing di INDF.
Sumber: Stockbit

Deskripsi: 1-Year Forward P/BV saham INDF 5 tahun terakhir.

Sumber: Bloomberg

Dividen Minimum ~5% per Tahun dengan Peluang Terbuka hingga ~6%

Bahkan jika saham INDF tidak menyusul kenaikan saham INDF, kami menilai INDF masih menawarkan peluang dividen yang cukup menarik. Dengan estimasi laba bersih dan payout ratio yang konservatif, estimasi dividend yield INDF dari tahun buku 2023 dan 2024 masing-masing mencapai 5% dan 5,3% berdasarkan harga saham saat ini di level Rp6.300/lembar.

Seperti yang dapat dilihat melalui tabel di bawah, INDF rutin membayar dividen dengan payout ratio minimal 30% sejak 2017. Perhitungan estimasi dividend yield kami di atas menggunakan asumsi payout ratio sebesar 30%, sehingga kami menilai angka tersebut sebagai asumsi yang konservatif. Dalam kasus yang lebih bullish, jika payout ratio naik dari 30% ke 35%, maka dividend yield dari tahun buku 2023 dan 2024 dapat meningkat menjadi 5,9% dan 6,1%.

INDF sempat menurunkan payout ratio ke level 30,6% pada 2019, di mana kami meyakini bahwa langkah tersebut disebabkan oleh kebutuhan dana untuk mengakuisisi Pinehill. Sementara itu, dari aspek nominal dividen, besaran dividen per saham INDF pada tahun buku 2022 turun seiring penurunan kinerja laba bersih akibat kerugian kurs.

Dengan tren kinerja yang kembali tumbuh positif, outlook nilai tukar yang stabil dan asumsi tidak adanya kebutuhan kas yang sangat besar untuk keperluan akuisisi atau investasi yang mayor, kami meyakini estimasi dividen kami di atas dapat tercapai.

Deskripsi: Laba bersih INDF dan pembayaran dividen.
Sumber: Laporan Keuangan, Stockbit analysis

Risiko

Risiko utama yang kami lihat adalah 1) kembali naiknya harga gandum; 2) melemahnya nilai tukar rupiah terhadap dolar AS; 3) anjloknya harga CPO; dan 4) tidak berhasilnya saham INDF untuk menyusul kenaikan ICBP (diskon valuasi INDF terhadap ICBP yang tetap tinggi atau bahkan terus meningkat)

Kembali naiknya harga gandum atau turunnya harga CPO akan menekan profitabilitas perusahaan. Sementara itu, melemahnya nilai tukar rupiah terhadap dolar AS akan kembali menimbulkan rugi kurs seperti yang terjadi pada 2022.

Selain itu, tidak ada jaminan bahwa INDF akan berhasil menyusul kenaikan ICBP. Sebaliknya, diskon valuasi INDF terhadap ICBP dapat bertahan di level yang tinggi saat ini, atau bahkan semakin meningkat.

________________
Penulis:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

⛵ TPMA: Faster than Expected JV Operation Offset Coal and Nickel Poor Sentiment / February 7, 2024 by Arvin Lienardi

Penulis: Arvin Lienardi | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren, Vivi Handoyo Lie

Published date: 7/2/2024

Tambahan armada JV yang lebih cepat dari prediksi mengkompensasi sentimen harga batu bara dan nikel yang cenderung lemah.

Indikasi kinerja kuat 4Q23 yang akan berlanjut pada 2024, didorong ekspansi armada dan operasional JV.
Potensi dividen final 5,6% dari tahun buku 2023 dan ~12,1% pada 2024.

Deskripsi: Jumlah armada kapal tunda dan tongkang (dalam set) milik TPMA dan TLP.

Sumber: TPMA,  Stockbit analysis

Executive Summary

Joint venture (JV) antara Trans Power Marine ($TPMA) dan Tsingshan, PT Trans Logistik Perkasa (TLP), berhasil mendatangkan ~40 set kapal tunda dan tongkang bekas pada 4Q23 dan sudah dalam kondisi operasional. Hal ini jauh lebih cepat dari ekspektasi awal kami dalam Mini Unboxing TPMA sebelumnya, yang memperkirakan kapal-kapal tersebut baru akan didatangkan paling cepat pada 2025. Meski demikian, kami tidak lagi mengekspektasikan re-rating valuasi TPMA, mengingat tren harga batu bara dan nikel masih cenderung lemah. Oleh karena itu, kami menilai upside harga saham TPMA ke depannya akan lebih didorong oleh pertumbuhan kinerja.

Ekspansi armada yang dilakukan Trans Power Marine ($TPMA) dan TLP kami prediksi dapat melanjutkan kinerja positif perseroan, dengan pertumbuhan laba bersih double digit pada 2024. Pada 4Q23 sendiri, kinerja perseroan mengindikasikan kinerja yang solid dengan volume angkut yang lebih tinggi dibandingkan kuartal sebelumnya. Kami memperkirakan laba bersih pada 2023 dapat tumbuh +21,1% YoY ke level US$17,3 juta.

TPMA sendiri berencana menambah armada kapal tunda dan tongkang dari ~35 set per akhir 2023 menjadi ~41 set pada 2024. Sementara itu, TLP berencana menambah armadanya menjadi ~53 set kapal dari sebelumnya 40 set kapal. Dengan ekspansi ini, kami memprediksi laba bersih TPMA pada 2024 akan mencapai US$20,3 juta (+17,4% YoY), dengan pendapatan sebesar US$68,6 juta (+7,4% YoY).

Potensi pertumbuhan laba bersih double digit pada 2023 dan 2024 pada akhirnya akan membuat dividen TPMA menjadi semakin atraktif. Kami memperkirakan perseroan dapat membagikan dividen dengan yield sebesar 9–12,1% pada 2023 dan 2024, dengan asumsi kurs rupiah terhadap dolar AS di level 15.500, dividend payout ratio sebesar 65%, dan mengacu harga saham saat ini di level Rp645/lembar. Dari segi keuangan, TPMA memiliki arus kas dan posisi utang yang sehat, serta masih mencatat net cash ~US$5,4 juta. Pada November 2023, TPMA telah membagikan dividen interim sebesar Rp30/lembar, sehingga dividen final tahun buku 2023 berpotensi memiliki yield sebesar 5,6%.

Meski tidak terdapat banyak potensi re-rating, kami menilai harga saham TPMA tetap dapat menawarkan upside dari pertumbuhan laba bersih. Menggunakan asumsi valuasi P/E Ratio di kisaran 6,5x, serta proyeksi Earnings Per Share (EPS) 2024 naik ke level Rp120/saham, maka saham TPMA berpotensi diperdagangkan di level ~Rp780/lembar.

Adapun beberapa risiko utama dari TPMA antara lain: 1) meningkatnya suplai kapal tunda dan tongkang yang lebih cepat dari ekspektasi, sehingga berpotensi menekan tarif sewa (charter rate) kapal; 2) harga batu bara yang terus melemah berpotensi menyebabkan penurunan produksi batu bara, sehingga tarif sewa, volume angkut, dan utilisasi armada dapat turun; dan 3) keterlambatan pengiriman kapal dari produsen, sehingga dapat menghambat ekspansi TPMA.

Operasional JV Lebih Cepat dan Tambahan Armada Mengkompensasi Sentimen Komoditas

Dalam Mini Unboxing TPMA sebelumnya, kami menyebut valuasi TPMA berpotensi mengalami re-rating akibat kondisi kapal tongkang yang masih mengalami undersupply. Namun, tren harga batu bara dan nikel yang cenderung melemah memberikan sentimen negatif terhadap valuasi TPMA.

Meski demikian, saham TPMA masih dapat memberikan upside yang menarik dari pertumbuhan kinerja laba bersih. Beberapa faktor positif yang dapat mendongkrak kinerja TPMA antara lain tambahan armada, operasional JV yang jauh lebih cepat dari perkiraan, serta ketersediaan kapal tongkang yang masih undersupply.

Kami menilai undersupply kapal tongkang masih akan berlangsung pada 2024 dan baru akan ternormalisasi pada 2Q25. Estimasi ini didasarkan dari beberapa insights sebagai berikut:

Undersupply masih terjadi pada 2022. Pada 1Q23, pesanan kapal baru melonjak hingga +400% dibandingkan 2 tahun terakhir. Kapal yang telah dipesan sendiri memerlukan waktu 2 tahun hingga akhirnya dikirimkan ke pembeli.
Emiten produsen baja, Gunawan Dianjaya Steel ($GDST), pada akhir Oktober 2023 menyebut bahwa pesanan besi ke galangan kapal – yang mayoritas berada di Batam – sudah full booked hingga Februari 2024. Dengan build time selama 1 tahun, estimasi pengiriman kapal ke pembeli baru akan dimulai pada awal 2025.
Ikatan Pengusaha Perkapalan dan Lepas Pantai Indonesia (Iperindo) pada Januari 2024 menyebut bahwa galangan kapal masih kekurangan tenaga ahli welder, sehingga menyebabkan antrian pemesanan kapal.

Di tengah kondisi undersupply tersebut, TPMA melalui entitas usahanya masih berhasil mengamankan akuisisi kapal. Pada 4Q23, JV antara TPMA dan Tsingshan, PT Trans Logistik Perkasa (TLP), berhasil mengakuisisi ~40 set kapal tunda dan tongkang bekas. Kapal-kapal tersebut pun saat ini telah beroperasi, lebih cepat dari ekspektasi kami sebelumnya yang memperkirakan operasional TLP paling cepat pada 2025.

Selain itu, TPMA juga menambah ~2 set kapal pada 2023, sehingga membuat jumlah armadanya menjadi ~35 set. Tambahan armada dan mulai beroperasinya JV membuat TPMA berpotensi membukukan kinerja yang memuaskan pada 2023, di mana kami memperkirakan laba bersih perseroan bisa tumbuh +21,1% YoY ke level US$17,3 juta. Secara kuartalan, kami mengestimasikan laba bersih TPMA pada 4Q23 mencapai US$4,2 juta (+1,8% QoQ, -12% YoY).

Kinerja solid TPMA sebenarnya telah terindikasi dari pertumbuhan volume angkut per 9M23 yang tumbuh +4,7% YoY menjadi 12,7 juta ton. Manajemen TPMA juga mengatakan kepada Stockbit bahwa rata-rata volume angkut pada 4Q23 lebih tinggi dibandingkan 3Q23. Volume angkut yang kuat ini terjadi di tengah penurunan harga batu bara sekitar -50% dari level April 2023.

Ke depannya, kami menilai tambahan armada akan berdampak positif bagi TPMA, mengingat perseroan memiliki klien terpercaya dengan rekam jejak dan retensi yang baik. Dengan sejumlah faktor di atas, kami menilai pertumbuhan double digit TPMA pada 2023 dapat berlanjut pada 2024.

**Proyeksi TPMA 2024: Pertumbuhan Double Digit dan Ekspansi Armada**

Untuk 2024, kami memperkirakan laba bersih TPMA dapat tumbuh sebesar +17,4% YoY menjadi US$20,3 juta, ditopang oleh pertumbuhan pendapatan sekitar +7,4% YoY dan kontribusi laba bersih dari TLP sebesar US$1,8 juta.

Deskripsi: Proyeksi pendapatan dan laba bersih TPMA 2023–2024.
Sumber: Stockbit analysis

Berikut adalah beberapa asumsi utama yang kami gunakan dalam menyusun estimasi kinerja TPMA pada 2024:

Charter rate cenderung flat karena harga batu bara kami perkirakan akan bergerak sideways di rentang US$100–130/ton pada 2024.
Utilisasi penuh pada armada induk TPMA.
Charter rate dan utilisasi TLP lebih rendah dari TPMA.

Kami menilai peningkatan laba bersih dan pendapatan TPMA pada 2024 akan ditopang oleh pertumbuhan jumlah armada dan volume angkut milik perseroan dan TLP.

Pada 2024, TPMA akan menambah 1 kapal tunda, 6 kapal tongkang, dan 1 floating crane, sehingga jumlah armada perseroan akan menjadi ~41 set kapal tunda dan tongkang serta 4 floating crane. Selain perseroan sendiri, tambahan armada juga dilakukan TLP yang berencana mengakuisisi 13 set kapal tunda dan tongkang baru pada 2024, sehingga TLP akan mengoperasikan ~53 set kapal tunda dan tongkang pada akhir 2024. Seluruh armada yang datang merupakan pesanan sejak 2022, lebih dulu ketimbang banyak emiten pelayaran lain yang baru memesan kapal pada 2023–2024.

Deskripsi: Jumlah armada kapal tunda dan tongkang (dalam set) milik TPMA dan TLP.
Sumber: TPMA,  Stockbit analysis

Kami menilai tambahan armada akan menjadi katalis positif bagi kinerja TPMA mengingat kapal existing yang dimiliki perseroan telah fully utilized. Manajemen TPMA juga mengatakan bahwa seluruh kapal yang dibeli TLP sudah beroperasi, sehingga dapat langsung berkontribusi untuk laba TPMA pada 2024.

Kami memprediksi bahwa TLP dapat berkontribusi hingga US$1,8 juta pada laba bersih TPMA selama 2024, sekitar 9,5% dari estimasi laba usaha TPMA pada 2024.

Volume Angkut Tetap Kuat Seiring Pertumbuhan Produksi Batu Bara Nasional

Salah satu faktor yang kami yakini dapat menjaga volume angkut dan utilisasi armada milik TPMA dan TLP adalah permintaan untuk jasa transportasi batu bara, yang kami perkirakan akan tetap tumbuh. Permintaan batu bara pada 2024 sendiri akan didorong oleh meningkatnya kebutuhan untuk smelter dan pembangkit listrik. Kementerian ESDM memperkirakan permintaan listrik pada 2024 akan naik hingga +4,2% YoY.

Pada 2023, produksi batu bara Indonesia tumbuh +12,8% YoY menjadi 775 juta ton, melampaui (111,5%) target di level 694,5 juta ton dan menandai rekor tertinggi sepanjang sejarah. Dari jumlah tersebut, Indonesia mengekspor 518 juta ton, tumbuh +11,4% YoY.

Untuk 2024, Kementerian ESDM menargetkan produksi batu bara nasional sebesar 710 juta ton. Meski target tersebut lebih rendah dari realisasi 2023, kami menilai bahwa realisasinya berpotensi melebihi target, seperti yang terjadi pada 2023. Hal ini tercermin dari target berbagai produsen batu bara besar yang masih mengincar pertumbuhan produksi pada 2024.

Deskripsi: Produksi batu bara beberapa emiten dan nasional pada 2023 dan target 2024.
Sumber: Perusahaan, Stockbit analysis

Kami memperkirakan utilisasi armada baru dan existing yang dimiliki TPMA dan TLP akan tetap tinggi jika produksi batu bara Indonesia terus berada di level lebih dari 700 juta ton per tahun. Sebab, jasa pelayaran kapal tunda dan tongkang adalah salah satu sektor pendukung yang terlibat dalam proses pengiriman batu bara domestik dan ekspor. Volume angkut yang tetap tinggi membuat TPMA bisa mempertahankan margin laba kotor tetap tinggi di atas 35%.

Keuangan Sehat dengan Dividen yang Atraktif

Pertumbuhan laba bersih double digit pada 2023 dan 2024 pada akhirnya akan membuat TPMA berpotensi menawarkan dividen yang atraktif. Dengan estimasi laba bersih US$17,3 juta pada 2023 dan US$20,3 juta pada 2024, serta menggunakan asumsi kurs rupiah terhadap dolar AS di level 15.500 dan dividend payout ratio sebesar 65%, kami memperkirakan bahwa TPMA dapat memberikan dividend yield sebesar 9–12,1% pada 2023 dan 2024 berdasarkan harga saham di Rp670/lembar.

Perlu dicatat, TPMA sudah membagikan dividen interim tahun buku 2023 sebesar Rp30/lembar pada November 2023, sehingga kami memprediksi sisa dividen tahun buku 2023 yang akan dibagikan adalah Rp36/lembar, mengimplikasikan yield sebesar 5,6%.

Deskripsi: Estimasi dividen per saham pada 2023E termasuk dividen interim sebesar Rp30/saham yang telah dibayarkan TPMA pada November 2023.

Sumber: Stockbit analysis

Selain dividen yang atraktif, TPMA juga merupakan perusahaan yang sehat secara keuangan. Perseroan memiliki arus kas dan posisi utang yang sehat serta mencatat net cash position sebesar ~US$5,4 juta.

Deskripsi: Capex dan cash flow dari TPMA sejak 2017.

Sumber: Stockbit analysis

Untuk ekspansi armada pada 2024, TPMA membutuhkan capex sebesar ~US$20 juta (~Rp310 M). Dengan kondisi kas minimal sebesar US$17 juta (setelah dividen interim), kami memprediksi TPMA akan mengambil utang, tetapi dengan porsi yang masih tergolong sehat mengingat perseroan memiliki arus kas yang baik. Kami meyakini TPMA dapat mempertahankan net cash position.

Valuasi

Deskripsi: P/E Band 5Y TPMA
Sumber: Stockbit Fundachart

Dari sisi valuasi, kami menilai tidak terdapat banyak potensi re-rating, mengingat tren pelemahan harga komoditas seperti batu bara dan nikel pada tahun ini. Dengan asumsi perubahan valuasi yang minor, upside harga saham TPMA kami perkirakan akan berasal dari pertumbuhan laba bersih ke depan. Menggunakan asumsi valuasi TPMA berada di kisaran P/E Ratio 6,5x, serta proyeksi Earnings Per Share (EPS) 2024 naik ke level Rp120/saham, maka saham TPMA berpotensi diperdagangkan di level ~Rp780/lembar.

Risiko

Risiko utama dari TPMA adalah suplai kapal tunda dan tongkang yang dapat naik secara signifikan. Kami mengestimasikan kapal-kapal yang dipesan perusahaan pelayaran pada 1-2 tahun lalu akan mulai memasuki pasar pada awal 2025. Namun, jika kapal-kapal tersebut datang lebih cepat, hal ini berpotensi mempercepat normalisasi suplai kapal, yang pada akhirnya dapat mempercepat penurunan tarif sewa dan utilisasi kapal TPMA.

Selain itu, harga batu bara yang sudah ternormalisasi tidak menutup risiko untuk terus turun. Jika harga batu bara terus turun, produsen bisa mengurangi produksi. Hal ini secara tidak langsung dapat berdampak pada volume angkut TPMA, sehingga berisiko membuat pendapatan menurun.

Terakhir, tidak menutup peluang adanya keterlambatan pengiriman kapal dari produsen, sehingga dapat menghambat ekspansi TPMA pada 2024.

________________
Penulis:

Arvin Lienardi, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🛢️ MEDC: Continue Executing New Strategy / January 31, 2024 by Hendriko Gani

Penulis: Hendriko Gani | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren, Vivi Handoyo Lie

Published date: 31/1/2024

Laba bersih 2024 berpotensi tumbuh +14,8% YoY menjadi US$350,7 juta, didukung akuisisi blok migas di Oman dan pemulihan kinerja AMMN.
Potensi re-rating: stabilitas yang lebih baik dari strategi baru yang belum diapresiasi market.
Potensi pertumbuhan dari tren keluarnya produsen global di Indonesia.

Deskripsi: Free Cash Flow MEDC pada 2011–9M23
Sumber: Stockbit analysis

Executive Summary

Laba bersih MEDC pada 2024 berpotensi tumbuh +14,8% YoY menjadi US$350,7 juta, didukung oleh tambahan produksi dari akuisisi Blok 60 di Oman pada akhir 2023. Akuisisi tersebut akan meningkatkan produksi harian minyak MEDC sebesar 13 MBOEPD – setara 8% dari total produksi harian per 9M23 – sehingga akan meningkatkan produksi harian MEDC dari level 160 MBOEPD pada 2023E menjadi 173 MBOEPD pada 2024.

Kinerja laba bersih MEDC pada 2024 juga akan ditopang oleh pemulihan anak usahanya, terutama Amman Mineral Internasional ($AMMN). Berdasarkan konsensus Bloomberg, AMMN diperkirakan akan mencatatkan laba bersih bersih sebesar US$816 juta pada 2024. Jumlah tersebut akan menambah laba bersih MEDC dari anak usaha sebesar US$171 juta.

Sebagai perusahaan yang mayoritas (~70,2%) pendapatannya berasal dari penjualan gas dengan harga fixed dan indexed, kinerja MEDC berkorelasi positif dengan harga minyak Brent, mengingat harga jual gas sendiri terkait dengan minyak Brent. Kami memproyeksikan harga minyak mentah pada 2024 akan berada di level US$80 per barel, ditopang oleh konsistensi OPEC+ dalam menjaga suplai melalui pemangkasan produksi di tengah ekspektasi perlambatan pertumbuhan global yang dapat mengurangi permintaan. Dengan menggunakan asumsi harga tersebut, serta proyeksi produksi harian di 173 MBOEPD dan tambahan pendapatan dari anak usaha, kami memperkirakan pendapatan MEDC pada 2024 berpotensi tumbuh +6,8% YoY menjadi US$2,3 miliar.

Secara valuasi, saham MEDC diperdagangkan dengan valuasi P/E 2024 Forward sebesar 5,6x, lebih rendah dari median global peers produsen migas yang memiliki valuasi sebesar 8,9x. Kami menilai market masih belum mengapresiasi MEDC dengan strategi barunya dalam mengakuisisi aset brownfield sejak 2016, yang terbukti berhasil mendorong perbaikan kinerja keuangan dan profil risiko dan arus kas bersih (Free Cash Flow) perseroan. Dengan menggunakan asumsi P/E Ratio di level 7x dan proyeksi laba bersih pada 2024 sebesar US$350,7 juta, kami menilai saham MEDC berpotensi diperdagangkan dengan harga Rp1.515 per lembar.

Masih berlanjutnya tren keluarnya perusahaan migas global dari Indonesia dalam 5 tahun terakhir – khususnya pada lapangan migas yang mengalami penurunan produksi dan ukuran yang terlalu kecil bagi portofolio perusahaan mereka – membuka peluang bagi MEDC untuk terus mengakuisisi lapangan migas baru. Hal ini berpotensi menjadi sumber pertumbuhan lanjutan bagi MEDC ke depan.

Beberapa risiko yang perlu diperhatikan oleh investor dari MEDC adalah potensi harga minyak yang lebih rendah dari yang diperkirakan, terhambatnya operasional dari Blok 60, peningkatan biaya lifting, serta penurunan produksi yang lebih cepat dari yang diekspektasikan. Sejumlah risiko tersebut berpotensi menekan produksi dan harga jual rata-rata MEDC, sehingga dapat membuat penjualan dan laba bersih MEDC berpotensi lebih rendah dari yang diperkirakan.

Pertumbuhan Produksi Setelah Akuisisi Blok di Oman

Pada akhir Desember 2023, MEDC resmi mengakuisisi 20% hak partisipasi atas dua blok migas di Oman, yakni Blok 48 dan 60, dari perusahaan migas bernama OQ. Total nilai transaksi mencapai US$605 juta, dengan pembayaran pertama sebesar US$535 juta pada 12 Desember 2023.

Berdasarkan presentasi OQ, Blok 48 memiliki luas 3.000 km persegi dan masih dalam tahap eksplorasi. Sementara itu, Blok 60 telah beroperasi dengan kapasitas produksi sebesar 30.000 bpd per Januari 2023.

Berdasarkan keterangan manajemen MEDC, akuisisi kedua blok tersebut berpotensi meningkatkan produksi harian perseroan sebesar 13 MBOEPD, setara 8% dari total produksi harian per 9M23. Manajemen MEDC juga mencatat bahwa kontribusi dari kedua blok tersebut akan meningkat menjadi 18 MBOEPD pada tahun kelima setelah akuisisi.

Deskripsi: Produksi migas MEDC pada 2020–9M23.
Sumber: MEDC

Hingga kini, belum terdapat informasi terkait porsi minyak dan gas yang terdapat di Blok 60. Namun, berdasarkan diskusi Stockbit dengan manajemen MEDC pada Desember 2023, mayoritas kandungan yang terdapat di Blok 60 merupakan minyak.

Berikut beberapa informasi terkait Blok 48 dan 60 yang didapatkan Stockbit dari penjelasan MEDC:

Biaya lifting dan operasional di kedua blok tersebut diperkirakan sebesar US$5 per barel, dengan capex untuk maintenance sebesar US$80–100 juta per tahun.
MEDC akan mendapatkan profit split setelah pajak sebesar 35% dari kedua blok tersebut, sementara 65% sisanya untuk pemerintah Oman.
MEDC akan menggunakan utang dengan bunga sebesar 9% per tahun untuk membiayai 70% dari akuisisi ini, sementara 30% sisanya akan berasal dari ekuitas.

Proyeksi 2024: Laba Bersih +14,8% YoY, Didorong Peningkatan Produksi dan Pemulihan Kinerja $AMMN

Sebagai perusahaan yang mayoritas pendapatannya berasal dari segmen eksplorasi dan produksi minyak dan gas (~89% dari total pendapatan), kinerja MEDC berkorelasi positif dengan harga minyak Brent. Dari total penjualan segmen migas tersebut, mayoritas disumbang oleh penjualan gas dengan harga fixed (59%) dan indexed (19,9%), sementara sisanya berasal dari penjualan minyak. Meski porsi penjualan gas tercatat lebih besar, perlu diketahui bahwa penentuan harga jual gas sendiri terkait dengan minyak Brent.

Kami menilai MEDC berpotensi membukukan peningkatan pendapatan pada 2024 sebesar +6,8% YoY menjadi US$2,3 miliar, sementara laba bersih meningkat +14,8% YoY menjadi US$350,7 juta. Berikut beberapa asumsi yang kami gunakan:

Rata-rata harga minyak Brent sebesar US$80 per barel.
Volume produksi meningkat 13 MBOEPD dari 160 MBOEPD pada 2023E menjadi sebesar 173 MBOEPD pada 2024F seiring akuisisi Blok 60 di Oman.
Blended cash cost sebesar US$7,6 per barel.
Utang bank pada 2024 akan mengalami penurunan sebesar -1,5% YoY menjadi US$3,27 miliar (vs. 2023E: +5,2% YoY). Meski terdapat penambahan utang untuk akuisisi Blok 48 dan 60 sekitar US$423,5 juta, kami mengestimasikan total utang MEDC pada 2024 akan turun seiring komitmen perseroan untuk de-leveraging pinjaman yang digunakan dalam akuisisi blok Corridor.
Pertumbuhan pendapatan dari entitas asosiasi MEDC pada 2024 kami ekspektasikan akan naik 38x lipat menjadi US$156 juta, terutama disumbang oleh Amman Mineral Internasional ($AMMN). Untuk 2024F, konsensus yang dihimpun Bloomberg mengestimasikan laba bersih AMMN dapat tumbuh hingga ke level US$816 juta, di mana US$171 juta di antaranya akan dicatatkan pada pendapatan dari entitas anak MEDC.

Deskripsi: Asumsi kinerja MEDC pada 2023E dan 2024F.
Sumber: Stockbit analysis

Kendati cenderung volatil dalam beberapa bulan terakhir, kami melihat harga minyak berpotensi sideways di kisaran US$80–100 selama 2024. Perkiraan kami didasarkan oleh beberapa faktor berikut:

Faktor-faktor yang menjadi support harga minyak di level US$80 per barel

Konsistensi OPEC+, terutama Arab Saudi, untuk terus menjaga harga minyak dengan melakukan pemotongan produksi sebesar 2,2 juta barel minyak per hari pada 1Q24. Berdasarkan data dari International Monetary Fund, Arab Saudi baru bisa mencapai breakeven fiskal pada 2024 jika harga minyak berada di kisaran US$80 per barel.
Meski pertumbuhan ekonomi dunia pada 2024 diperkirakan melambat, kami memperkirakan bahwa pertumbuhan ekonomi global dapat lebih tinggi dari yang diekspektasikan, terutama jika beberapa bank sentral dunia mulai melakukan pemangkasan suku bunga. Hal ini berpotensi meningkatkan permintaan minyak mentah. Selain itu, pemerintah China juga akan memangkas rasio cadangan wajib perbankan di negara tersebut sebanyak 50 bps per 5 Februari 2024. Hal ini berpotensi mendorong pertumbuhan ekonomi China pada tahun ini setelah lambatnya pemulihan ekonomi pasca-pandemi, sehingga permintaan minyak berpotensi tidak seburuk yang diperkirakan.
Rendahnya cadangan minyak AS. Per 5 Januari 2024, jumlah cadangan minyak strategis (Strategic Petroleum Reserve) milik AS berada di level 355 juta barel, yang menandai level terendah dalam 40 tahun terakhir.

Faktor-faktor yang membatasi kenaikan harga minyak tidak lebih dari US$100 per barel

Berkaca pada 2022, harga minyak yang tinggi hingga lebih dari US$100 per barel akan menghancurkan permintaan minyak, sehingga produsen minyak kemungkinan akan menjaga harga agar tidak melebihi level tersebut.
Tingginya spare capacity OPEC+, terutama Arab Saudi, untuk meningkatkan kapasitas produksinya kembali jika harga minyak dinilai telah mencapai tingkat yang menguntungkan imbas pemangkasan produksi sebelumnya.
Produksi minyak AS yang lebih tinggi dari estimasi konsensus berpotensi mensubstitusi sebagian suplai yang hilang akibat pemangkasan produksi dari OPEC+.

Deskripsi: Pergerakan harga minyak pada 2014–2023 dan asumsi harga minyak pada 2024F.

Sumber: Stockbit analysis

Potensi Re-Rating Imbas Keuangan yang Lebih Stabil dari Strategi Baru

Saat ini, saham MEDC diperdagangkan dengan valuasi P/E 2024 Forward sebesar 5,6x, lebih rendah dari median global peers produsen migas yang memiliki valuasi sebesar 8,9x.

Kami menilai market masih belum mengapresiasi MEDC dengan strategi barunya dalam mengakuisisi aset brownfield sejak 2016.

Sebelumnya, MEDC memiliki profil keuangan yang volatil akibat strategi akuisisi aset-aset greenfield, di mana resiko kegagalan dalam menemukan dan mengembangkan sumur migas cukup tinggi. Perseroan kemudian mengubah strateginya dengan beralih mengakuisisi aset-aset brownfield sejak 2016, yang terbukti berhasil mendorong perbaikan kinerja keuangan, terlihat dari tren Free Cash Flow (FCF) MEDC yang mulai membaik.

Dalam 7 tahun terakhir (2017–9M23), FCF MEDC cenderung positif dengan hanya mencatatkan 2 tahun arus kas negatif, yakni pada 2019 (akuisisi Ophir Energy) dan 2022 (akuisisi blok Corridor). Tren ini kontras dengan periode sebelumnya (2011–2016), di mana FCF MEDC cenderung negatif, yang menandakan akuisisi dan capex yang dilakukan kurang menghasilkan.

Dengan keuangan dan stabilitas yang lebih baik, kami menilai MEDC layak mendapatkan re-rating. Menggunakan asumsi laba bersih sebesar US$350,7 juta pada 2024, kurs di Rp15.500 per dolar AS, dan P/E Ratio naik ke level 7x, saham MEDC berpotensi diperdagangkan di level Rp1.515 per lembar.

Deskripsi: Perbandingan median ROE TTM dan P/E 2024F dari emiten produsen migas global per 26 Januari 2024.
Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Free Cash Flow MEDC pada 2011–2016 pada saat mengakuisisi aset-aset greenfield.
Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Free Cash Flow MEDC pada 2016–9M23 pada saat mengakuisisi aset-aset brownfield.
Sumber: Stockbit analysis

Peluang Akuisisi Aset Baru dari Divestasi Proyek Perusahaan Global

Kami juga menilai bahwa MEDC memiliki peluang untuk meningkatkan kinerjanya ke depan melalui akuisisi proyek migas dari perusahaan global yang ada di Indonesia. Peluang tersebut muncul seiring tren divestasi yang dilakukan produsen migas global terhadap proyeknya di Indonesia.

MEDC sendiri memiliki rekam jejak dalam mengambil alih aset yang didivestasikan oleh perusahaan asing di Indonesia, yakni ketika perseroan mengambil alih 54% working interest di Blok Corridor, Sumatera Selatan dari ConocoPhillips pada 2021.

Dalam beberapa tahun terakhir, berikut beberapa perusahaan migas global yang telah meninggalkan proyeknya di Indonesia:

Royal Dutch Shell: Pada 2020, Shell menjual 35% kepemilikan di proyek gas Abadi di Blok Masela, seiring dampak pandemi Covid-19 terhadap aliran kas perusahaan. Proyek yang memerlukan investasi sekitar US$15 miliar ini mengalami penundaan, dengan produksi dari proyek LNG Abadi diundur dari 2027 menjadi 2030.

Chevron Indonesia Company: Chevron mundur dari proyek gas Pengembangan Laut Dalam Indonesia (IDD) di Selat Makassar, Kalimantan Timur pada 2023. Proyek yang mulai berproduksi pada 2016 ini diharapkan menghasilkan 2.000 barel cairan dan 33 juta kaki kubik gas per hari pada 2019. Perusahaan Italia, ENI, kemudian mengakuisisi kepemilikan Chevron tersebut pada 2023.

Selain itu, pada 2019, MEDC juga mengakuisisi perusahaan migas asal Inggris, Ophir Energy, yang memiliki aset di Afrika, Asia, dan Meksiko. Setelah diakuisisi MEDC, Ophir Energy juga terus berfokus pada aset migas di Asia yang telah berproduksi, serta mengurangi eksposur terhadap portfolio dengan resiko eksplorasi yang tinggi.

Risiko

Beberapa risiko yang perlu diperhatikan oleh investor dari MEDC adalah potensi harga minyak yang lebih rendah dari yang diperkirakan, terhambatnya operasional dari Blok 60, peningkatan biaya lifting, serta penurunan produksi yang lebih cepat dari yang diekspektasikan. Sejumlah risiko tersebut berpotensi menekan produksi dan harga jual rata-rata MEDC, sehingga dapat membuat penjualan dan laba bersih MEDC berpotensi lebih rendah dari yang diperkirakan.

________________
Penulis:

Hendriko Gani, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

👀 SIDO: Quality Company with Attractive Valuation & Dividend / January 10, 2024 by Edi Chandren

Penulis: Edi Chandren | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Vivi Handoyo Lie

Published date: 10/1/2024

Dengan P/E 16,6x, valuasi cukup murah dengan downside terbatas.
Potensi yield dividen 5% per tahun, memberikan kenyamanan investasi dalam jangka pendek-menengah.
Prospek cerah dalam jangka panjang masih valid, memberikan upside yang menarik.

Deskripsi: SIDO 1-Year Forward P/E Band.
Sumber: Stockbit

Executive Summary

Penurunan harga saham SIDO sebesar -30% selama 2023, yang didorong oleh pelemahan kinerja, memberikan kesempatan membeli perusahaan berkualitas pada harga diskon karena kami menilai kinerja terburuk perusahaan telah terlewati di 3Q23 (the worst is over).

Meskipun prospek perseroan belum terlalu bullish dalam jangka pendek-menengah akibat belum kuatnya daya beli masyarakat, kami menilai bahwa SIDO memberikan peluang dividen yang cukup menarik dengan potensi yield ~5% per tahun berdasarkan estimasi kami. Dividen ini akan memberikan kenyamanan (comfort) bagi investor sambil menunggu pertumbuhan kinerja, yang kami yakini akan berakselerasi kembali ke kisaran double digit dalam jangka yang lebih panjang.

Selain potensi pertumbuhan kinerja yang lebih tinggi dalam jangka panjang, upside tambahan datang dari valuasi SIDO yang kami nilai berpeluang mengalami re-rating ke depannya. Berkaca dari negara yang relatif lebih maju seperti China dan India, perusahaan consumer health memiliki pertumbuhan di kisaran double digit per tahun dengan valuasi di kisaran 21–35x Forward P/E, jauh lebih tinggi dibandingkan P/E SIDO saat ini di level 16,6x.

Adapun risiko utama SIDO adalah 1) daya beli yang lemah, ditambah dengan kondisi kemarau berkepanjangan yang menekan permintaan; 2) kenaikan signifikan pada harga bahan baku yang menurunkan profitabilitas; dan 3) progres makroekonomi yang lambat, sehingga potensi jangka panjang tidak dapat terealisasi.

Pemulihan pada 2024, Diikuti Pertumbuhan Moderat dalam Jangka Pendek-Menengah

Setelah kinerja negatif pada 2023, kami memprediksi bahwa kinerja SIDO akan pulih pada 2024, walaupun tidak terlalu signifikan. Pemulihan kinerja perseroan akan didorong oleh daya beli masyarakat yang lebih baik, sehingga penjualan bisa kembali bertumbuh positif.

Perbaikan daya beli masyarakat sendiri akan didukung oleh pembelanjaan terkait kampanye pada tahun politik, kenaikan anggaran program perlindungan sosial, dan tingkat inflasi yang kembali rendah di level 2–3%. Secara kuartalan, kami memperkirakan kinerja SIDO pada 3Q23 akan menjadi yang terendah, dengan pemulihan akan terjadi pada 4Q23 dan berlanjut pada 2024 (the worst is over).

Berdasarkan estimasi kami, laba bersih SIDO akan tumbuh +8% pada 2024, ditopang oleh pertumbuhan penjualan sebesar +5% dan margin yang lebih tinggi dari sedikit efisiensi pada biaya operasional. Dengan begitu, kami mengestimasikan laba bersih SIDO pada 2023 dan 2024 masing-masing akan mencapai Rp857 M (-22% YoY) dan Rp923 M (+8% YoY).

Deskripsi: Estimasi kinerja SIDO.
Sumber: Stockbit analysis

Berikut adalah beberapa asumsi utama yang kami gunakan dalam menyusun estimasi kinerja di atas:

Pertumbuhan penjualan pada 2024 akan lebih didorong oleh volume penjualan, sementara harga jual akan relatif stabil karena kenaikan harga yang signifikan telah dilakukan dalam 1–2 tahun terakhir.
Harga bahan baku akan cenderung stabil pada 2024, sehingga peningkatan volume penjualan akan turut mendorong gross margin.
Aktivitas iklan dan promosi akan cenderung lebih moderat pada 2024 setelah spending yang meningkat pada 2023.

Dalam beberapa tahun setelah 2024, kami memprediksi kinerja SIDO akan cenderung bertumbuh secara moderat di kisaran mid single digit per tahun karena belum adanya pendorong permintaan yang signifikan.

Finansial Kuat dan Potensi Dividen ~5% per Tahun yang Sustainable

Kami menilai laba bersih sebesar Rp850–900 M per tahun sebagai laba bersih yang achievable dan sustainable bagi SIDO. Dengan level laba bersih di kisaran tersebut, dan asumsi dividend payout ratio sebesar 95% (rata-rata 3 tahun terakhir: 96,7%), SIDO berpotensi memberikan dividend yield sebesar 5,2–5,5% per tahun pada harga saat ini di level Rp520/lembar per 9 Januari 2024.

Kami menilai yield tersebut akan memberikan kenyamanan (comfort) bagi investor sambil menunggu pertumbuhan kinerja, yang kami yakini akan berakselerasi kembali ke kisaran double digit dalam jangka yang lebih panjang.

SIDO sendiri memiliki posisi finansial yang kuat, profitabilitas yang tinggi (ROE >20%), dan bebas utang dengan kas sebesar Rp783 M per September 2023. Sementara itu, sejak belanja modal (capex) signifikan pada periode 2017–2018, SIDO belum lagi membutuhkan capex yang besar dalam waktu dekat.

Dengan kebutuhan capex yang relatif kecil di kisaran Rp100–200M/tahun, serta arus kas yang sehat, SIDO memiliki kemampuan menghasilkan arus kas bersih (free cash flow) yang tinggi. Faktor-faktor tersebut membuat SIDO memiliki kapasitas membayar dividen yang tinggi, setidaknya dalam beberapa tahun ke depan.

Deskripsi: Dividend payout ratio SIDO dalam 3 tahun terakhir.
Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Capex dan free cash flow sejak 2017.

Sumber: Stockbit

Deskripsi: Return on Equity (ROE) SIDO.

Sumber: Stockbit

Re-akselerasi Pertumbuhan dan Peningkatan Valuasi dalam Jangka Panjang

Dalam jangka yang lebih panjang, kami meyakini bahwa SIDO dapat kembali bertumbuh cepat pada kisaran double digit per tahun. Pertumbuhan kelas menengah yang didorong oleh pertumbuhan ekonomi yang berkelanjutan dan meningkatnya kesadaran masyarakat akan pentingnya kesehatan akan meningkatkan permintaan produk-produk consumer health. Hal tersebut tentunya akan dinikmati oleh SIDO sebagai salah satu perusahaan consumer health terkemuka (prominent) dengan lebih dari 300 SKUs dan brand equity yang tinggi.

Segmen kelas menengah dan atas di Indonesia diprediksi akan naik dari sekitar 45% dari populasi pada 2017 menjadi sekitar 75% dari populasi pada 2030, menurut BCG. Sementara itu, berdasarkan studi Bank Dunia, peningkatan pendapatan per kapita memiliki korelasi positif yang tinggi dengan pembelanjaan terkait kesehatan.

Bisnis consumer health SIDO sendiri terbagi ke dalam tiga segmen, dengan segmen Herbal & Supplement menjadi kontributor pendapatan terbesar hingga 63,3% per 9M23 berkat produk unggulannya, ‘Tolak Angin’, yang merupakan market leader. Dari sisi laba, kontribusi segmen Herbal & Supplement mencapai 78,2%, disebabkan oleh margin yang lebih tinggi dibandingkan dua segmen lainnya.

Deskripsi: Prediksi populasi beberapa negara ASEAN, termasuk Indonesia, berdasarkan kelas ekonomi.
Sumber: Boston Consulting Group (BCG)

Deskripsi: Korelasi pendapatan per kapita dan pembelanjaan terkait kesehatan.
Sumber: World Bank

Deskripsi: Kontribusi pendapatan berdasarkan segmen.
Sumber: Laporan Keuangan SIDO

Deskripsi: Kontribusi laba kotor berdasarkan segmen.
Sumber: Laporan Keuangan SIDO

Deskripsi: Produk-produk SIDO berdasarkan segmen.
Sumber: Presentasi SIDO

Deskripsi: Market share produk ‘Tolak Angin’.
Sumber: Presentasi SIDO berdasarkan data Nielsen

Valuasi

Seiring dengan pelemahan kinerja selama 2023, valuasi SIDO terus mengalami penurunan hingga per 9 Januari 2024 diperdagangkan di level 16,6x 1-Year Forward P/E, setara -1 Standar Deviasi di bawah rata-rata historis 5 tahun.

Kami menilai dengan prospek pertumbuhan kinerja yang kembali ke teritori positif, sentimen negatif pada valuasi SIDO akan mulai mereda, sehingga P/E dapat kembali ke level yang lebih normal di kisaran 18,5–19x, sedikit di bawah rata-rata historis. Level ini kami anggap normal dalam jangka pendek-menengah, mengingat perseroan masih dapat bertumbuh secara moderat meski belum terlalu tinggi.

Deskripsi: SIDO 1-Year Forward P/E Band.
Sumber: Stockbit

Dalam jangka panjang, selain kinerja pertumbuhan yang lebih tinggi, terdapat juga potensi upside dari re-rating valuasi. Berkaca dari negara yang relatif lebih maju seperti China dan India – di mana perusahaan consumer health memiliki pertumbuhan rata-rata di kisaran double digit – valuasinya berada di kisaran 21–35x, jauh lebih tinggi dibandingkan valuasi SIDO saat ini. Oleh karena itu, dengan ekspektasi pertumbuhan yang lebih cepat, kami menilai bahwa valuasi SIDO juga berpotensi meningkat dalam jangka panjang.

Sebagai catatan, definisi valuasi yang kami gunakan di tabel di bawah ini adalah valuasi rata-rata historis dalam 5 tahun terakhir untuk mengesampingkan sentimen atau siklus sementara pada market atau emiten tertentu.

Deskripsi: Valuasi dan pertumbuhan emiten consumer health di China dan India. Tanda * menunjukkan bahwa periode yang tersedia hanya 3 tahun.
Sumber: Bloomberg

Risiko

Risiko utama SIDO adalah apabila pemulihan yang diekspektasikan tidak terjadi dan kinerja negatif berlanjut, yang berpotensi disebabkan oleh masih lemahnya permintaan atau kenaikan signifikan pada harga bahan baku yang menekan profitabilitas.

Sementara itu, dalam jangka panjang, risiko datang dari potensi lambatnya progres makroekonomi Indonesia, sehingga potensi pertumbuhan SIDO tidak dapat terealisasi.

________________
Penulis:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

📰 INKP: Pulp Price Recovery in 4Q23 & New Factory Contribution / January 8, 2024 by Theodorus Melvin

Penulis: Theodorus Melvin | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren, Rahmanto Tyas Raharja, Vivi Handoyo Lie

Published date: 8/1/2024

Kinerja INKP 4Q23 dapat pulih secara QoQ didorong ekspansi margin seiring kenaikan harga pulp.
Volume penjualan kertas industri INKP berpotensi naik +16% YoY pada 2024 dari pabrik baru.
Valuasi INKP berada di level atraktif dengan P/E 5,43x, sedikit di atas -1 Standard Deviation 5 tahun.

Executive Summary

Harga saham INKP telah turun -16,6% dalam 3 bulan terakhir menyusul lemahnya kinerja selama 3Q23, dengan laba bersih turun -61,3% QoQ menjadi US$52,3 juta. Secara umum, penurunan kinerja INKP pada 3Q23 disebabkan oleh pemulihan segmen pulp yang tidak sesuai harapan, dengan harga jual rata-rata pulp global stabil di level yang rendah, serta penurunan segmen margin kertas perseroan.

Meski demikian, kami menilai bahwa kinerja INKP pada 4Q23 dapat pulih secara kuartalan akibat ekspansi margin (margin expansion). Kami menilai bahwa margin laba kotor (GPM) INKP dapat kembali ke rentang 30–35%, setelah turun signifikan ke level 26,6% pada 3Q23. Prediksi kami tersebut didasarkan oleh dua faktor berikut:

Peningkatan harga pulp yang naik >10% QoQ dan memasuki harga jual rata-rata US$600/ton, lebih tinggi dari 2Q23 dan 3Q23.
Inisiatif grup APP Indonesia, yang merupakan induk INKP, untuk menaikkan harga jual kertas sebesar US$80/ton pada 18 Oktober dan 23 November 2023.

Untuk 2024, INKP memiliki potensi kenaikan volume penjualan kertas industri sebesar +16% YoY dari pabrik baru jika progres pembangunannya berjalan sesuai dengan rencana manajemen. Selain itu, harga pulp pada 2024 kemungkinan akan berada di rentang US$540–660/ton, didorong oleh aksi wait and see pelaku pasar dan kecenderungan harga pulp yang tidak dapat bertahan lama di bawah level US$500/ton.

Dari sisi valuasi, pelemahan harga saham dalam 3 bulan terakhir membuat valuasi INKP per 4 Januari 2024 berada di level atraktif. Saat ini, INKP diperdagangkan dengan P/E Ratio sebesar 5,43x atau berada sedikit di atas -1 Standard Deviation rata-rata historis dalam 5 tahun.

Adapun beberapa risiko bagi INKP adalah:

Peningkatan supply dari produsen global, sehingga membuat harga pulp kembali melemah.
Peningkatan harga kayu (sebagai bahan baku) yang dapat kembali mengurangi margin laba.

**Segmen Pulp (80–90% Laba Usaha) – Harga Mulai Pulih dan Stabil di Level US$570–630/ton**

Salah satu faktor utama pemulihan kinerja INKP pada 4Q23 didorong oleh peningkatan harga jual rata-rata (ASP) pulp. Kami menilai ASP pulp INKP pada 4Q23 dapat dipastikan lebih tinggi dibandingkan 3Q23 dikarenakan harga pulp global konstan berada di level US$570–630/ton.

Memasuki 4Q23, harga pulp global mulai mengalami kenaikan hingga ke level US$600/ton, didorong oleh proses restocking persediaan yang dilakukan perusahaan kertas dan tisu. Namun, harga pulp kemungkinan tidak akan naik lebih jauh dan stabil di level US$570–630/ton pada 4Q23. Hal ini disebabkan kondisi industri pulp yang sedang mengalami oversupply.

Deskripsi: Pergerakan harga pulp (BHKP) dari China.
Sumber: RISI, Bloomberg, Stockbit analysis

Penurunan kinerja laba bersih INKP pada 3Q23 sendiri disebabkan oleh harga pulp yang bergerak sideways di level US$500–570/ton, turun drastis dari level US$700–750/ton pada 2Q23. Hal ini membuat harga jual rata-rata (ASP) pulp INKP pada 3Q23 hanya sebesar US$532/ton, lebih rendah -3% QoQ dibandingkan periode 2Q23 di level US$549/ton.

Deskripsi: Rata-rata harga indeks per kuartal pulp China.

Sumber: RISI, Bloomberg, Stockbit analysis

Kertas Industri (10–20% Laba Usaha) – Kenaikan Harga Jual sebesar US$80/ton oleh Grup APP

Kami juga mengekspektasikan kinerja segmen kertas INKP dapat kembali pulih seiring laporan kenaikan harga jual yang dilakukan oleh induk INKP, APP Indonesia. Menurut laporan, RISI, penyedia informasi terkemuka di industri pulp and paper, APP Indonesia telah menaikkan harga jual kertasnya sebesar US$50/ton pada 18 Oktober 2023, diikuti kenaikan sebesar US$30/ton pada 22 November 2023. Laporan tersebut mengimplikasikan bahwa APP Indonesia telah menaikkan ASP kertas sebesar US$80/ton pada 4Q23.

Kenaikan harga jual kertas tersebut berpotensi memulihkan margin laba usaha (OPM) segmen kertas industri INKP untuk kembali ke level double digit.

Deskripsi: Berita kenaikan harga kertas APP Indonesia.
Sumber: RISI, Bloomberg, Stockbit analysis

***Outlook* INKP 2024: *Earnings Kicker from New Factory***

Potensi Kenaikan Volume Penjualan Kertas Industri +16% YoY dari Pabrik Baru

Volume penjualan kertas industri INKP dapat meningkat pada 2024 jika pembangunan pabrik baru berjalan sesuai dengan rencana manajemen. INKP saat ini tengah membangun pabrik kertas industri berkapasitas 3,9 juta ton (+177% dari kapasitas saat ini) dengan biaya investasi mencapai US$3,63 miliar (~Rp56,3 T).

Deskripsi: Estimasi volume produksi kertas industri INKP dari pabrik baru di Karawang.

Sumber: Feasibility Study Report INKP 12 Mei 2023, Stockbit analysis

Mengacu data dari laporan Feasibility Study INKP pada 12 Mei 2023, pabrik baru INKP direncanakan beroperasi pada 2024 dengan utilisasi awal 28,36%. Mengacu pada utilisasi tersebut, volume penjualan kertas industri INKP pada 2024 dapat bertambah 1,1 juta ton pada 2024. Nilai ini berdampak pada tambahan pendapatan sebesar US$1,3 miliar dengan laba bersih sebesar US$201,8 juta.

Deskripsi: Proyeksi pendapatan dan laba bersih INKP dari pabrik baru di Karawang pada 2024.

Sumber: Feasibility Study Report INKP 12 Mei 2023, Stockbit analysis, fitur Analyst Rating Stockbit

Jika menggunakan asumsi konservatif di mana pabrik baru beroperasi pada 2H24 dengan tingkat utilisasi 25% dari estimasi awal perseroan, maka volume produksi INKP kami asumsikan hanya bertambah 276 ribu ton. Penambahan volume ini berakibat pada tambahan pendapatan sebesar US$332,3 juta dan laba bersih sebesar US$50,4 juta, setara ~8,8% estimasi laba bersih INKP FY24E

Proyeksi Harga Pulp 2024: Sideways Namun di Atas 2H23

Untuk 2024 sendiri, harga pulp kemungkinan akan bergerak sideways berada di rentang US$540–660/ton, mengingat beberapa faktor berikut:

Pemain pulp global cenderung melakukan aksi wait and see.

Tambahan supply global baru sebesar 2,4 juta ton pada 2024 membuat pembeli pulp melakukan restocking dalam jumlah secukupnya, sembari menunggu dampaknya terhadap fluktuasi harga pulp.

Harga pulp tidak dapat bertahan lama di bawah level US$500/ton.

Ketika pulp berada di level US$500/ton, beberapa produsen dengan cash cost yang tinggi cenderung akan menghentikan produksi dan membeli pasokan yang ada di market. Hal ini akan menjaga supply-demand pulp global, yang mengakibatkan stabilnya harga pulp di atas US$500/ton.

Walaupun harga pulp bergerak sideways pada level US$540–660/ton, rentang harga ini tetap lebih tinggi dibandingkan level 2Q23 (US$549/ton) dan 3Q23 (US$532/ton) sehingga tetap berdampak positif pada kinerja INKP di tahun 2024.

Valuasi: Penurunan Harga Saham Memberikan Peluang Atraktif

Penurunan kinerja keuangan INKP pada 3Q23 telah direspon oleh market dengan pelemahan harga saham sebesar -16,6% dalam 3 bulan terakhir. Penurunan tersebut membuat valuasi INKP per 4 Januari 2024 berada di level atraktif, dengan P/E Ratio sebesar 5,43x atau berada sedikit di atas -1 Standard Deviation rata-rata historis dalam 5 tahun.

Deskripsi: Penurunan harga saham INKP dalam 3 bulan terakhir, P/E Band (TTM) INKP 5Y.
Sumber: Stockbit

Meski mengalami penurunan laba bersih pada 3Q23, kami menilai INKP dapat mencapai ekspektasi laba bersihnya pada FY23E. Per 9M23, pendapatan INKP telah mencapai Rp41,6 T atau US$2,7 miliar, setara 76% estimasi konsensus FY23 di Rp55,1 T atau ~US$3,5 miliar. Laba bersih INKP pada 9M23 juga telah mencapai Rp4,97 T atau US$321 juta, setara 78% estimasi laba bersih di level Rp6,4 T atau ~US$412 juta.

Pemulihan harga pulp global pada 4Q23 yang berpotensi lebih tinggi dibandingkan 2Q23 membuat kami optimis kinerja INKP pada 4Q23 dapat menyamai kinerja pada 2Q23 dan melampaui estimasi konsensus.

Jika kinerja INKP pada 4Q23 menyamai kinerja 2Q23, laba bersih INKP FY23E dapat mencapai US$456,2 juta. Jumlah tersebut melampaui estimasi konsensus laba bersih INKP di level US$412,4 juta.

Deskripsi: Ekspektasi kinerja INKP pada 4Q23.

Sumber: INKP, RISI, Bloomberg, Stockbit analysis, fitur Analyst Rating Stockbit

**Dua Risiko: Peningkatan Suplai Pulp dan Harga Kayu**

1. Penurunan Harga Pulp Akibat Meningkatnya Supply Global

Deskripsi: Gambaran Skenario Supply-Demand Pulp Global.

Sumber: Suzano, diolah oleh Stockbit

Secara umum, industri pulp global mengalami oversupply sejak 2019. Kondisi oversupply kemudian bertambah parah pada 2023 akibat tambahan 3,6 juta ton pasokan – setara 8,7% dari total supply global – yang berasal dari pabrik baru di Chile dan Uruguay. Pada 2024, pasokan pulp global juga akan bertambah 2,4 juta ton akibat pembukaan pabrik pulp baru di Brasil. Peningkatan pasokan secara cepat ini berpotensi membuat harga pulp kembali menurun.

Meski demikian, market mengestimasikan harga pulp tidak akan lebih rendah dari level US$500/ton. Penurunan harga pulp di bawah US$500/ton akan menyebabkan tutupnya beberapa pabrik akibat cash cost yang tinggi. Pada 2023, tambahan pasokan pulp sebesar 3,6 juta ton diimbangi dengan penutupan 2,7 juta ton pasokan pulp di seluruh dunia.

2. Peningkatan Harga Kayu yang Dapat Menggerus Margin Laba

Biaya kayu INKP – yang kami asumsikan sebagian besar berasal dari pihak berelasi bernama PT Arara Abadi – mengalami peningkatan sebesar +22% QoQ pada 3Q23, kendati beban pokok penjualan turun -6% QoQ. Meski demikian, kami mengekspektasikan bahwa biaya bahan baku kayu INKP pada 4Q22 akan stabil atau cenderung menurun dari level 3Q23. Sebab, berdasarkan tren beban pokok penjualan INKP sejak 2022, kenaikan biaya kayu yang naik tajam (>15%) umumnya diikuti dengan penurunan biaya kayu pada kuartal berikutnya, seperti yang digambarkan grafik di bawah ini.

Deskripsi: Perbandingan biaya kayu INKP dengan total beban pokok penjualan.

Sumber: INKP, Stockbit analysis

________________
Penulis:

Theodorus Melvin, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🗳️ Election Play: Saham yang Selalu Naik Jelang Pemilu / December 28, 2023 by Rahmanto Tyas Raharja

Penulis: Rahmanto Tyas Raharja | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren

Published date: 28/12/2023

Berdasarkan pergerakan harga H-1 bulan menjelang pemilihan presiden (pilpres) sejak 2009, saham-saham ini menjadi top pick kami:
- KLBF
- JSMR
- ASII

Deskripsi: Data historis pergerakan harga saham Top Pick kami, pergerakan harga saham adalah dalam persen (%)

Sumber: Fitur Seasonality Stockbit, Stockbit Analysis

Menggunakan fitur Seasonality Stockbit, kami mencari trading idea berupa saham-saham yang secara historis harganya naik pada H-1 bulan menjelang pilpres sejak 2009.

Data pergerakan saham yang kami pakai adalah:

Pilpres 2009: 8 Juli 2009 –> Pergerakan harga saham Juni 2009
Pilpres 2014: 9 Juli 2014 –> Pergerakan harga saham Juni 2014
Pilpres 2019: 17 April 2019 –> Pergerakan harga saham Maret 2019
Pilpres 2024: 14 Februari 2024 –> Mencari potensi saham untuk Januari 2024

Daftar saham yang digunakan dalam riset ini adalah saham-saham yang termasuk di indeks Kompas100 periode Agustus 2023–Januari 2024 dan telah IPO setidaknya sejak Juni 2009.

Berdasarkan data tersebut, ada 9 saham yang selalu naik secara historis pada 1 bulan sebelum pemilu diadakan.

Top pick dari kami adalah:

KLBF – Average return +8,08%. Pergerakan harga terkecil pada Maret 2019 (+1,7%) dan terbesar pada Juni 2009 (+14,8%).
JSMR – Average return +7,39%. Pergerakan harga terkecil pada Juni 2014 (+1,7%) dan terbesar pada Maret 2019 (+14,3%).
ASII – Average return +6,6%. Pergerakan harga terkecil pada Maret 2019 (+2,5%) dan terbesar pada Juni 2009 (+14,4%).

Risiko

Pergerakan saham masa lalu belum tentu terulang di masa depan.

Appendix

(continued)

Deskripsi: Return saham (dalam %) pada H-1 bulan sebelum pilpres.

Sumber: Fitur Seasonality Stockbit, Stockbit analysis

________________
Penulis:

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

📂 Asuransi: Potensi Aksi Korporasi dan Konsolidasi Industri / December 11, 2023 by Rahmanto Tyas Raharja

Penulis: Rahmanto Tyas Raharja | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren

Published date: 11/12/2023

Wacana peningkatan batas modal minimum berpotensi menyebabkan konsolidasi industri asuransi.
Konsolidasi industri dapat menjadi katalis pendorong harga saham emiten asuransi.
Top pick kami: JMAS, MTWI, AHAP

Executive Summary

Jika diimplementasikan, rencana peningkatan batas modal minimum bagi perusahaan asuransi di Indonesia (mulai 2026) dapat menyebabkan konsolidasi industri, sehingga berpotensi menimbulkan aksi korporasi ke depannya seperti rights issue, private placement, hingga merger dan akuisisi.

Berkaca pada kebijakan serupa yang terjadi di industri perbankan, kami menilai sentimen peningkatan batas modal minimum dapat menjadi katalis dan berpotensi mendorong harga saham emiten-emiten asuransi pada 2024-2025.
Kami menilai emiten asuransi small-cap dengan ekuitas di bawah Rp500 M memiliki potensi dan urgensi terbesar untuk melakukan aksi korporasi demi dapat mematuhi batas modal minimum.
Top pick kami adalah: JMAS, MTWI, AHAP
Risiko datang dari kepastian mengenai pelaksanaan rencana ini, likuiditas perdagangan emiten asuransi small-cap yang cenderung tidak likuid, dan tren bullish harga saham seperti di industri perbankan pada 2020–2022 juga mungkin tidak terjadi pada industri asuransi.

Sekilas Rencana Peningkatan Batas Modal Minimum Industri Asuransi dan Implikasinya

Pada Juni 2023, Otoritas Jasa Keuangan (OJK) mengumumkan wacana untuk meningkatkan batas modal minimum bagi perusahaan asuransi dan reasuransi, baik konvensional maupun syariah. Peningkatan tersebut rencananya akan dilakukan secara bertahap mulai 2026 hingga 2028.

Deskripsi: Perbandingan antara antara ketentuan modal disetor minimum pendirian perusahaan asuransi saat ini dan rencana perubahan modal minimum industri asuransi.

Sumber: POJK No.67/POJK.05/2016 dan saduran dari berbagai media

Deputi Komisioner Bidang Pengawasan Perasuransian, Penjaminan, dan Dana Pensiun OJK, Iwan Pasila, mengatakan bahwa OJK akan menggunakan ekuitas sebagai basis untuk menentukan modal minimum bagi perusahaan asuransi existing.

Di sisi lain, Kepala Eksekutif Pengawas Perasuransian, Lembaga Penjamin dan Dana Pensiun OJK, Ogi Prastomiyono, mengatakan bahwa ketentuan untuk modal minimum perusahaan asuransi yang baru berdiri akan lebih besar. Berikut adalah syarat modal disetor minimum perusahaan asuransi yang baru berdiri:

Asuransi konvensional: Rp1 T
Asuransi syariah: Rp500 M
Reasuransi konvensional: Rp2 T
Reasuransi syariah: Rp1 T

Stockbit Pro Insights: Berdasarkan perbedaan di atas, perhitungan modal dari perusahaan asuransi existing akan mengikutsertakan seluruh akun di neraca ekuitas, sementara perhitungan modal bagi perusahaan asuransi baru akan berdasarkan modal disetor. Hal ini mengimplikasikan peningkatan barriers to entry bagi pemain baru yang ingin mendirikan perusahaan asuransi. Sebab, perusahaan baru harus langsung menyiapkan modal minimum setara dengan minimum modal yang direncanakan pada 2028, sementara peningkatan modal minimum perusahaan asuransi existing dilaksanakan secara bertahap.

Pengelompokan Berdasar Modal: KPPE hingga KUPA

Sejalan dengan rencana peningkatan batas modal minimum, OJK juga berencana mengelompokan perusahaan asuransi menjadi dua klasifikasi kelas berdasarkan besaran modal, yakni Kelompok Perusahaan Perasuransian berdasarkan Ekuitas (KPPE) 1 dan 2. Peraturan mengenai klasifikasi ini direncanakan terbit pada 4Q23.

Deskripsi: Tabel ekuitas minimum yang wajib dipenuhi perusahaan asuransi berdasarkan kelompoknya paling lambat pada akhir 2028.

Perbedaan perusahaan asuransi KPPE 1 dan 2 adalah izin penjualan produknya. KPPE 2 diperkenankan untuk menjual produk yang lebih kompleks, sementara KPPE 1 yang memiliki modal lebih rendah hanya diizinkan untuk menjual produk yang lebih simpel.

OJK juga berencana mengklasifikasikan perusahaan asuransi atau reasuransi yang belum dapat memenuhi modal minimum hingga tenggat waktu yang telah ditentukan ke dalam Kelompok Usaha Perasuransian (KUPA). KUPA menjadi alternatif bagi perusahaan asuransi atau reasuransi yang tidak dapat memenuhi persyaratan ekuitas minimum hingga akhir 2028.

Perusahaan yang tidak mampu memenuhi ekuitas minimum sebagai KPPE 1 dapat menjadi perusahaan anak dalam KUPA. KUPA nantinya dipimpin oleh satu perusahaan asuransi atau reasuransi yang termasuk dalam KPPE 2.

Selain itu, berdasarkan Roadmap Perasuransian Indonesia 2023–2027 dari OJK, pemerintah telah menetapkan sejumlah kebijakan yang dapat mendorong konsolidasi industri asuransi, seperti peraturan kepemilikan tunggal (single presence policy) dan peningkatan persyaratan permodalan minimum perusahaan. Hal lain yang dapat diperhatikan adalah POJK No. 11 Tahun 2023 yang mewajibkan spin-off unit usaha syariah atau perusahaan asuransi syariah selambat-lambatnya pada 31 Desember 2026.

Berkaca dari Kejadian Serupa di Perbankan: History Repeats Itself?

Stockbit Pro Insights: Ketentuan kenaikan modal minimum juga sebelumnya terjadi di industri perbankan pada 2020–2021 dan menyebabkan banyak konsolidasi perusahaan perbankan. Berkaca dari hal tersebut, kami melihat ketentuan modal minimum di industri asuransi juga berpotensi mendorong konsolidasi serta aksi korporasi ke depannya seperti rights issue, private placement, hingga merger dan akuisisi seperti yang terjadi pada industri perbankan sebelumnya.

Pengelompokan berdasarkan modal dapat memengaruhi peta bisnis industri asuransi, di mana kebijakan ini dapat membatasi ruang gerak penjualan bagi perusahaan asuransi bermodal sedikit.

Kami melihat wacana pengelompokan tersebut serupa dengan klasifikasi Kelompok Usaha Berdasarkan Modal Inti (KBMI) yang telah diterapkan di industri perbankan melalui POJK No.12/2021. Melalui klasifikasi tersebut, semakin tinggi kategori KBMI suatu bank, maka semakin kompleks pula produk yang dapat dijual oleh bank tersebut.

Selain itu, skema pengelompokan KUPA akan mirip seperti Kelompok Usaha Bank (KUB) di industri perbankan, di mana Bank Pembangunan Daerah (BPD) yang tidak mampu memenuhi batas modal minimum berkonsolidasi membentuk Kelompok Usaha Bank (KUB).

Kami juga menilai POJK yang mewajibkan pemisahan UUS perusahaan asuransi juga serupa dengan yang telah terjadi di perbankan, yang juga telah mendorong terjadinya aksi korporasi baik spin-off independen hingga merger dan akuisisi. Kami menilai hal ini juga dapat terjadi di industri asuransi.

Why Now?

Meski baru diimplementasikan dalam 3 tahun ke depan (2026), kami menilai bahwa sentimen dari rencana peningkatan modal minimum berpotensi mendorong pergerakan harga saham emiten asuransi dalam waktu dekat, yakni pada 2024–2025. Penilaian kami didasarkan oleh sentimen serupa yang terjadi di sektor perbankan, di mana saham emiten bank mengalami bullish pada 1–2 tahun sebelum deadline peningkatan batas modal minimum.

Sebagai pengingat, OJK mulai mengatur peningkatan batas modal minimum bagi perbankan pada 2020, dengan tenggat waktu selama 2 tahun hingga 2022. Saat itu, bank umum perlu memenuhi syarat modal minimum yang dinaikkan secara bertahap dalam 3 tahun, menjadi 1 triliun rupiah pada akhir 2020, 2 triliun rupiah pada akhir 2021, dan 3 triliun rupiah pada akhir 2022.

Berikut adalah sejumlah data mengenai jarak antara batas implementasi peningkatan batas modal minimum dengan pergerakan harga saham dan aksi korporasi yang dilakukan beberapa bank pada 2020–2022 (sejak diumumkan hingga batas pelaksanaan):

Deskripsi: Pergerakan harga saham dan aksi korporasi yang dilakukan beberapa bank pada 2020–2022 untuk memenuhi peningkatan batas modal minimum. Harga saham adalah harga dalam rupiah per lembar. Harga saham sudah disesuaikan dengan faktor rights issue.

Sumber: Stockbit analysis

Selain bank yang masuk di dalam tabel di atas, masih banyak kasus aksi korporasi yang dilakukan emiten perbankan pada 2020–2022, seperti akuisisi Bank Royal oleh $BBCA, akuisisi Bank Fama oleh $EMTK, hingga $AMRT masuk menjadi pemegang saham di $BANK.

Saat ini, kami juga melihat sudah ada ‘tanda-tanda’ aksi korporasi yang dilakukan oleh beberapa perusahaan asuransi di Indonesia:

Asuransi Tugu Pratama Indonesia ($TUGU) yang telah memulai proses pemisahan (spin-off) unit usaha syariah (UUS) milik perseroan dengan progres telah mencapai 60–70% dan ditargetkan rampung pada 1H24.
Perusahaan reasuransi grup Salim, Inare, telah menyiapkan penambahan modal pada 2024 hingga Rp300–400 M. Sebagai informasi, Asuransi Harta Aman Pratama ($AHAP) adalah emiten asuransi yang berelasi dengan Grup Salim.
PT Asuransi Allianz Utama Indonesia yang telah resmi melakukan spin-off unit usaha asuransi syariah menjadi PT Asuransi Allianz Life Syariah Indonesia.

Emiten Asuransi di BEI: Skenario Aksi Korporasi, hingga Potensinya

Saat ini, terdapat 18 emiten asuransi di BEI:

8 memiliki ekuitas di bawah Rp500 M
3 memiliki ekuitas antara Rp500 M–Rp1 T
7 memiliki ekuitas di atas Rp1 T

Berikut ini merupakan emiten di industri asuransi yang diurutkan berdasarkan besaran ekuitas:

Deskripsi: Key stats emiten asuransi di BEI
Sumber: Laporan keuangan masing-masing emiten per 9M23. Total ekuitas, laba/rugi bersih disajikan dalam miliaran rupiah. PBV (x), Value MA20 (rata-rata nilai transaksi harian 20 hari terakhir), dan porsi kepemilikan masyarakat (%) diambil berdasarkan data Stockbit per 08/12/2023.
* Perusahaan asuransi syariah
** Perusahaan reasuransi

Berdasarkan ekuitasnya, kami menilai ada beberapa skenario yang dapat terjadi jika rencana peningkatan modal minimum ini diberlakukan. Selain itu, kami juga telah memilih saham yang berpotensi diuntungkan dari skenario tersebut melalui catatan ‘Top Pick’. Adapun top pick yang kami buat sudah memasukan faktor kemungkinan bagi emiten tersebut melakukan aksi korporasi, tingkat keunikan masing-masing emiten, serta porsi kepemilikan masyarakat.

1. Emiten asuransi dengan ekuitas di bawah Rp500 M

Emiten asuransi di dalam kategori ini memiliki potensi paling besar untuk melakukan aksi korporasi di dalam waktu dekat (hingga 2026), mengingat kepentingan mereka untuk meningkatkan ekuitas demi dapat mematuhi rencana batas modal minimum Rp500 M (atau Rp250 M untuk asuransi syariah) pada 2026. Selain itu, batas Rp500 M juga merupakan batas minimal untuk mereka dapat masuk ke dalam KPPE 1. Jika emiten asuransi di dalam kategori ini tidak memenuhi syarat batas modal minimum tersebut, maka mereka berpotensi digolongkan ke dalam KUPA.

Ada 2 skenario aksi korporasi bagi emiten di kategori ini:

Emiten asuransi yang memiliki valuasi murah, dalam hal ini lebih rendah dari nilai bukunya (PBV <1) memiliki potensi terbesar untuk melakukan aksi korporasi berupa private placement, merger, dan akuisisi. Dalam kasus merger dan akuisisi, kami menilai bahwa emiten di kategori ini berpotensi menjadi target merger maupun akuisisi dari perusahaan yang lebih besar, baik perusahaan asuransi ataupun pihak yang ingin masuk ke bisnis asuransi di Indonesia. Investor strategis juga berpotensi masuk melalui private placement dengan alasan yang sama.

Rights issue memiliki kemungkinan kecil mengingat valuasi pasar (harga saat ini) yang lebih rendah dari nilai bukunya. Namun, tidak menutup kemungkinan ada apresiasi harga pasar yang mengakibatkan valuasinya naik ke PBV di atas satu, yang jika terjadi, memperbesar kemungkinan emiten untuk membuka opsi melakukan rights issue.

Top pick: JMAS, MTWI, ASBI
Emiten asuransi yang memiliki valuasi lebih tinggi (PBV >1), memiliki potensi untuk melakukan aksi korporasi baik rights issue, private placement, merger, dan akuisisi. Berbeda dengan emiten asuransi dengan PBV di bawah 1, pada kategori ini opsi rights issue terbuka karena valuasi yang dimiliki lebih tinggi dibandingkan nilai buku perusahaan. Dalam kasus merger dan akuisisi, kami melihat emiten pada golongan ini lebih berpotensi menjadi acquirer, dengan target merger dengan atau akuisisi emiten asuransi yang lebih kecil. Namun, tidak menutup kemungkinan emiten pada kategori ini menjadi target dari perusahaan asuransi yang lebih besar, atau perusahaan konglomerasi yang ingin masuk ke bisnis asuransi.

Top pick: AHAP, ASMI, VINS

2. Emiten asuransi dengan ekuitas antara Rp500 M–Rp1 T

Kasus pada emiten asuransi di dalam kategori ini sedikit berbeda dengan kategori sebelumnya. Emiten yang tergolong di dalam kategori ini sudah memenuhi rencana modal minimum 2026, dan juga sudah dapat masuk ke dalam KPPE 1. Namun, kami melihat adanya potensi emiten di kategori ini untuk melakukan aksi korporasi, yang disebabkan oleh 2 hal:

Memersiapkan batas minimum modal Rp1 T pada 2028
Meningkatkan kategori ke dalam KPPE 2 demi dapat menjual produk yang lebih kompleks.

Kami menilai bahwa emiten pada golongan ini memiliki peluang untuk melakukan rights issue dan private placement. Aksi korporasi merger dan akuisisi juga dapat dieksplorasi, meski memiliki kemungkinan lebih kecil dibanding emiten pada kategori sebelumnya.

Top pick: BHAT, LPGI, ASRM

3. Emiten asuransi dengan ekuitas di atas Rp1 T
Kami menilai, emiten asuransi dalam kategori ini tidak memiliki tekanan untuk melakukan aksi korporasi karena ekuitas yang mereka punya tidak hanya sudah memenuhi syarat batas modal minimum hingga 2028, tetapi juga sudah tergolong ke dalam KPPE 2 (tertinggi).

Namun, kami menilai emiten dengan ekuitas di atas Rp1 T masih memiliki kemungkinan untuk menggelar aksi korporasi berupa rights issue, private placement, hingga merger dan akuisisi. Menurut kami, emiten pada kategori ini dapat mengambil kesempatan dari peraturan peningkatan modal ini untuk melakukan ekspansi anorganik melalui merger dan akuisisi, dengan target perusahaan asuransi yang lebih kecil. Untuk mendapatkan dana guna melakukannya, rights issue dan private placement merupakan opsi yang dapat dipilih oleh emiten dalam kategori ini.

Top pick: LIFE, TUGU

Risiko: Peraturan hingga Likuiditas Perdagangan

Menurut kami, risiko datang dari:

Kepastian hukum mengenai rencana ini
Likuiditas perdagangan emiten asuransi, terutama small-cap, yang cenderung tidak likuid.
Kemungkinan emiten asuransi untuk memilih menjadi KUPA dibanding melakukan aksi korporasi guna memenuhi peraturan batas modal minimum

Selain risiko di atas, tren bullish harga saham seperti di industri perbankan pada 2020–2022 juga mungkin tidak terjadi pada industri asuransi, mengingat kondisi kedua industri tersebut tidak 100% sama. Hal ini terutama karena pada konsolidasi perbankan 2020-2022, terdapat katalis tambahan yaitu hot-nya pembentukan bank digital. Saat ini, kami belum melihat hype dengan level yang sama pada asuransi, asuransi digital, ataupun insurtech.

Asuransi ke Depannya: Peningkatan Kepercayaan melalui LPS

Salah satu regulasi yang dapat memengaruhi industri asuransi ke depannya adalah penerbitan UU No.4/2023 (UU P2SK) di mana terdapat Program Penjaminan Polis (PPP) oleh Lembaga Penjamin Simpanan (LPS). Nantinya, LPS berfungsi menjamin polis asuransi dan melakukan resolusi perusahaan asuransi dengan cara likuidasi. PPP akan mulai berlaku pada 2028, yakni 5 tahun sejak UU P2SK diundangkan, sama dengan rencana batas akhir peningkatan modal minimum asuransi.

Nantinya, LPS bersama OJK juga akan menetapkan tingkat kesehatan bagi perusahaan asuransi yang ikut penjaminan polis, di mana ada rencana penyesuaian ambang batas Risk Based Capital (RBC) yang saat ini 120% kemungkinan akan dinaikan.

Stockbit Pro Insights: Ke depannya, kami melihat roadmap regulasi di industri asuransi semakin mirip dengan industri perbankan. Meski belum terdapat detail teknis, kami melihat skema ini dapat meningkatkan tingkat kepercayaan masyarakat terhadap industri asuransi, sehingga berpotensi meningkatkan penetrasi masyarakat. Hal ini juga dapat meningkatkan kepercayaan masyarakat terhadap asuransi, mengingat beberapa kasus masalah keuangan hingga gagal bayar polis asuransi oleh beberapa perusahaan asuransi belakangan ini. Penjaminan polis asuransi oleh LPS pada industri asuransi ini serupa dengan penjaminan deposito yang dilakukan LPS pada industri perbankan. Rencana peningkatan RBC juga dapat mendorong industri asuransi untuk meningkatkan modal yang dimiliki untuk memenuhi ketentuan RBC yang berlaku.

________________
Penulis:

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🤔Lesson from The Past: Property Sector Bullish During Dovish Outlook / December 10, 2023 by Arvin Lienardi

Deskripsi: Pergerakan saham properti historis (2012-2017) vs suku bunga BI. untuk emiten BSDE, SMRA, CTRA, dan PWON (grafik bawah)
Sumber: Bloomberg, Stockbit Analysis

👋 Stockbitor!

Saham properti cenderung naik ketika outlook suku bunga mulai dovish.

Insentif PPN DTP berpotensi mendorong marketing sales properti.
Valuasi relatif murah dengan mayoritas P/BV di kisaran -1 SD di bawah rata-rata historis.

Harga saham emiten-emiten properti berpotensi bullish dalam waktu dekat seiring prospek pemangkasan suku bunga pada 1Q24 atau 2Q24. Pergerakan harga saham emiten properti sendiri berbanding terbalik dengan outlook suku bunga, di mana harga saham properti selalu naik ketika suku bunga telah mencapai puncak atau mulai dipangkas. Berdasarkan studi historikal, kami menemukan bahwa $SMRA cenderung mengalami kenaikan harga saham tertinggi ketika suku bunga mulai dipangkas, diikuti oleh $PWON, $CTRA, dan $BSDE.

Selain dari pemangkasan suku bunga, kami menilai insentif pajak pertambahan nilai ditanggung pemerintah (PPN DTP) pada November 2023–Desember 2024 dapat mendorong marketing sales emiten properti. Insentif serupa sempat diterapkan pada Maret 2021–September 2022 dan terbukti berhasil mendorong rata-rata marketing sales $SMRA, $PWON, $CTRA, dan $BSDE tumbuh +19,7% YoY selama 9M22 (vs. 9M23: +1,4% YoY). Kami memperkirakan total marketing sales emiten properti pada 2024 dapat tumbuh di kisaran +5–6% YoY.

Secara valuasi, kami menilai bahwa sekarang adalah momen yang tepat untuk membeli saham emiten properti, mengingat mayoritas emiten properti saat ini diperdagangkan pada -1 Standar Deviasi di bawah rata-rata historis P/BV 5 tahun terakhir. $PWON memiliki valuasi terendah secara historikal, diikuti oleh $SMRA, $BSDE dan $CTRA

Adapun risiko utama yang meliputi sektor properti antara lain kembali meningkatnya inflasi dan yield suku bunga AS yang menekan rupiah. Kedua skenario tersebut akan membuat suku bunga Bank Indonesia perlu dipertahankan lebih lama pada level yang tinggi (higher for longer).

Penurunan Suku Bunga Positif Bagi Harga Saham Properti

Harga saham emiten properti memiliki siklus pergerakan yang sensitif dan berbanding terbalik dengan tingkat suku bunga. Berdasarkan backtesting yang kami lakukan menggunakan data pada periode 2012–2023, emiten properti memiliki 2 kecenderungan:

Harga saham naik saat tingkat suku bunga mencapai level tertingginya, dan saat suku bunga mulai diturunkan.
Harga saham turun saat suku bunga telah mencapai level terendah, dan saat suku bunga mulai dinaikkan.

Deskripsi: historical property Sector Price (BSDE, SMRA, CTRA)  vs rate correlation tahun 2012-2017, Hijau kenaikan harga saham, merah penurunan harga saham
Sumber: Bloomberg, Stockbit

Deskripsi: historical property Sector Price (PWON)  vs rate correlation tahun 2012-2017, Hijau kenaikan harga saham, merah penurunan harga saham
Sumber: Bloomberg, Stockbit

Pola yang sama juga terlihat pada 2023. Saat suku bunga telah stabil di level 5,75% sejak Maret 2023, sektor properti ($IDXPROPERT) sempat mencatat penguatan sebesar +17,8% hingga titik tertingginya pada Juli 2023.

Ke depannya, kami melihat bahwa harga saham emiten-emiten properti dapat mengalami reli jika suku bunga turun.

Deskripsi: historical property Sector Price (BSDE, SMRA, CTRA)  vs rate correlation tahun 2017-2023, Hijau kenaikan harga saham, merah penurunan harga saham
Sumber: Bloomberg, Stockbit

Deskripsi: historical property Sector Price (PWON)  vs rate correlation tahun 2017-2023, Hijau kenaikan harga saham, merah penurunan harga saham
Sumber: Bloomberg, Stockbit

Selain tren pergerakan harga, kami juga menghitung besaran penguatan harga saham emiten-emiten properti ketika siklus kenaikan pada 2014–2015, 2015–2016, dan Maret–Juli 2023. Jika mengambil titik terendah dan titik tertingginya, kami menemukan bahwa $SMRA cenderung mengalami kenaikan harga saham tertinggi ketika suku bunga mulai dipangkas, diikuti oleh $PWON, $CTRA, dan $BSDE.

Deskripsi:Kenaikan harga saham properti dari masing-masih siklus (kenaikan diukur dari titik terendah hingga tertingginya)
Sumber: Stockbit, Tradingview

Data Makroekonomi AS Indikasikan Suku Bunga Telah di Puncak

Pergerakan suku bunga Bank Indonesia cukup mengikuti pergerakan suku bunga The Fed. Kami menilai suku bunga telah mencapai titik tertingginya dan berpotensi untuk dipangkas pada 2024, didukung oleh berbagai data makroekonomi Amerika Serikat pada Oktober 2023 seperti:

Inflasi tahunan melandai ke level 3,2% YoY (vs. September 2023: 3,7% YoY), lebih rendah dari ekspektasi konsensus yang memperkirakan inflasi 3,3% YoY.
Inflasi bulanan tidak berubah atau 0% MoM (vs. September 2023: 0,4%), lebih rendah dari ekspektasi konsensus yang memperkirakan inflasi 0,1% MoM.
Tingkat pengangguran bulan Oktober mulai meningkat ke level 3,9% (vs. September 2023: 3,8%)

Data tersebut membuat market berekspektasi bahwa The Fed akan mulai melakukan pemangkasan suku bunga dalam waktu dekat, dengan analisis dari CME FedWatch Tool menunjukkan bahwa The Fed berpeluang memangkas suku bunga pada 1Q24 atau 2Q24.

Insentif PPN DTP Berpotensi Dorong Marketing Sales

Tak hanya dari pemangkasan suku bunga, sektor properti juga baru-baru ini mendapatkan katalis positif berupa insentif pajak pertambahan nilai ditanggung pemerintah (PPN DTP). Kami menilai bahwa insentif yang berlaku hingga akhir 2024 tersebut akan mendorong marketing sales emiten-emiten properti.

Sebelumnya, insentif PPN DTP yang diterapkan pada Maret 2021–September 2022 terbukti sukses mendorong marketing sales emiten properti. Selama 9M22, misalnya, total pertumbuhan marketing sales dari $BSDE, $SMRA, $CTRA, dan $PWON mencapai +19,7% YoY. sedangkan, pada 9M23 hanya berhasil tumbuh +1,4% YoY. Walaupun marketing sales selama 9M23 tumbuh dengan angka yang rendah karena efek high base pada 2022, kami menilai angka ini bisa lebih tinggi jika insentif PPN DTP kembali diterapkan. Pertumbuhan marketing sales dari keempat emiten tersebut pada 2024 bisa mencapai +5–6% YoY.

Deskripsi: Marketing Sales Kuartalan (2020-2023) dari PWON, CTRA, BSDE, dan SMRA dalam miliaran Rupiah
Sumber: Emiten, Stockbit

Dari tabel di atas, kita dapat melihat bahwa insentif PPN DTP pada Maret 2021–September 2022 berhasil mendongkrak marketing sales emiten properti, meskipun dampaknya memiliki lagging period selama 1–2 kuartal.

Mengingat rata-rata realisasi marketing sales emiten-emiten properti selama 9M23 telah melebihi 75% dari target FY23, tidak menutup kemungkinan capaian marketing sales masing-masing emiten bisa melebihi target FY23 karena kondisi ekonomi dan daya beli yang lebih baik serta insentif PPN oleh pemerintah.

Valuasi Menarik dengan Sentimen Positif ke Depan

Per 8 Desember 2023, BSDE, SMRA, dan PWON diperdagangkan dengan valuasi P/BV Ratio di kisaran -1 Standard Deviation 5 tahun terakhir, sementara CTRA diperdagangkan mendekati rata-rata P/BV historisnya 5 tahun terakhir.

PWON memiliki valuasi termurah mendekati valuasi saat pandemi pada 2020, disusul dengan SMRA, BSDE, dan CTRA.

Deskripsi: Historical PBV PWON 5 tahun
Sumber: Stockbit Fundachart

Deskripsi: Historical PBV SMRA 5 tahun
Sumber: Stockbit Fundachart

Deskripsi: Historical PBV BSDE 5 tahun
Sumber: Stockbit Fundachart

Deskripsi: Historical PBV CTRA 5 tahun
Sumber: Stockbit Fundachart

Risiko

Sedangkan risiko utama adalah kondisi makroekonomi global yang tidak stabil seperti perang Palestina Israel, Ekonomi USA dan China yang masih cenderung tidak stabil. Ketidakstabilan ekonomi global dapat membuat inflasi kembali naik dan membuat Bank Indonesia menahan suku bunga pada level yang lebih tingggi untuk waktu yang lama (higher for longer).

Serta, dampak seperti pelemahan nilai tukar rupiah yang berpotensi membebankan emiten properti terutama yang memiliki kewajiban dalam bentuk dolar AS.

________________
Penulis:

Arvin Lienardi, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

👀 ASII: Attractive Risk-Reward - Bad News Priced-In, Valuation at Covid Level / December 1, 2023 by Edi Chandren

Deskripsi: ASII 1-Year Forward P/E Band.
Sumber: Bloomberg, Stockbit Analysis

👋 Stockbitor!

Serangkaian sentimen negatif telah terefleksi pada harga saham
Dengan PE 6,8x, valuasi saat ini selevel periode pandemi Covid
Risiko earnings miss relatif terbatas karena ekspektasi kinerja yang achievable

Saham ASII telah turun ~22% dalam 4 bulan terakhir seiring rangkaian sentimen negatif, mulai dari pelemahan kinerja otomotif dan UNTR hingga dikeluarkannya saham perseroan dari indeks Sri Kehati. Namun, kami menilai bad news tersebut telah terefleksi pada harga saham (priced-in), sehingga harga saham saat ini – di Rp5.400/lembar per Kamis (30/11) – merupakan level yang menarik untuk diakumulasi. Di harga tersebut, valuasi saham ASII setara dengan level saat pandemi pada 2020 (6,8x 1-Year Forward P/E, 2SD di bawah rata-rata historis 5 tahun). Valuasi tersebut mencerminkan pesimisme market terhadap ASII, padahal estimasi laba bersih pada FY23 dan FY24 setara ~2x lipat dari laba bersih pada 2020.

Dari aspek ekspektasi kinerja, kami menilai estimasi laba bersih untuk FY23 (Rp32,3 T) dan FY24 (Rp32,9 T) dapat dicapai (achievable). Menggunakan ekspektasi laba bersih tahun depan yang lebih konservatif di angka Rp25 T pun, P/E Ratio Forward ASII masih berada di level 8,7x (1SD di bawah rata-rata historis), level yang cukup murah menurut kami. Oleh karena itu, kami menilai ruang pelemahan lanjutan pada harga saham ASII nampak terbatas (limited downside).

Risiko utama adalah kelanjutan penurunan pada harga batubara yang akan semakin menekan kinerja UNTR.

Bad News Priced-In

Kami menilai sentimen negatif terhadap ASII terkait kinerja segmen otomotif dan pertambangan (UNTR) telah terefleksi pada harga saham perseroan.

Otomotif (30–35% Laba Bersih): Penurunan Penjualan Mobil Hanyalah Normalisasi

Di segmen otomotif, rilis data penjualan mobil nasional – termasuk Astra – menunjukkan penurunan signifikan pada bulan September dan Oktober 2023. Meski penurunan secara YoY terlihat signifikan (Sep: -20% YoY; Okt: -14% YoY), penjualan secara angka nominal tidaklah seburuk yang terlihat. Angka penjualan bulanan nasional sebesar ~80 ribu pada kedua bulan tersebut masih tergolong normal, walaupun berada di bagian bawah kisaran normalnya di kisaran 80–85 ribu per bulan (lihat kotak kuning pada grafik di bawah).

Penurunan penjualan pada September dan Oktober 2023 sebenarnya lebih disebabkan oleh efek high-base. Kami menilai angka penjualan bulanan pada Juli 2022–Februari 2023 yang konsisten berada di atas 85 ribu, bahkan seringkali di atas 90 ribu, merupakan angka yang sangat tinggi dan sejatinya tidaklah sustainable, mengingat penjualan pada periode tersebut didorong oleh 1) insentif PPnBM DTP (berakhir September 2022); 2) siklus super komoditas; 3) pent-up demand (permintaan yang tertahan) yang tertunda.

Oleh karena itu, selama angka penjualan bulanan tidak lagi turun dari level saat ini (~80 ribu), kami menilai rilis data penjualan mobil tidak akan lagi direspon secara negatif oleh market dengan penurunan harga saham lanjutan.

Deskripsi: Penjualan mobil bulanan dan harga batu bara (Newcastle) bulanan.
Sumber: Gaikindo, Bloomberg

Pertambangan atau UNTR (35–40% Laba Bersih): Outlook Masih Lemah, tapi Ekspektasi Sudah Rendah

Sebagai salah satu kontributor terbesar dari sisi laba bersih dan valuasi, pelemahan harga saham UNTR juga turut membebani harga saham ASII. Dalam 2 bulan terakhir, saham UNTR juga telah turun ~22%.

Dari aspek kinerja sendiri, kinerja 3Q23 dan outlook UNTR masih dibayangi oleh rendahnya harga batu bara. Pada 3Q23, UNTR mencatatkan penurunan laba bersih ke level Rp4,1 T (-30% QoQ, -25% YoY), didorong oleh pelemahan kinerja pada segmen mesin konstruksi dan pertambangan batu bara

Deskripsi: Kinerja UNTR berdasarkan segmen.
Sumber: Laporan Keuangan, Stockbit Analysis

Namun, kami menilai ekspektasi untuk UNTR sudah cukup rendah, sehingga room for disappointment menjadi relatif terbatas. Konsensus memprediksi laba bersih UNTR pada 2024 mencapai Rp16,1 T, turun -16,2% dari estimasi 2023. Meski demikian, masih terdapat potensi pemangkasan estimasi laba bersih pada 2024 jika harga batu bara melanjutkan penurunan.

Pic: Estimasi Kinerja UNTR.
Sumber: Bloomberg

Setelah harga sahamnya anjlok sebesar -22%, UNTR kini diperdagangkan dengan valuasi 4,8x 1-Year Forward P/E, lebih rendah dibandingkan periode pandemi. Padahal, harga batu bara pada 2020 hanya berada di level US$50–70/ton, lebih rendah dari harga saat ini di kisaran US$120/ton.

Deskripsi: UNTR 1-Year Forward P/E.
Sumber: Bloomberg, Stockbit

Deskripsi: Harga batu bara Newcastle.

Sumber: Charbit

Exclusion from Sri Kehati Index Has Been Done

Saham ASII tidak lagi masuk ke dalam indeks Sri Kehati untuk periode 1 Desember 2023–31 Mei 2024, seiring evaluasi mayor yang diumumkan pada 24 November 2023. Sebelumnya, ASII memiliki bobot signifikan sebesar 10,72% pada indeks ini.

Mengingat periode efektif dari evaluasi tersebut sudah berlalu, outflow dari index fund yang menggunakan indeks Sri Kehati sebagai acuan pun telah terealisasi, sehingga tidak lagi membebani pergerakan harga saham ASII. Sebagai informasi, kami mengestimasikan outflow yang terjadi mencapai Rp429 M, sekitar 2x dari rata-rata transaksi harian ASII dalam 1 bulan terakhir.

Valuasi Setara Periode Covid

Pelemahan harga saham sebesar -22% dalam 4 bulan terakhir telah membuat valuasi ASII turun ke level yang menarik menurut kami. Per 30 November 2023, ASII diperdagangkan dengan 6,8x 1-Year Forward P/E, sekitar 2 Standar Deviasi di bawah rata-rata historis 5 tahun, level yang setara dengan periode pandemi. Sebagai pengingat, laba bersih ASII pada 2020 hanya mencapai ~50% ekspektasi laba bersih pada 2023 dan 2024.

Kami menilai ekspektasi laba bersih ASII untuk 2023 (Rp32,3 T) dan 2024 (Rp32,9 T) dapat dicapai (achievable). Menggunakan ekspektasi laba bersih tahun depan yang lebih konservatif pun (Rp25 T), Forward P/E ASII masih berada di 8,7x (1 Standar Deviasi di bawah rata-rata historis), level yang cukup murah menurut kami. Oleh karena itu, kami menilai ruang pelemahan lanjutan pada harga saham ASII nampak terbatas (limited downside). Sebaliknya, tanda-tanda pemulihan, baik dari angka penjualan mobil ataupun harga batu bara, berpotensi direspon oleh market secara positif dan signifikan (big upside). Ini membuat risk-reward saham ASII menjadi menarik menurut kami.

Dari aspek nominal harga saham pun, terlihat bahwa harga saham saat ini masih berada di bawah kisaran harga pada periode 2017-2019 (pre-covid), sedangkan level laba bersih saat ini (2023-2024) berada di level Rp32-33 T, jauh lebih tinggi dibandingkan laba bersih pada periode 2017-2019 di level Rp19-22 T.

Deskripsi: Estimasi laba bersih konsensus untuk ASII.
Sumber: Bloomberg, Stockbit

Deskripsi: ASII 1-Year Forward P/E Band.
Sumber: Bloomberg, Stockbit Analysis

Deskripsi: Pergerakan Harga Saham ASII sejak 2017.
Sumber: Charbit

Risiko

Risiko utama bagi saham ASII adalah kelanjutan penurunan pada harga batu bara yang akan semakin menekan kinerja UNTR, terutama di segmen kontraktor pertambangan yang merupakan kontributor laba terbesar UNTR (43% of total Laba Sebelum Pajak pada 9M23).

Menurut manajemen, selama harga batu bara masih bertahan di atas US$$120/ton, maka bisnis kontraktor pertambangan masih akan mendapatkan biaya kontrak (contracting fee) dengan tier tertinggi. Sementara itu, apabila harga batu bara berlanjut turun dan hanya bertahan di atas US$$100/ton, maka fee akan di-adjust turun ke tier berikutnya, sehingga menurunkan profitabilitas.

________________
Penulis:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🪙 ARCI: Bullish Emas, Valuasi Murah, Laba All Time High FY24E / November 22, 2023 by Hendriko Gani

👋 Stockbitor!

Kami mengestimasikan laba bersih ARCI naik lebih dari 3x lipat pada FY24.
Kenaikan laba didorong oleh proyeksi kenaikan harga emas (+3,2% YoY) dan pemulihan pit Araren (estimasi ~40–50% dari total produksi)
Valuasi P/E 2024F ARCI di 6,94x, lebih rendah dari rata-rata peers global (15,58x)

ARCI memiliki prospek pertumbuhan dan valuasi yang menarik, serta juga berpotensi mendapatkan katalis tambahan seperti rumor divestasi dengan valuasi premium oleh pemegang saham pengendali. Kami memproyeksikan laba bersih ARCI dapat melonjak +438,5% YoY pada 2024, didorong oleh dua faktor utama: prospek kenaikan harga emas dan peningkatan produksi dari pemulihan pit Araren.

Seperti yang ditunjukan oleh polling Reuters, konsensus memandang komoditas emas akan bullish pada 2024 dengan harga rata-rata diperkirakan naik +3,2% YoY ke level US$1.986/troy ounce. Kenaikan harga emas ini akan meningkatkan harga jual rata-rata (ASP) ARCI, yang berpotensi meningkatkan margin keuntungan.

Selain kenaikan harga emas, ARCI juga akan diuntungkan dari peningkatan produksi setelah pemulihan pit Araren. Pit ini – yang menyumbang sekitar 40–50% dari total produksi ARCI – sempat mengalami kerusakan pada awal 2022 sehingga menurunkan volume dan margin perusahaan.

Mempertimbangkan pemulihan pit Araren dan kenaikan harga emas yang diharapkan pada 2024, kami berasumsi volume penjualan ARCI pada FY24E bisa mencapai 180 koz (+53,4% dari realisasi FY22) dan margin laba kotor menjadi 44,1% (vs. 27,5% pada FY22). Akibatnya, kami mengestimasi laba bersih per saham (EPS) ARCI bisa mencapai US$0,0032/saham, atau sekitar Rp51,3/saham (+438,5% YoY).

Proyeksi EPS ini mengimplikasikan bahwa Rasio P/E Forward ARCI pada FY24 akan mencapai 6,94x, lebih rendah dari rata-rata global peers-nya di 15,58x. Jika saham ARCI mengalami re-rating ke Rasio P/E Forward rata-rata emiten emas global di 15,58x, maka harga wajarnya bisa mencapai Rp800/saham, yang menunjukkan potensi upside sebesar +127% dari harga per 22 November 2023.

Di sisi lain, beberapa risiko yang perlu diperhatikan investor dari saham ARCI antara lain: keterlambatan pemulihan pit Araren dan potensi penurunan harga emas akibat kenaikan suku bunga bank sentral global, terutama oleh The Fed.

Outlook Bullish Harga Emas Berpotensi Meningkatkan Kinerja ARCI

Sebagai emiten produsen emas, kinerja $ARCI bergantung kepada pergerakan harga emas dunia. Per September 2023, harga emas telah naik +24% YoY dan sempat mencapai level all time high pada 2023 di level US$2.080/troy ounce pada Mei 2023.

Meskipun saat ini harga emas masih berada di kisaran US$2.000/troy ounce, rata-rata harga emas telah meningkat sebesar +11% dibandingkan rata-rata harga tahun 2022. Selain itu, emas juga kembali berhasil mencatatkan rata-rata harga tahunan tertinggi sepanjang masa pada 2023.

Deskripsi: Rata-rata harga emas secara tahunan pada 1969–7 Nov 2023.
Sumber: Macrotrends.net, Stockbit analysis

Kenaikan harga emas diprediksi masih dapat berlanjut seiring dengan potensi pelonggaran kebijakan moneter di seluruh dunia. Selain itu, potensi kenaikan harga emas ke depan juga didukung oleh antisipasi beberapa institusi keuangan – termasuk bank sentral di seluruh dunia – terhadap ketidakpastian global akibat konflik yang terjadi di Timur Tengah dan Rusia-Ukraina.

Berdasarkan World Gold Council, bank sentral global telah membeli 1.082 ton emas pada 2022, yang menandai level tertinggi dalam 73 tahun terakhir. Pembelian emas oleh bank sentral di seluruh dunia terus berlanjut pada 2023, dengan realisasi per 9M23 mencapai 800 ton emas. Pada 3Q23 sendiri, bank sentral global membeli 337 ton emas, yang menandai pembelian tertinggi kedua sepanjang masa pada kuartal ketiga setiap tahun dan hanya berada di belakang realisasi 3Q22 di 459 ton.

Berdasarkan polling yang diadakan oleh Reuters pada Oktober 2023, konsensus memprediksi bahwa harga emas masih akan mengalami kesulitan untuk menembus level US$2.000/troy ounce dalam jangka pendek. Namun, harga emas berpotensi meningkat ke atas level US$2.000/troy ounce ketika bank sentral, terutama The Fed, melakukan pelonggaran moneter. Konsensus yang terdiri dari 30 analis dan trader tersebut juga memprediksi bahwa rata-rata harga emas pada 2024 dapat menguat hingga US$1.986/troy ounce, atau naik +3,2% YoY dari rata-rata harga emas tahunan pada 2023 di level US$1.925/troy ounce.

Deskripsi: Rata-rata harga emas global 1Q22–1Q24F.

Sumber: Reuters, Stockbit analysis

Kenaikan rata-rata harga emas secara tahunan ini, serta potensi peningkatan yang masih berpotensi berlanjut ke depan, dapat menguntungkan ARCI yang beroperasi sebagai salah satu emiten penambang emas. ARCI berpotensi mengalami kenaikan harga jual rata-rata (ASP) seiring dengan kenaikan harga emas dunia. Jika melihat data operasional ARCI sejak 2020, ASP perseroan memiliki korelasi positif yang cukup besar jika dibandingkan dengan pergerakan harga emas dunia.

Deskripsi: Rata-rata harga emas global vs. ASP ARCI pada 2020–2022.

Sumber: Macrotrends.net, company filings, Stockbit analysis

Potensi Kenaikan Produksi dari Pemulihan Pit Araren

Pada 2022, ARCI mengalami penurunan produksi emas akibat bencana alam yang terjadi di salah satu pit milik perseroan, yakni pit Araren. Walaupun jumlah bijih (ore) yang diproses mengalami kenaikan sebesar +5,85% YoY, rata-rata kandungan kadar emas (gold head) yang lebih rendah dari tahun sebelumnya membuat ARCI mengalami penurunan volume produksi sebesar -42,85% YoY dari 194,4 koz pada 2021 menjadi 111,1 koz pada 2022, dengan volume penjualan mengalami penurunan sebesar -37,6% YoY ke level 117,3 koz.

Pit Araren sendiri merupakan salah satu pit terbesar yang dimiliki oleh ARCI, dengan estimasi kontribusi sekitar 40–50% dari total produksi perseroan. Sehingga, penurunan produksi yang berasal dari pit Araren sangat berdampak bagi realisasi produksi emas perseroan.

Berdasarkan laporan cadangan per 31 Desember 2020, pit Araren memiliki 22 juta metric ton bijih dengan rata-rata gold head sebesar 2 gram/ton, lebih tinggi dari rata-rata gold head keseluruhan cadangan ARCI yang berada di level 1,23 gram/ton. Dibandingkan dengan pit aktif ARCI lainnya – seperti Marawuwung, Toka, dan Kopra – Araren merupakan pit aktif ARCI yang memiliki gold head terbesar.

Deskripsi: Breakdown cadangan bijih ARCI per 31 Desember 2020.

Sumber: Situs web ARCI

Selain penurunan jumlah produksi yang menyebabkan penurunan pendapatan, ARCI juga mengalami pembengkakan biaya yang disebabkan oleh meningkatnya cash cost per koz (+11,0% YoY), serta biaya lain-lain (+696% YoY) akibat adanya biaya remediasi dari pit Araren sebesar US$11 juta. Penurunan pendapatan yang dikombinasikan dengan peningkatan biaya menyebabkan tertekannya margin laba bersih (NPM) ARCI ke level 6,7% pada FY22 (vs. FY21: 21,7%). Adapun selama 9M23, NPM cenderung stabil di kisaran 6,3%.

Berdasarkan keterangan manajemen dalam laporan tahunan FY22, ARCI berhasil menjalankan remediasi pit Araren yang terkena dampak bencana alam, serta membawa pit tersebut kembali beroperasi pada akhir 2022. Pada 2023, manajemen tengah melanjutkan remediasi pit Araren sehingga akan dapat beroperasi secara penuh ke depannya. Namun, tidak dijelaskan berapa lama waktu yang diperlukan agar araren dapat beroperasi penuh.

Dengan memperhitungkan pemulihan pit Araren dan prospek kenaikan harga emas pada 2024, kami mencoba melakukan analisis terhadap potensi kinerja ARCI ke depan. Menggunakan asumsi volume penjualan sebesar 180 koz dan ASP sebesar US$1.986/koz, ARCI berpotensi membukukan penjualan sebesar US$357,5 juta pada FY24. Kemudian, dengan asumsi volume produksi sebesar 200 koz dan cash cost sebesar US$1.000/koz, margin laba kotor (GPM) ARCI berpotensi naik ke level 44,1%, sehingga laba kotor perseroan dapat mencapai US$157,5 juta.

Atas dasar perhitungan tersebut, kami mencapai perhitungan laba bersih per saham (EPS) ARCI di level US$0,0032/saham atau ~Rp51,3/saham dengan kurs Rp15.800 per dolar AS. Jumlah EPS tersebut mengimplikasikan P/E Ratio Forward ARCI pada FY24 di level 6,94x, lebih rendah dari rata-rata peers global di level 15,58x. Jika menggunakan rata-rata emiten emas global sebesar 15,58x, maka harga wajar ARCI berpotensi mencapai Rp800/saham.

Deskripsi: Perbandingan P/E emiten emas global.
Source: Stockbit analysis

Rumor Divestasi: ARCI Menarik Secara Valuasi Aset

Pada Oktober 2023, Bloomberg melaporkan bahwa grup Rajawali berencana mendivestasikan kepemilikannya di ARCI dengan valuasi yang premium. Seiring munculnya kabar tersebut, media di dalam negeri merumorkan bahwa United Tractors ($UNTR) akan menjadi pembeli saham ARCI. Isu tersebut telah dibantah oleh UNTR. Di sisi lain, rilis pers dari ARCI yang bernada netral menimbulkan spekulasi bahwa ada potensi bahwa ARCI akan diakuisisi oleh investor baru. Lantas, seberapa menarik kah ARCI untuk diakuisisi?

Untuk menjawab pertanyaan tersebut, kami mencoba membandingkan data pertambangan milik ARCI dan emiten-emiten pertambangan emas di Indonesia. Kami menggunakan matriks EV/Reserve yang menggambarkan seberapa mahal atau murah emiten-emiten tersebut diperdagangkan jika dibandingkan dengan cadangan (reserve) yang mereka miliki.

Deskripsi: Perbandingan jumlah reserves, resources, dan gold head emiten tambang emas di Indonesia.
Sumber: Keterbukaan informasi, Stockbit analysis

Kami menemukan bahwa ARCI termasuk dalam emiten pertambangan emas dengan jumlah cadangan terbesar bersama Bumi Resources Minerals ($BRMS). Namun, jumlah sumber daya (resources) ARCI merupakan yang paling kecil jika dibandingkan dengan emiten lainnya. Jumlah sumber daya ARCI yang lebih rendah disebabkan oleh masih terdapat wilayah kerja di koridor barat dan tengah yang belum di eksplorasi oleh perseroan.

Kami juga menelisik seberapa menarik ARCI jika dibandingkan emiten pure play gold lainnya dengan mengkomparasikan EV/Reserve dari beberapa emiten global.

Deskripsi: Perbandingan EV/Reserve emiten pertambangan emas global per 22 November 2023.

Sumber: Bloomberg, Stockbit analysis

Dari tiga emiten pure play gold miners di Indonesia – yakni ARCI, BRMS, dan J Resources Asia Pasifik ($PSAB) – kita dapat dilihat bahwa ARCI diperdagangkan pada EV/Reserve di kisaran 3,81x dan tidak jauh berbeda dengan PSAB, sementara BRMS diperdagangkan dengan valuasi yang cukup premium di 6,01x. Sementara itu, jika dibandingkan dengan empat emiten global lainnya, valuasi EV/Reserve ARCI juga cenderung masih berada di bawah rata-rata global yang mencapai 4,73x.

Dengan valuasi yang cukup rendah, jumlah cadangan dan sumber daya yang cukup besar, serta gold head yang tinggi, kami merasa bahwa potensi terjadinya akuisisi ARCI di harga yang lebih tinggi mungkin terjadi.

Sebelum isu divestasi ARCI muncul, grup Rajawali sendiri baru-baru ini telah mendivestasikan salah satu asetnya, yakni Golden Eagle Energy ($SMMT), kepada Geo Energy Resources Limited (SGX: RE4) dengan nilai transaksi mencapai US$154,1 juta atau setara US$0,08/saham (~Rp1.274/lembar saham).

Potensi Peningkatan Margin dari Kontrak Penjualan dengan Sri Exports

Pada 1 Juli 2022, salah satu anak usaha ARCI, Elang Mulia Abadi Sempurna (EMAS), mengadakan perjanjian jual beli emas dengan perusahaan asal India, Sri Exports, yang berlaku hingga 30 Juni 2025. EMAS sendiri merupakan joint venture bersama PT Royal Raffles Capital, di mana kepemilikan ARCI di EMAS mencapai 51%.

Perjanjian ekspor dengan Sri Exports berpotensi meningkatkan NPM ARCI ke depannya. Sebab, penjualan emas batangan memberikan margin keuntungan yang lebih tinggi bagi ARCI jika dibandingkan dengan penjualan dore bullion.

Pada skenario base-case kami, kami tidak memperhitungkan kontribusi dari ekspor.

Deskripsi: Penjelasan perjanjian penting terkait kontrak penjualan ARCI dengan Sri Exports.

Sumber: Laporan keuangan ARCI

Risiko

Salah satu risiko yang perlu diperhatikan oleh investor dari ARCI adalah potensi terhambatnya pemulihan pit Araren. Hal ini berpotensi menyebabkan rendahnya produksi emas ARCI, serta terus tingginya cash cost yang dibutuhkan perseroan untuk menambah emas. Akibatnya, laba bersih ARCI akan cenderung rendah dan membuat valuasi ARCI menjadi mahal.

Selain itu, investor juga perlu waspada terhadap potensi kebijakan suku bunga tinggi dalam jangka waktu yang lebih lama (higher for longer) dari yang diperkirakan, apalagi jika suku bunga kembali dinaikkan oleh bank sentral global, terutama The Fed. Jika hal tersebut terjadi, terdapat potensi inflow ke dolar AS, serta pelemahan harga emas yang merupakan counter asset dari dolar AS.

Sekilas tentang ARCI

Archi Indonesia ($ARCI) merupakan salah satu emiten tambang emas terintegrasi terbesar di Indonesia dan Asia Tenggara yang didirikan pada 2010 dan IPO pada 2021. ARCI memiliki dua segmen usaha, yakni pertambangan emas dan pengolahan emas. Selain itu, perseroan juga memiliki kepemilikan minoritas pada anak usaha bernama PT Geopersada Mulia Abadi (GMA) yang bergerak di bidang jasa pertambangan.

ARCI menjalankan usaha di segmen penambangan emas melalui 2 anak usahanya, yakni PT Tambang Tondano Nusajaya (TTN) dan PT Meares Soputan Mining (MSM). ARCI mengoperasikan tambang seluas 39.817 hektar di kawasan Toka Tindung, Minahasa Utara, Sulawesi Utara. Per 31 Desember 2020, Sumber Daya Mineral (resource) di Tambang Emas Toka Tindung mencapai 5.529 koz dengan 10.953 koz perak. Sementara itu, jumlah cadangan (reserve) berjumlah 3.884 koz dengan 8.118 koz perak.

Sementara itu, pada segmen pengolahan emas, ARCI beroperasi melalui joint venture bernama PT Elang Mulia Abadi Sempurna (EMAS). Joint venture tersebut didirikan oleh ARCI dan PT Royal Raffles Capital, dengan kepemilikan ARCI di EMAS sebesar 51%.

________________
Penulis:

Hendriko Gani, Investment Analyst

Editor:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🍚 HOKI: Unjustified Share Price Increase as HET Hike is Unlikely / November 1, 2023 by Hendriko Gani

👋 Stockbitor!

Model bisnis pengolahan dan perdagangan beras seperti yang dijalankan oleh HOKI kurang diuntungkan dari tren kenaikan harga beras
Margin laba HOKI tertekan oleh kenaikan harga beras di tingkat penggilingan yang lebih tinggi dibandingkan pertumbuhan HET
Ke depannya, kinerja HOKI akan ditentukan oleh kenaikan HET oleh pemerintah ataupun penurunan signifikan harga beras di tingkat penggilingan

Harga saham Buyung Poetra Sembada ($HOKI) telah melonjak +65% sejak akhir Desember dari level terendahnya di kisaran Rp75/saham, seiring sentimen positif atas pemberitaan harga beras yang sedang mengalami kenaikan. Meski demikian, kami menilai bahwa market terlalu optimis dengan prospek harga beras dan implikasinya terhadap profitabilitas HOKI, karena model bisnis pengolahan dan perdagangan beras sebenarnya kurang diuntungkan dari tren kenaikan harga beras.

Sebagai pengingat, terdapat beberapa harga dalam rantai pasokan perdagangan beras. Model bisnis HOKI sendiri adalah membeli beras di tingkat penggilingan (input cost), sebelum kemudian menjualnya kembali kembali kepada konsumen akhir dengan harga yang diatur melalui Harga Eceran Tertinggi (HET)

Kenaikan Harga Beras di Tingkat Penggilingan Mendorong Input Cost

Musim kemarau panjang sejak pertengahan 2022 telah menyebabkan kenaikan harga beras di tingkat penggilingan, termasuk harga beras di tingkat penggilingan kualitas premium yang dibeli oleh HOKI. Sepanjang 2022, harga beras di tingkat penggilingan telah naik +11,5% dari Rp9.824,23/kg menjadi Rp10.954,01/kg.

Kenaikan harga tersebut terus berlanjut pada 2023, yang salah satunya disebabkan oleh fenomena El Nino pada pertengahan tahun ini. Pada September 2023, harga beras di tingkat penggilingan telah meningkat sebesar +13,7% YTD dan +25,8% YoY.

Kenaikan harga beras di tingkat penggilingan berdampak kepada input cost HOKI yang naik sebesar +25,8% YoY, sementara kenaikan HET hanya mencapai +8,3–8,8% YoY. Hal ini menyebabkan penurunan Gross Profit Margin (GPM) perseroan dari level 12–15% per 2Q22 atau sebelum harga beras di tingkat penggilingan naik secara signifikan, menjadi di bawah ~10% sejak 3Q22 seiring dengan kenaikan signifikan pada harga beras di tingkat penggilingan. Pada 1Q23, GPM bahkan turun hingga ke level 5% sebelum pemerintah menaikkan HET pada Maret 2023.

Berdasarkan keterangan manajemen HOKI, penurunan GPM pada 1Q23 disebabkan oleh penugasan dari pemerintah untuk membantu distribusi beras guna mengurangi kekosongan beras di pasaran. GPM mulai kembali rebound pada 2Q23 dan 3Q23, tetapi masih di level yang rendah di bawah 10%. Alhasil, HOKI masih mencatatkan rugi bersih dalam 2 kuartal terakhir.

Pic: Quarterly GPM HOKI.
Sumber: Stockbit analysis

Ke depan, harga beras di tingkat penggilingan akan bergantung kepada tingkat intensitas El-Nino walaupun saat ini masih terjadi kekurangan (shortage) pasokan beras.

Kenaikan HET Beras

Kenaikan harga beras di tingkat penggilingan memunculkan spekulasi bahwa pemerintah akan kembali menaikkan HET beras. Terakhir kali pemerintah menaikkan HET beras adalah pada Maret 2023, sekaligus menandai kenaikan HET beras yang pertama dalam 5 tahun terakhir. Dalam penetapan HET beras pada Maret 2023, pemerintah menaikan HET untuk semua kualitas beras. Untuk kategori beras premium yang merupakan produk HOKI, kenaikan HET berkisar antara 8,3–8,8%.

Kenaikan lanjutan pada HET beras berpotensi memberikan dampak positif bagi HOKI karena akan melonggarkan tekanan pada GPM. Seberapa besar peluang kenaikan lanjutan HET ini?

Pic: Average HET 3 daerah  vs. input cost beras premium.

Sumber: BPS, Stockbit analysis

Pic: HET beras premium per zona.

Sumber: Stockbit analysis

Bagaimana Peluang HET untuk Dinaikkan Kembali?

Berdasarkan keterangan dari Badan Pangan Nasional (Bapanas), HET saat ini masih berfungsi untuk melihat tren di pasar, sehingga Bapanas menegaskan bahwa mereka tidak akan mencabut kebijakan HET beras.

Selain itu, pemerintah terlihat lebih memilih jalur lain untuk mengintervensi kenaikan harga beras, dan bukan dengan menaikkan HET. Untuk memastikan ketersediaan beras domestik, Perum Badan Urusan Logistik (Bulog) berencana untuk mengimpor tambahan sebesar 1 juta ton beras dari China pada 2024. Rencana ini merupakan ditujukan untuk mengantisipasi mundurnya masa panen di dalam negeri akibat fenomena El Nino.

Sementara itu, manajemen HOKI menjelaskan kepada Stockbit pada September 2023 bahwa HET kemungkinan akan sulit untuk kembali dinaikkan karena beras adalah salah satu kebutuhan pokok pangan masyarakat dan merupakan salah satu sumber inflasi di Indonesia.

Berdasarkan poin-poin di atas, kami berkesimpulan bahwa potensi HET untuk naik dalam waktu dekat masih minim.

Berdasarkan pemberitaan terakhir per 16 Oktober 2023, harga beras jenis medium di pasaran mulai melandai meski masih berada di atas HET. Penurunan harga ini menandakan bahwa intervensi yang telah dilakukan pemerintah pada tingkat konsumen (hilir) melalui impor beras sepertinya mulai membuahkan hasil. Kondisi ini mengindikasikan bahwa peluang kenaikan HET – yang merupakan harga jual HOKI – akan sangat kecil. Di sisi lain, masih perlu dilihat lebih lanjut apakah intervensi pemerintah ini dapat ikut menurunkan harga beras di tingkat penggilingan dalam waktu dekat.

Skenario Positif Bagi HOKI

Di bawah ini adalah skenario-skenario yang menurut kami akan positif bagi emiten beras seperti HOKI:

Harga beras di tingkat penggilingan ikut turun ke harga yang lebih normal, baik karena keberhasilan intervensi pemerintah di tingkat hilir maupun kondisi cuaca yang membaik
HET dinaikkan oleh pemerintah
Kombinasi keduanya

________________
Penulis:

Hendriko Gani, Investment Analyst

Editor:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🏠 PANI: Estimasi NAV Pasca Akuisisi Mencapai ~Rp219 T / October 25, 2023 by Edi Chandren

👋 Stockbitor!

Koreksi harga saham sejak awal Oktober 2023 membuat risk-reward saham PANI menjadi menarik
Dengan diskon 60% terhadap NAV – yang menurut kami wajar – masih terdapat ~24% upside
PANI masih memiliki beberapa katalis: persetujuan OJK (kepastian right issue), potensi kenaikan marketing sales pada 2024, dan peluang untuk masuk ke indeks LQ45 & IDX30

Executive Summary

Sejak mengumumkan rencana right issue untuk mengakuisisi lahan tambahan di PIK 2 pada 9 Agustus 2023, harga saham Pantai Indah Kapuk Dua ($PANI) melesat +150% dalam 2 bulan dan resmi menjadi emiten properti dengan market cap terbesar di BEI. Namun, koreksi harga saham sejak awal Oktober 2023 membuat risk-reward saham PANI menjadi menarik.

Dengan total lahan sebesar ~1.569 ha nantinya (efektif: ~1.008 ha), kami mengestimasikan NAV PANI dapat mencapai ~Rp219 T. Asumsi utama dalam estimasi ini adalah: 1) ASP lahan di kisaran Rp29–51 juta/m2 (bergantung lokasi lahan); 2) Land direct cost sebesar Rp1,7 juta/m2; dan 3) 60% Net Saleable Area.

Kami menilai diskon 60% terhadap NAV sebagai angka yang wajar, yang menghasilkan valuasi sebesar ~Rp88 T. Angka ini mencerminkan ~24% upside dari valuasi PANI saat ini di Rp70,8 T, yang merupakan gabungan dari market cap sebesar Rp61,3 T (per 24 Oktober 2023) dan asumsi rights issue untuk akuisisi lahan senilai Rp9,5 T.

Valuasi sebesar ~Rp88 T di atas adalah skenario base-case kami. Perbedaan asumsi blended ASP dan diskon terhadap NAV akan mengubah estimasi valuasi PANI yang dapat dilihat pada tabel di bawah ini.

Pic: Sensitivitas valuasi berdasarkan ASP dan diskon terhadap NAV beserta downside/upside dibandingkan valuasi saat ini.
Sumber: Stockbit analysis

Beberapa katalis positif bagi PANI, menurut kami, adalah:

Certainty: persetujuan OJK atas rencana rights issue
Growth: kami memperkirakan target marketing sales pada 2024 akan naik signifikan dibandingkan target 2023, didorong oleh penambahan lahan dan tingkat intensitas launching yang meningkat
Index inclusion: PANI berpeluang masuk ke indeks LQ45 dan IDX30 pada review terdekat (Januari 2024) berdasarkan estimasi kami.

Sementara itu, risiko bagi PANI adalah:

Tren permintaan di bawah ekspektasi yang akan terefleksi pada angka marketing sales; dan
Keterlambatan progres pembangunan.

NAV PANI Pasca Akuisisi hingga ~Rp219 T

Dengan tambahan lahan sebesar 816 ha (efektif: 777ha) melalui akuisisi ini, total lahan yang dimiliki PANI akan meningkat menjadi ~1.569 ha (efektif: ~1.008 ha). Kami mengestimasikan bahwa NAV dari total lahan tersebut mencapai ~Rp222 T, yang kemudian kami adjust dengan utang bersih perseroan dan uang muka pelanggan sehingga menghasilkan estimasi final NAV di angka ~Rp219 T.

Pic: Perhitungan estimasi NAV PANI.
Sumber: Stockbit analysis

Berikut adalah beberapa asumsi utama dalam perhitungan estimasi NAV beserta penjelasan dan perbedaan pada perhitungan estimasi sebelumnya:

1. Harga jual lahan rata-rata (ASP)*

Kami menggunakan tiga asumsi ASP yang bergantung kepada lokasi (kecamatan) lahan
- Kecamatan Kosambi: Rp51 juta/m2
- Kecamatan Teluknaga: Rp40,5 juta/m2
- Kecamatan Pakuhaji: Rp29 juta/m2
  
  Di balik perhitungan ketiga ASP di atas, terdapat dua asumsi yang kami gunakan yakni: 1) komposisi produk komersial dan residensial sebesar 60/40% pada setiap lahan berdasarkan perencanaan umum pembangunan, dengan produk komersial memiliki harga jual yang lebih tinggi per m2 dibandingkan produk residensial; dan 2) semakin dekat lokasi (kecamatan) suatu lahan dengan PIK 1, maka semakin tinggi harga jual rata-rata yang dimiliki. Dengan begitu, kami mengasumsikan harga jual rata-rata2 lahan di Kecamatan Kosambi sebagai yang tertinggi dan Kecamatan Pakuhaji yang terendah.

Dalam perhitungan sebelumnya, kami hanya menggunakan angka Rp30 juta/m2 sebagai satu-satunya asumsi harga jual lahan rata-rata, yang didasarkan oleh survei harga penjualan properti di kawasan PIK 2 dari berbagai situs penjualan online. Angka ini kemudian kami gunakan sebagai asumsi bagi semua lahan perusahaan tanpa memandang lokasi (kecamatan) lahan dan komposisi produk (komersial/residensial) lahan.

Pic: Perhitungan ASP berdasarkan lokasi (kecamatan) dan komposisi produk. Detail perhitungan ASP residensial dan komersial dapat dilihat pada Appendix. Definisi harga jual lahan rata-rata (ASP) adalah harga penjualan bersih yang telah dipotong biaya bangunan (building cost) sebesar Rp9 juta/m2 untuk produk premium dan Rp6 juta/m2 untuk produk standar. Kami juga mengasumsikan perusahaan tidak mendapatkan profit dari bangunan, melainkan hanya sebagai sarana untuk menjual lahan. Informasi-informasi di atas ini adalah berdasarkan diskusi kami dengan tim Investor Relations PANI.
Sumber: Stockbit analysis

Pic: Asumsi harga jual bersih lahan per entitas.
Sumber: Company filings, Investor Relations PANI, Stockbit analysis

Pic: Kecamatan-kecamatan letak lahan PIK 2.
Sumber: Google Maps

2. Biaya langsung perolehan lahan (land direct cost)

Kami menggunakan asumsi land direct cost sebesar Rp1,7 juta/m2 berdasarkan dua hal:
- Catatan keuangan persediaan lahan (inventori) dalam laporan keuangan per Juni 2023, di mana lahan yang telah siap dijual memiliki nilai rata-rata sebesar Rp1,7 juta/m2.
- Harga akuisisi lahan dalam rights issue pada 2023 sebesar Rp1,2 juta/m2 plus biaya pengembangan lahan Rp500.000/m2 hingga lahan siap dijual. Biaya pengembangan lahan sebesar Rp500.000/m2 ini kami ambil dari selisih nilai rata-rata lahan yang sedang dikembangkan (land under development) dan lahan yang belum dikembangkan (undeveloped land) pada catatan keuangan nilai persediaan lahan. Angka Rp500.000/m2 ini juga terlihat konsisten dengan informasi tim Investor Relations PANI yang menyebutkan bahwa lahan yang akan diakuisisi memiliki kondisi yang cukup baik, sehingga hanya membutuhkan sedikit biaya tambahan untuk mempersiapkannya hingga siap dijual.

Dalam perhitungan sebelumnya, kami menggunakan GPM sebesar 53,8%, berdasarkan informasi segmen real estate dalam laporan keuangan 1Q23, untuk mendapatkan nilai bersih lahan per m2. Berdasarkan diskusi kami dengan tim Investor Relations PANI, level GPM tersebut merefleksikan penjualan 3–4 tahun lalu, yang mana harga jual pada saat itu lebih rendah. Untuk merefleksikan margin yang lebih sesuai dengan kondisi saat ini, kami mengganti metode penggunaan asumsi land direct cost sesuai penjelasan di atas.

Pic: Nilai persediaan tanah per 30 Juni 2023.
Sumber: Laporan Keuangan PANI 2Q23

Pic: Definisi ‘tanah yang sedang dikembangkan’ (land under development).
Sumber: Laporan Keuangan PANI 2Q23

Pic: Lahan yang akan diakuisisi dan nilai transaksinya.
Sumber: Keterbukaan informasi mengenai Transaksi Material (September 2023)

3. Net Saleable Area: 60%
Persentase ini adalah berdasarkan perencanaan pembangunan secara umum, menurut tim Investor Relations PANI.

Diskon 60% terhadap NAV: PANI Layak Premium

Kami menilai bahwa PANI layak diperdagangkan lebih premium dibandingkan emiten-emiten properti lain yang memiliki valuasi di kisaran ~70% terhadap NAV. Seperti yang telah kami jabarkan sebelumnya, dengan profil single big continuous landbank, PANI memiliki keunggulan karena setiap perkembangan positif yang dialami oleh sebagian lahan (daerah) proyek dapat membawa dampak positif bagi bagian lahan (daerah) proyek lainnya. Terdongkraknya pamor PIK 2 oleh keberhasilan PIK 1 adalah contoh nyata dari efek positif berantai ini. Oleh karena itu, kami menilai bahwa translasi landbank ke penjualan PANI akan menjadi lebih cepat dibandingkan developer dengan profil landbank yang terpencar-pencar (scattered). Selain itu, kami juga memprediksi PANI dapat bertumbuh lebih cepat dibanding emiten developer lain. Marketing sales PANI tumbuh berturut-turut secara kuartalan pada 1Q23 (Rp543 M), 2Q23 (Rp602 M) dan 3Q23 (Rp611 M). Dengan dua alasan ini, kami menggunakan diskon terhadap NAV yang lebih rendah, yakni sebesar 60%.

PANI Memiliki Rasio Market Cap/Marketing Sales yang Besar?

Mengenai kekhawatiran mengenai rasio market cap terhadap marketing sales PANI yang jauh lebih besar dibandingkan developer lain, kami berargumen bahwa marketing sales PANI memiliki ruang pertumbuhan yang besar ke depannya.

Pada 2024, kami memperkirakan bahwa marketing sales PANI dapat naik hingga 2x lipat ke kisaran ~Rp4 T dari target FY23 di ~Rp2,1 T. Peningkatan ini, menurut kami, akan didorong oleh tambahan 816 ha lahan setelah akuisisi kali ini. Berdasarkan informasi dari tim Investor Relations PANI, launching produk tidak perlu menunggu penyelesaian dari lahan existing, sehingga lahan yang akan diakuisisi juga bisa secara paralel dirilis oleh perseroan. Selain itu, kami juga memprediksi bahwa intensitas launching juga dapat ditingkatkan setelah pemerintah menerbitkan insentif PPN pemberian rumah.

Peluang Cukup Besar Bagi PANI untuk Masuk Indeks LQ45 dan IDX30

Kami menilai bahwa PANI memiliki peluang yang cukup besar untuk dimasukkan ke dalam beberapa indeks utama yakni LQ45 dan IDX30. Penilaian kami didasarkan oleh faktor-faktor berikut:

Market cap & liquidity – Per 24 Oktober 2023, PANI memiliki free float market cap sebesar Rp7,3 T dan likuiditas (rata-rata nilai transaksi harian) sebesar ~Rp19 T dalam 12 bulan terakhir. Dalam hal market cap, PANI sudah lebih besar dibandingkan beberapa anggota terkecil pada indeks LQ45 dan indeks IDX30, terkecuali MEDC. Namun, secara likuiditas dalam 12 bulan terakhir, PANI masih tertinggal. Walaupun demikian, PANI telah mengalami peningkatan likuiditas ke level ~Rp50 M dalam 3 bulan terakhir, sementara beberapa anggota terkecil justru mengalami penurunan likuiditas. Oleh karena itu, jika tren likuiditas yang kontras ini berlanjut hingga perhitungan indeks berikutnya pada Januari 2024, maka PANI berpotensi memiliki likuiditas transaksi yang lebih tinggi dibandingkan beberapa anggota terkecil di kedua indeks ini.
Sektor – Tidak adanya satupun saham dari sektor properti yang termasuk di dalam indeks LQ45 dan IDX30, walaupun PANI perlu mengganti kategori sektornya dalam anggaran dasar terlebih dahulu.

Pic: Free float market cap dan liquidity 3 ter bawah  dalam indeks LQ45 dan IDX30 vs. PANI.
Sumber: IDX, Stockbit analysis

Sementara itu, untuk MSCI Indonesia, kami menilai PANI masih belum memiliki peluang yang cukup besar untuk dimasukkan ke indeks tersebut dalam waktu dekat. Sebab, free float market cap PANI kini masih belum memadai dengan gap di antara PANI dengan anggota terkecil di MSCI Indonesia masih berkisar ~Rp7 T.

Appendix: Perhitungan ASP Produk Residensial dan Komersial

Pic: Pricelist produk
Sumber: tim Investor Relations

Berdasarkan pricelist produk oleh masing-masing entitas anak usaha PANI, yani PT Bangun Kosambi Sukses (BKS) dan PT Mega Andalan Sukses (MAS), kami menghitung harga jual lahan setelah dikurangi biaya bangunan. Menurut informasi dari tim Investor Relations PANI, biaya bangunan berkisar Rp9 juta/m2 untuk produk premium dan Rp6 juta/m2 untuk produk standar.

Pic: Contoh perhitungan harga jual lahan bersih. Keterangan * adalah asumsi yang kami gunakan untuk harga bangunan.
Sumber: PANI, Stockbit analysis

Berikut adalah ringkasan ASP produk BKS dan MAS yang kemudian kami ambil rata-ratanya dan kami bulatkan sebagai asumsi ASP masing-masing produk dan entitas:

Pic: Kisaran harga jual bersih lahan BKS dan MAS berdasarkan pricelist produk dengan asumsi Rp.
Sumber: PANI, Stockbit analysis

________________
Penulis:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🚢 TPMA: Potensi Pertumbuhan Besar dari Nikel dan Undersupply Kapal / October 9, 2023 by Arvin Lienardi

👋 Stockbitor!

Pengangkutan nikel melalui joint venture bersama Tshinghan berpotensi mendongkrak kinerja TPMA, dengan proyeksi tambahan profit sebesar ~36%.
Pasokan kapal yang undersupply saat ini membuat TPMA memiliki daya tawar untuk menjaga tarif sewa dan kepastian volume angkut batu bara, walaupun harga batu bara berfluktuasi.
TPMA rutin membagi dividen dengan payout tinggi, dengan proyeksi yield mencapai ~10% untuk dividen tahun buku 2023.

Executive Summary

Hilirisasi nikel di Indonesia membuka peluang baru bagi industri pelayaran, didorong meningkatnya permintaan transportasi hasil tambang ke smelter. Untuk menangkap peluang tersebut, Trans Power Marine ($TPMA) bersama Tshinghan mendirikan joint venture bernama PT Trans Logistik Perkasa (TLP) pada 2021, yang dibentuk untuk mengangkut hasil nikel Tshinghan di Maluku. TLP sendiri berencana untuk menambah 60 unit kapal, yang dibiayai sebagian besar dengan fasilitas pinjaman sebesar Rp1,75 T dari Bank Central Asia ($BBCA).

Kami menilai bahwa pengadaan armada kapal TLP dalam jumlah signifikan menjadi katalis positif bagi TPMA. Selain memesan kapal baru, TPMA membuka opsi akuisisi kapal bekas demi mempercepat pengadaan kapal bagi TLP. Ketika telah beroperasi penuh dengan 60 kapal, yang diprediksi terjadi pada 2025–2026, TLP diproyeksikan memberikan kontribusi laba bersih sebesar ~US$5 juta kepada TPMA, setara 36% dari laba bersih perseroan pada FY22.

Di luar segmen nikel, TPMA juga memiliki prospek pengangkutan batu bara yang masih menjanjikan seiring peningkatan permintaan dari China. Ditambah dengan kurangnya pasokan kapal tongkang saat ini, TPMA berpotensi memiliki daya tawar yang kuat untuk menjaga margin tarif sewa (charter rate) kapal dan volume pengangkutannya. GPM perseroan sendiri tetap terjaga di level yang relatif tinggi di 33–36% pada 1Q23–2Q23 seiring tingginya volume pengangkutan, walaupun harga batu bara (ICI4) telah turun signifikan sebesar -18,9% dari level 4Q22.

Selain potensi peningkatan kinerja, aspek dividen juga menjadi daya tarik TPMA. Dengan solidnya prospek bisnis pengangkutan batu bara dan balance sheet yang kuat (net cash position), kami menilai TPMA memiliki potensi dividen yang besar. Pada 2018–2022, rata-rata dividend payout ratio dari TPMA adalah 61%, mengesampingkan tahun 2020 dengan payout ratio 200%. Dengan asumsi laba bersih pada 2023 mencapai US$18,1 juta dan dividend payout ratio sebesar 60%, maka TPMA berpotensi membagikan dividen sebesar Rp65/saham, yang mengimplikasikan yield ~9,6% di harganya sebesar Rp680/lembar per 6 Oktober 2023.

Dari sisi valuasi, per 6 Oktober 2023 TPMA diperdagangkan di P/E Ratio sebesar 6,61x, jauh di bawah Mean PE Std. Deviation 10 tahunnya di level 16,5x. Dengan kondisi industri kapal tongkang yang sedang mengalami undersupply, kami menilai terdapat potensi re-rating valuasi. Menggunakan asumsi PE di 10x dan laba bersih annualized 2023, TPMA berpotensi diperdagangkan di Rp1.040/lembar. Adapun beberapa risiko yang dihadapi TPMA antara lain 1) Ketidakberhasilan menambah kapal yang menghambat ekspansi dan 2) Kondisi pasokan kapal yang bisa saja membaik dan harga batu bara terus turun, sehingga membuat volume angkut dan charter rate TPMA turun.

Ladang Keuntungan Baru dari Pengangkutan Nikel

Salah satu katalis pertumbuhan kinerja laba bersih TPMA ke depan datang dari program hilirisasi nikel Indonesia. Sebab, program hilirisasi mendorong pembukaan banyak smelter baru, yang secara langsung mendorong peningkatan permintaan jasa transportasi untuk mengangkut bijih nikel dari tambang ke smelter dan pengangkutan batu bara sebagai bahan bakar untuk smelter.

Pic: Produksi nikel tahunan Indonesia (dalam juta metrik ton).
Sumber: U.S. Geological Survey, Stockbit analysis

Sebagai konteks, TPMA merupakan perusahaan penyedia jasa pelayaran transportasi dan logistik. Perseroan menyediakan layanan kapal tunda dan tongkang (tug and barge) untuk transportasi hasil bumi dan tambang, serta jasa transshipment dan crane barge yang digunakan untuk bongkar muat dari tongkang menuju mother vessel atau pengangkutan antar-pulau. Per 1H23, TPMA memiliki 40 unit kapal tunda (tug), 35 unit tongkang (barge), dan 3 unit floating crane.

Pic: Gambar jasa utama yang dijalankan oleh TPMA.
Sumber: Presentasi TPMA, Stockbit analysis

Pada 2021, TPMA bersama T&J Industrial Holding Limited (TJI) – entitas usaha Tsingshan Holding Group – dan Pacific Pelayaran Indonesia membentuk joint venture bernama PT Trans Logistik Perkasa (TLP). Perusahaan tersebut dibentuk untuk mengangkut hasil nikel Tsingshan di Maluku. Dalam joint venture ini, TPMA memiliki 30% saham dari TLP.

TLP sendiri direncanakan akan mengoperasikan 60 set kapal tongkang pada 2025, hampir 2 kali lipat dari jumlah kapal TPMA. Pengadaan 60 kapal tersebut memerlukan capex hingga US$250 juta. Untuk membiayai pengadaan kapal, TLP pada September 2023 menandatangani fasilitas pinjaman Rp1 T dari Bank Central Asia ($BBCA) dengan tenor 8 tahun dan suku bunga di 7,75% floating. Fasilitas pinjaman ini diambil atas nama TLP, dan karena kepemilikan TPMA di perusahaan tersebut adalah 30%, maka utang tersebut tidak terkonsolidasi ke laporan keuangan TPMA.

Menurut manajemen pinjaman ini akan digunakan untuk membeli 20 set kapal tongkang baru atau 40 set bekas. Sebelumnya pada 1Q22, TLP juga mendapatkan fasilitas kredit senilai Rp765 M yang diperuntukkan untuk modal kerja dan pembangunan 15 set kapal baru.

Pic: Susunan kepemilikan saham PT Trans Logistik Perkasa.
Sumber: Stockbit analysis

Manajemen TPMA mengatakan kepada Stockbit pada September 2023 bahwa saat ini sulit untuk mendapatkan kapal baru akibat tidak berimbangnya permintaan dan pasokan, yang mengakibatkan seluruh pesanan TLP menjadi mundur. Antrian untuk kapal baru dapat mencapai 2 tahun. Sebagai contoh, dari target 5 set kapal baru yang diperuntukan untuk perusahaan induk, yang semula dijadwalkan untuk dikirim pada 2023, baru 2 set yang datang sampai dengan 1H23, sedangkan sisanya kemungkinan baru datang pada akhir awal 2024.

Dengan kondisi seperti itu, TPMA membuka kemungkinan mengakuisisi sejumlah kapal bekas untuk mempercepat pengadaan kapal untuk TLP. Perseroan menyebut bahwa mereka saat ini sedang dalam proses negosiasi sejumlah kapal bekas. Keberhasilan mengakuisisi kapal bekas dengan jumlah yang signifikan akan menjadi katalis positif bagi TPMA, karena menandakan bahwa TLP dapat beroperasi sesuai jadwal.

Pic: Perbandingan jumlah armada TPMA dan TLP (JV). 
Sumber: TPMA, Stockbit analysis

Manajemen TPMA memprediksi bahwa jika TLP beroperasi penuh dengan 60 set kapal, perusahaan tersebut berpotensi memberikan kontribusi laba bersih kepada TPMA sebesar ~US$5 juta. Jumlah tersebut setara 36% dari laba bersih TPMA pada FY22.

Prospek Batu Bara Masih Menjanjikan

Katalis kedua yang dapat mendorong kinerja TPMA adalah prospek batu bara yang masih menjanjikan, didukung oleh permintaan ekspor batu bara dari China.

Reuters melaporkan bahwa permintaan batu bara dari China berpotensi meningkat ke depan seiring penurunan output PLTA akibat El Nino dan penutupan tambang batu bara di negara tersebut. China sendiri telah mengimpor 306 juta metrik ton batu bara pada 8M23, nilai ini naik +82% YoY. Kondisi ini akan menguntungkan TPMA, mengingat Indonesia merupakan eksportir batu bara terbesar untuk China dan perseroan memiliki jasa transshipment untuk memindahkan batubara dari tongkang ke mother vessel.

Pic: Persentase tujuan ekspor batu bara Indonesia pada FY22.
Sumber: Kementrian ESDM, Stockbit analysis

Permintaan batu bara yang masih kuat terefleksi dalam performa keuangan TPMA pada 1H23, dengan laba bersih tumbuh +53,1% menjadi US$9,07 juta dan pendapatan tumbuh +12,8% menjadi US$32,4 juta. Secara operasional, TPMA mencatatkan kenaikan Gross Profit Margin (GPM) menjadi 34,9% (vs. 1H22: 31,3%) dan NPM 27,9% (vs. 1H22: 20,6%). Sementara itu, keuangan TPMA juga masih solid dengan Debt-to-Equity Ratio (DER) sebesar 0,19x, Debt-to-Asset Ratio (DAR) sebesar 0,15x, dan Interest Coverage Ratio (ICR) di 33,05x.

Berdasarkan data terakhir yang dipublikasi TPMA, volume pengangkutan batu bara pada 1Q23 tumbuh +36,1% YoY menjadi 4,63 juta ton. Peningkatan kinerja ini didorong oleh kebutuhan batu bara baik pada dalam negeri maupun pasar ekspor. Ekspor batu bara Indonesia pada 2022 mencapai 465,3 juta ton, naik +6,9% YoY pada 2022. Selain itu, kebutuhan domestik untuk batu bara juga masih tinggi didorong oleh masifnya kebutuhan untuk industri smelter dan PLTU.

Kementerian ESDM mencatat bahwa produksi batu bara Indonesia pada FY22 mencapai 685,4 juta ton, naik +13% YoY dari FY21. Sedangkan per 9M23, produksi telah mencapai 527,5 juta ton, setara 75,9% dari target produksi FY23 sebesar 695 juta ton.

Pic: Volume total produksi dan ekspor batu bara Indonesia (dalam juta ton).
Sumber: Kementrian ESDM, Stockbit analysis

**Margin yang Resilient Imbas Undersupply Kapal**

Walaupun terdapat korelasi antara charter rate dengan indeks batu bara ICI4, margin usaha TPMA lebih dipengaruhi dari volume angkut dan utilisasi armada. Ke depan, TPMA memiliki daya tawar (bargaining power) yang kuat untuk menjaga charter rate dan volume angkut perseroan di tengah fluktuasi harga batu bara. Hal tersebut disebabkan oleh kondisi undersupply kapal tunda dan tongkang yang terjadi saat ini. GPM perseroan yang tetap terjaga di level yang relatif tinggi di 33–36% pada 1Q23–2Q23 seiring tingginya volume pengangkutan, walaupun harga batubara (ICI4) telah turun signifikan sebesar -18,9% dari level 4Q22.

TPMA sendiri memiliki porsi pelanggan contract based yang besar, dengan lebih dari 90% pendapatan berasal dari kontrak. Berdasarkan data 1H23 61,9% pendapatan didominasi 5 kontraktor. TPMA lebih memilih bergantung dengan sistem kontrak karena beberapa hal:

Rekam jejak client yang lebih jelas dan kepastian volume angkut
Peluang retensi pelanggan
Fleksibilitas lebih untuk mengatur utilisasi armada antara contract order & spot order

Pic: Perjanjian kontrak TPMA yang sedang berjalan.
Sumber: TPMA

TPMA juga memiliki kerja sama kontrak dengan berbagai kontraktor besar yang memiliki reputasi baik dan peluang retensi pelanggan. Dengan sistem kontrak, TPMA memiliki kepastian volume angkut yang lebih besar dan juga cash flow yang lancar.

Manajemen menyebut tarif sewa (charter rate) dalam masa kontrak bersifat tetap (fixed). Selain itu, di dalam kontrak juga terdapat klausul bahwa kenaikan biaya di luar kesepakatan akan ditanggung oleh penyewa kapal. Oleh karena itu, kenaikan biaya seperti BBM tidak berdampak besar pada margin perusahaan. TPMA juga mencatat charter rate yang stabil di tengah fluktuasi batu bara.

Pic : GPM  dan volume angkut TPMA (kiri) (Annual: kanan, quarterly: kiri). *data volume 2Q23 belum tersedia
Sumber: TPMA, Stockbit analysis

Pic: Average Selling Price TPMA US$/ton vs. Gross Profit Margin (kiri); ASP vs. ICI4 (kanan).

Sumber: TPMA, Stockbit analysis

Dividend Play: Yield TPMA Dapat Mencapai 10% dari Tahun Buku 2023

Dengan kinerja bisnis yang solid, TPMA memiliki kemampuan membayar dividen yang baik. Hal ini disebabkan oleh beberapa faktor berikut:

Kepastian volume angkut yang tinggi di tengah tren kenaikan permintaan batu bara
Margin yang resilient walaupun harga batu bara berfluktuatif
Balance sheet yang kuat (net cash per 1H23)

TPMA rutin membagikan dividen dengan payout ratio hingga >50%. Pada 2018–2022, TPMA membagikan dividen dengan rata-rata payout ratio sebesar 61%, mengesampingkan tahun buku 2020 di mana payout ratio mencapai 200%. Dengan asumsi payout ratio sebesar 60% dan annualized EPS di Rp104, dividend yield untuk tahun buku 2023 dapat mencapai ~9,6%.

Pic: EPS, DPS dan payout ratio TPMA
Sumber: Stockbit analysis

Secara valuasi, TPMA diperdagangkan di level yang cukup rendah secara historis dengan PE Ratio sebesar 6,61x (TTM) per 6 Oktober 2023. Valuasi tersebut lebih rendah dibandingkan Mean PE Std. Deviation 10 tahun di level 16,5x. Dengan kondisi industri kapal tongkang yang sedang mengalami undersupply, kami menilai terdapat potensi re-rating valuasi TPMA. Menggunakan asumsi P/E Ratio di 10x dan laba bersih annualized 2023, TPMA berpotensi diperdagangkan pada Rp1.040/saham.

Pic : P/E Band 10Y (TTM) TPMA.

Sumber: Bloomberg

TPMA dapat dibandingkan dengan perusahaan tug and barge lainnya seperti Mitrabahtera Segara Sejati ($MBSS), Transcoal Pacific ($TCPI), dan Hasnur Internasional Shipping ($HAIS). Namun dari segi market cap, TPMA paling cocok untuk dibandingkan dengan MBSS. Secara valuasi, TPMA memang tergolong lebih premium dibandingkan MBSS. Namun, kami menilai bahwa valuasi yang lebih premium tersebut cukup wajar karena faktor berikut:

Kerja sama dengan Tsingshan memberi kepastian pelanggan
Stabilitas keuangan TPMA yang lebih baik dari MBSS
Dividend play dari TPMA, MBSS terakhir bagi dividen pada 2015

Pic : Perbandingan beberapa rasio TPMA & MBSS

Sumber: Stockbit analysis

Risiko

Risiko yang utama dari TPMA adalah ketidakberhasilan menambah armada kapal yang dapat menghambat ekspansi mereka.

Pada 2022, pasokan kapal terhambat oleh harga besi yang tinggi, sehingga membuat produksi terganggu. Namun, pada 2023, pasokan terganggu karena antrian pesanan yang semakin panjang. Manajemen TPMA mengatakan bahwa dari 5 set kapal yang dipesan, seharusnya bisa tiba semuanya pada 2023. Namun, per 1H23, baru 2 set kapal yang datang dan sangat mungkin sisa pengiriman akan mundur ke 1Q24. TLP juga mengalami yang sama, dari 15 pesanan kapal, baru 1 kapal tunda (tug) yang dikirim.

Risiko yang kedua adalah supply kapal tongkang di pasar secara keseluruhan membaik dan harga batu bara terus turun. Jika hal tersebut terjadi, TPMA berpotensi mengalami penurunan pendapatan dikarenakan volume angkut dan charter rate keduanya turun.

________________
Penulis:

Arvin Lienardi, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🔥 Komparasi Emiten Geothermal: Valuasi Unggul PGEO, BREN Menarik karena Grup Barito / September 27, 2023 by Theodorus Melvin

👋 Stockbitor!

Kapasitas PLTP BREN lebih tinggi dari PGEO, meski seluruhnya berada di tanah wilayah kerja PGEO.
Pendapatan dan laba usaha BREN lebih tinggi dibandingkan PGEO, tetapi laba bersih PGEO lebih unggul karena beban keuangan lebih rendah.
Walaupun PGEO terlihat lebih unggul dari berbagai aspek, BREN tetap memiliki fundamental yang baik dan lebih menarik bagi investor yang melihat konteks perseroan sebagai ‘anak emas’ dari grup Barito.

Executive Summary

Barito Renewables Energy ($BREN) siap melantai di BEI pada Oktober 2023, menandai emiten geothermal kedua yang listing di bursa setelah Pertamina Geothermal Energy ($PGEO). Apabila dibandingkan dengan PGEO dari sisi operasional, finansial, dan valuasi, BREN memiliki kinerja sebagai berikut:

Operasional: BREN unggul dalam kapasitas terpasang dibandingkan PGEO – BREN merupakan perusahaan geothermal dengan kapasitas terpasang PLTP mencapai 886 MW, terbesar di Indonesia. Kapasitas tersebut membuat perseroan dapat mencatatkan pendapatan dan laba usaha yang lebih besar dibandingkan PGEO.

Finansial: Higher OPM for BREN but higher NPM for PGEO – Beban keuangan yang besar dengan Debt to Equity Ratio mencapai 3,99x menyebabkan NPM dan laba bersih BREN lebih kecil dibandingkan PGEO.

Valuasi: Cheaper, or Barito Group? – Secara valuasi, BREN (P/E 60,2–70,1x, P/BV 14,1–15,2x) lebih premium dibandingkan PGEO (P/E 28,3x, P/BV 2,15x) per 27 September 2023. Namun, valuasi premium BREN dapat dijustifikasi jika dibandingkan dengan valuasi emiten Grup Barito lainnya di BEI, seperti BRPT (P/E 546,6x) dan TPIA (P/E -112x).

Ekspansi: BREN menambah kepemilikan di PLTP dan PGEO berpotensi akuisisi perusahaan lain – Ke depannya, BREN dan PGEO akan terus melakukan ekspansi, baik secara organik melalui pembangunan unit PLTP baru maupun inorganik melalui beberapa aksi korporasi. BREN akan menggunakan sebagian dana IPO untuk menambah kepemilikan di PLTP Salak dan Darajat. Di sisi lain, PGEO dirumorkan akan menjadi induk holding BUMN Geothermal dan mengakuisisi PLTP Sorik Marapi senilai US$1 miliar.

Risiko: Beban keuangan dan valuasi premium bagi BREN, penambahan utang berbunga dan pergantian personel manajemen bagi PGEO – Beberapa risiko yang meliputi BREN antara lain adalah beban keuangan yang besar serta valuasi yang jauh lebih premium dibandingkan PGEO. Selain itu, BREN juga memiliki risiko pelepasan aset karena PLTP perseroan berada di atas wilayah kerja milik PGEO. Di sisi lain, PGEO juga memiliki sejumlah risiko seperti penambahan utang berbunga akibat ekspansi, risiko tenggat waktu penyelesain proyek baru, serta risiko pergantian personel manajemen ke depan.

Untuk menyimpulkan, walaupun PGEO terlihat lebih unggul dari berbagai aspek, BREN tetap memiliki fundamental yang baik dan lebih menarik bagi investor yang melihat konteks perseroan sebagai ‘anak emas’ dari Grup Barito, di mana kebanyakan perusahaannya memiliki valuasi premium.

Operasional: BREN Unggul dalam Kapasitas Terpasang, tetapi Berada di Wilayah PGEO

Pic:Perbandingan kapasitas terpasang PLTP milik BREN dan PGEO
Sumber: prospektus BREN dan PGEO

Dari sisi operasional, BREN memiliki kapasitas PLTP terpasang mencapai 886 MW, lebih besar dibandingkan kapasitas milik PGEO yang sebesar 672 MW. Lebih lanjut, seluruh PLTP milik BREN terkonsentrasi di 3 daerah yang relatif berdekatan di Jawa Barat. Di sisi lain, PLTP milik PGEO tersebar di 5 provinsi berbeda di Indonesia. Perbedaan lokasi ini dapat berdampak pada tarif listrik serta biaya operasional – seperti biaya gaji teknisi dan karyawan – yang akan berdampak pada margin laba usaha setiap area operasi PLTP.

Pic: Perbandingan rata-rata utilisasi PLTP BREN dan PGEO
Sumber: prospektus BREN dan PGEO, Stockbit analysis

Dalam membandingkan kualitas aset PLTP, salah satu faktor yang umum diperhatikan adalah tingkat utilisasi kapasitas. PLTP BREN memiliki tingkat utilisasi yang lebih tinggi dibandingkan PGEO. Hal ini menandakan bahwa BREN berhasil mengoperasikan PLTP-nya mendekati tingkat kapasitas maksimum.

Meski kapasitas dan tingkat utilisasinya lebih besar, seluruh PLTP milik BREN dibangun di atas wilayah kerja panas bumi (WKP) milik PGEO. Oleh karena itu, BREN terikat perjanjian Kontrak Operasi Bersama (KOB) yang mengharuskan BREN membayar biaya tunjangan produksi sekitar 3–4% dari total EBITDA kepada PGEO setiap tahunnya. Selain itu, perjanjian KOB ini juga mengatur bahwa PLTP yang dioperasikan oleh BREN akan dialihkan kepada PGEO setelah selesainya masa KOB yaitu 2039 (Wayang Windu), 2040 (Salak), 2041 (Darajat Unit 1–2), dan 2047 (Darajat Unit 3). Akan tetapi, perjanjian KOB ini dapat diperpanjang ke depannya sesuai dengan kesepakatan antara kedua belah pihak

Ke depan, kapasitas terpasang milik PGEO dapat meningkat signifikan melalui akuisisi dan berpotensi melampaui BREN sebagai perusahaan geothermal dengan kapasitas terpasang terbesar di Indonesia. Akuisisi yang dimaksud adalah wacana dari Kementerian BUMN untuk membentuk holding geothermal, dengan PGEO bertindak sebagai induk. Jika wacana ini terjadi, PGEO akan mengakuisisi aset PT Geo Dipa Energi dan PT PLN Gas & Geothermal. Selain itu, Reuters melaporkan bahwa PGEO berencana mengakuisisi aset PT Sorik Marapi Geothermal, sebuah perusahaan geothermal yang terletak di Kabupaten Mandailing Natal, Sumatera Utara.

Pic: Perbandingan pangsa pasar pemain panas bumi di Indonesia

Sumber: prospektus BREN yang diolah oleh Stockbit

Jika wacana holding geothermal dan akuisisi PT Sorik Marapi Geothermal terjadi, PGEO akan mendapatkan tambahan kapasitas 120 MW dari PT Geo Dipa Energi dan 140 MW dari PT Sorik Marapi Geothermal. Dampaknya, kapasitas terpasang PGEO akan naik dari 672 MW menjadi 792 MW hingga 932 MW.

Finansial: BREN Unggul dalam Pendapatan dan Laba Usaha, tetapi PGEO Unggul dalam Laba Bersih

Pic:perbandingan kinerja keuangan BREN dan PGEO dari 2020-2022

Sumber: prospektus BREN, prospektus dan laporan keuangan PGEO

Dari sisi finansial, pendapatan BREN pada FY22 mencapai US$569,8 juta, lebih besar dibandingkan PGEO yang sebesar US$386,1 juta. Pendapatan BREN lebih tinggi dari PGEO karena kapasitas PLTP terpasangnya lebih besar. Meski memiliki pendapatan dan laba usaha yang lebih besar, laba bersih untuk entitas induk BREN (US$91,1 juta) lebih kecil dibandingkan PGEO (US$127,3 juta) pada FY22.

Margin EBITDA kedua emiten dalam 3 tahun terakhir stabil di kisaran 78,7–87%, dengan BREN sedikit lebih baik di kisaran 85,7–87% sementara PGEO di 78,7–82,6%. Namun, PGEO lebih unggul dalam NPM yang berada di kisaran 20,6–33%, sementara BREN di kisaran 12,2–16%.

Pic: Perbandingan OPM dan NPM pada PLTP milik BREN dan PGEO

Sumber: prospektus BREN, prospektus dan laporan keuangan PGEO

Dari sisi profitabilitas masing-masing PLTP, aset-aset yang dimiliki oleh BREN mencatatkan margin laba operasi (OPM) yang lebih besar dibandingkan aset-aset yang dimiliki oleh PGEO. Hal ini karena rasio beban tetap terhadap pendapatan akan lebih rendah jika kapasitas pembangkit listrik di satu titik semakin besar. Beban tetap yang dimaksud di sini adalah beban tunjangan karyawan dan teknisi. Dalam grafik di atas, bisa dilihat bahwa BREN memiliki rata-rata kapasitas terpasang yang lebih besar dibandingkan PGEO per lokasi (site). Dengan kata lain, BREN memiliki operating leverage yang lebih tinggi dibandingkan PGEO.

Meski lebih rendah dibandingkan BREN, margin laba operasi PGEO dapat meningkat ke depannya jika perseroan terus menambah kapasitas PLTP di masing-masing lokasi, sehingga bisa meningkatkan operating leverage. Saat ini, PGEO memiliki rencana ekspansi organik berupa pengembangan PLTP Lumut Balai Unit 2 sebesar 55 MW yang diharapkan dapat beroperasi pada 2024 dan PLTP Lahendong Unit 7 dan 8 sebesar 40 MW yang diharapkan dapat beroperasi pada 2027.

Sementara dari sisi margin laba bersih (NPM), aset-aset yang dimiliki oleh PGEO mencatatkan NPM yang lebih tinggi dibandingkan aset-aset yang dimiliki oleh BREN. Ada dua faktor yang menyebabkan NPM dari BREN lebih rendah dari PGEO meski pendapatan dan laba usahanya lebih tinggi, yakni:

Seluruh laba bersih dari aset yang dimiliki BREN tertekan oleh beban keuangan, mengingat mayoritas aset diakuisisi menggunakan utang. Di sisi lain, mayoritas aset milik PGEO dibangun menggunakan kas internal, sehingga beban keuangannya relatif lebih kecil dibandingkan BREN.
Aset PLTP milik BREN tidak dikuasai 100% oleh perseroan, sehingga mengurangi persentase laba bersih untuk entitas induk.

Ke depan, BREN dapat meningkatkan NPM-nya dengan meningkatkan porsi kepemilikan di aset PLTP dan menurunkan beban keuangan. Sebagai gambaran, Debt-to-Equity Ratio (DER) BREN per 1H23 adalah 4,32x. Setelah pembayaran sebagian utang dengan dana IPO, DER BREN akan turun menjadi 3,99x. Di sisi lain, DER PGEO per 1H23 adalah 0,38x.

Pic: Perbandingan utang berbunga BREN dan PGEO per 1H23
Sumber: laporan keuangan BRPT dan PGEO 1H23

Selain NPM, BREN juga berpotensi meningkatkan laba bersih untuk entitas induk seiring rencana perseroan menambah kepemilikan di asetnya. Berdasarkan prospektus, BREN berencana meningkatkan kepemilikan di Star Energy Geothermal (Salak Darajat) BV – entitas yang mengoperasikan PLTP Salak dan PLTP Darajat – dari 76,1% menjadi 80,9%.

Pic: Pertumbuhan kinerja keuangan BREN dan PGEO dari 2020-2022
Sumber: prospektus BREN, prospektus dan laporan keuangan PGEO

Dari sisi pertumbuhan pendapatan, kedua emiten mencatatkan pertumbuhan di kisaran 3–6% per tahun dalam 3 tahun terakhir, dengan BREN sedikit lebih unggul (+4,6% CAGR 2Y) dibandingkan PGEO (+4,4% CAGR 2Y). Akan tetapi, pertumbuhan laba bersih untuk entitas induk PGEO (+32,2% CAGR 2Y) lebih unggul dibandingkan BREN (+19,6% CAGR 2Y) yang disebabkan oleh efek low base akibat penurunan (impairment) nilai aset tetap pada 2021.

Pic:Perbandingan kinerja keuangan BREN dan PGEO secara 1Q23
Sumber: prospektus BREN, laporan keuangan PGEO

Jika dibandingkan dari kinerja keuangan terakhir atau per 1Q23, kinerja keuangan PGEO secara keseluruhan lebih baik dibandingkan BREN. Kedua emiten mencatatkan pertumbuhan pendapatan double digit (PGEO +19% YoY, BREN +10% YoY) dan pertumbuhan laba bersih double digit (PGEO +49,3% YoY, BREN +31% YoY).

Per 1Q23, seluruh margin laba kedua emiten juga membaik. Margin EBITDA BREN naik menjadi 88% (vs. 1Q22: 86%), diikuti oleh kenaikan OPM sebesar 75% (vs. 1Q22: 71%) dan NPM sebesar 20% (vs. 1Q22: 17%). Di sisi lain, PGEO mencatatkan kinerja yang lebih baik dibandingkan BREN, dengan margin EBITDA naik menjadi 86% (vs. 1Q22: 84%) diikuti kenaikan OPM sebesar 75% (vs. 1Q22: 59%) dan NPM sebesar 46% (vs. 1Q22: 36%).

Valuasi: BREN Lebih Premium Akibat Valuasi Grup Barito

Valuasi saham BREN saat IPO lebih premium dibandingkan PGEO, dengan P/E Ratio di kisaran 60,2–70,1x dan P/BV Ratio berkisar 14,1–15,2x. P/E Ratio yang tinggi ini disebabkan oleh laba bersih yang lebih rendah akibat tingginya beban keuangan dan masih adanya kepentingan non-pengendali. Sebagai perbandingan, per 27 September 2023, saham PGEO diperdagangkan dengan valuasi P/E Ratio 28,3x dan P/BV Ratio 2,15x. Kendati demikian, valuasi PGEO sudah naik jauh dibandingkan harga IPO (P/E 18,3x dan P/BV 1,3x).

Pic: Perbandingan valuasi BREN dengan PGEO serta Grup Barito
Sumber: Stockbit analysis

Valuasi BREN yang lebih premium dapat dipahami, mengingat saham-saham yang dimiliki grup Barito selalu dihargai premium oleh market. Meski lebih premium dibandingkan PGEO, valuasi BREN masih lebih rendah dibandingkan emiten Grup Barito lainnya seperti BRPT (P/E 546,6x, P/BV 5,3x) dan TPIA (P/E -111,9x, P/BV 5,2x). Sebagai aset emas yang dimiliki BRPT, serta kinerja pendapatan dan laba bersih yang relatif stabil, memang sulit membayangkan BREN akan dilepas dengan valuasi yang murah.

Dari sisi dividen, PGEO sudah membagikan dividen sebesar Rp10,87/saham pada Juni 2023, yang pada saat diumumkan mengindikasikan dividend yield sebesar 1,15%. Sementara itu, BREN berencana membagikan dividen dengan payout ratio hingga 60% mulai dari tahun buku 2023.

Risk and Reward

BREN akan menarik bagi investor yang melihat konteks perseroan sebagai ‘anak emas’ dari grup Barito. Sebagai gambaran per 1Q23 (TTM), BREN mencetak laba bersih sebesar 98 juta dolar AS, sementara BRPT hanya mencatatkan laba bersih 15,7 juta dolar AS yang utamanya disebabkan oleh rugi bersih TPIA sebesar 129,7 juta dolar AS. Valuasi P/E Ratio BREN sendiri jauh lebih rendah dibandingkan dua emiten Grup Barito lainnya di BEI, yakni BRPT dan TPIA.

Selain itu, status BREN saat ini sebagai perusahaan geothermal dengan kapasitas terpasang terbesar di Indonesia. BREN sendiri berpotensi meningkatkan NPM-nya ke depan melalui penambahan porsi kepemilikan di aset PLTP existing.

Di sisi lain, PGEO akan lebih menarik bagi investor yang lebih memilih valuasi yang lebih murah. PGEO merupakan pemain utama dari pemerintah untuk menggarap bisnis geothermal di Indonesia. Ke depan, pendapatan dan laba bersih PGEO juga berpotensi meningkat seiring rencana pertumbuhan organik dan anorganik.

Adapun beberapa risiko yang dimiliki BREN dan PGEO adalah sebagai berikut:

BREN:

Risiko perjanjian dengan PGEO karena aset PLTP BREN berada di atas WKP milik PGEO.
Risiko rasio utang berbunga terhadap ekuitas yang relatif tinggi dibandingkan PGEO. Setelah pembayaran utang dengan dana IPO, rasio utang berbunga terhadap ekuitas berada di level 3,99x.
Risiko valuasi BREN yang saat ini ditawarkan secara premium pada valuasi PER 60,2–70,8x dan PBV 14,1x.

PGEO:

Risiko pergantian personel manajemen utama yang dapat mengubah kinerja dan strategi perseroan ke depannya.
Risiko penambahan utang berbunga akibat rencana ekspansi organik dan anorganik yang akan dilakukan perseroan ke depannya.
Risiko ekspansi pada lokasi baru yang memerlukan waktu lebih lama dibandingkan ekspansi pada lokasi existing, sehingga penyelesaian proyek dapat mundur dari target awal.

________________
Penulis:

Theodorus Melvin, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🎢 Peluang PJAA dari Pemulihan Pengunjung & Strategi Pricing / September 13, 2023 by Hendriko Gani

👋 Stockbitor!

Ruang pemulihan masih terbuka sebab aktivitas masih di bawah level pra-pandemi

Harga tiket wahana yang diturunkan akibat pandemi berpeluang dinormalisasi seiring pemulihan jumlah pengunjung
Efisiensi pasca-pandemi membuat margin laba telah melampaui 2017–2019
Selain kenaikan laba, saham PJAA juga berpotensi mengalami re-rating karena valuasi masih lebih rendah dari P/E dan P/BV Band 10 tahun

Pemulihan iklim pariwisata pasca-pandemi menjadi katalis positif bagi Pembangunan Jaya Ancol ($PJAA). Pada tahun lalu, seiring dibukanya kembali sektor pariwisata di Indonesia, PJAA berhasil mencetak pertumbuhan pengunjung sebesar +122% YoY serta mengakhiri tren kerugian pada 2020 dan 2021. Kami menilai bahwa pemulihan kinerja PJAA ke depan masih terbuka lebar dan akan didorong oleh dua faktor utama: 1) Kelanjutan pemulihan jumlah pengunjung, dan 2) potensi pertumbuhan margin dari normalisasi rata-rata harga jual (ASP) tiket dan strategi dynamic pricing.

Selain itu, manajemen juga mengungkapkan bahwa pandemi mengajarkan perseroan bagaimana beroperasi dengan lebih efisien. Hal ini terefleksi pada capaian 1H23, di mana margin laba usaha dan margin laba bersih perseroan sudah mencapai level yang lebih tinggi dibandingkan 2017–2019, walaupun jumlah pengunjung dan jumlah pendapatan masih di belum sepenuhnya pulih. Salah satu contoh inisiatif efisiensi yang dilakukan PJAA adalah dengan mengevaluasi kembali basic cost yang dibutuhkan agar perusahaan dapat beroperasi dengan baik. Dengan efisiensi yang lebih baik dan dukungan dua faktor utama di atas, laba bersih PJAA pada tahun depan berpotensi melebihi kisaran Rp220–230 M yang dicetak pada 2017–2019 (pra-pandemi).

Secara valuasi, PJAA juga terlihat menarik. Per 13 September 2023, P/BV saham PJAA berada di level 0,81x, di bawah 1x. Sementara itu, valuasi P/E TTM berada di level 5,81x. Valuasi P/E dan P/BV tersebut berada di bawah rata-rata historis 10 tahun terakhir. Dengan asumsi laba bersih kembali ke level Rp230 M pada 2024, valuasi P/E saham PJAA turun menjadi 5,66x. Dengan demikian, selain dari kenaikan performa, PJAA juga bisa mendapat benefit dari kenaikan valuasi (re-rating).

Adapun beberapa risiko yang perlu investor perhatikan dari PJAA adalah potensi kenaikan beban semi-variabel seiring pertumbuhan jumlah pengunjung, serta risiko penurunan ASP akibat pembelian tiket terusan yang kembali meningkat, dapat menyebabkan potensi kenaikan margin menjadi lebih kecil. Kedua risiko dapat meng-offset potensi peningkatan margin laba usaha perseroan.

Dua Faktor Utama Pendongkrak Kinerja PJAA: Kelanjutan Pemulihan Pengunjung dan Potensi Pertumbuhan Margin

Kinerja PJAA ke depan berpotensi pulih seiring kelanjutan pemulihan jumlah pengunjung dan pertumbuhan margin yang didorong oleh normalisasi ASP dan inisiatif digitalisasi. PJAA sendiri merupakan perusahaan dengan operating leverage yang cukup tinggi, dengan ~33% biaya usaha perseroan merupakan biaya tetap (fix cost) per 1H23. Artinya, kinerja laba bersih PJAA akan secara signifikan bergantung kepada kinerja pendapatan.

Pic: Breakdown biaya PJAA berdasarkan sifat biaya.
Sumber: Company filings, Stockbit analysis

Sensitivitas laba bersih PJAA terhadap pendapatan terlihat ketika pandemi pada 2020–2021. Penurunan jumlah pengunjung pada 2020 (-76,1% YoY) dan 2021 (-22% YoY) membuat PJAA mengalami penurunan pendapatan masing-masing sebesar -69,5% YoY dan -6% YoY. Akibatnya, PJAA membukukan rugi bersih pada 2020 dan 2021 masing-masing sebesar Rp394 M dan Rp275 M.

Pic: Pendapatan dan laba bersih PJAA per kuartal pada 2017–2Q23 (kiri) dan Net Profit Margin PJAA (kanan).
Sumber: Company filings, Stockbit analysis

Pemulihan Kunjungan Wisatawan dan Kebangkitan Sektor Pariwisata

Kami melihat bahwa kinerja pendapatan dan laba bersih PJAA berpotensi terus membaik seiring pemulihan sektor pariwisata pasca-pandemi. Segmen bisnis pariwisata sendiri berkontribusi sebesar 62,8–79,2% dari pendapatan PJAA pada FY18–FY22, sehingga pemulihan jumlah wisatawan dapat menjadi katalis positif bagi PJAA.

Kami menemukan bahwa tren jumlah pengunjung Ancol berkorelasi positif dengan iklim pariwisata di Indonesia (lihat tabel di bawah). Setelah tertekan pada 2020 dan 2021 akibat pandemi, PJAA berhasil mencatatkan pertumbuhan pengunjung sebesar +122% YoY pada FY22, yang mendorong pendapatan tumbuh sebesar +146% YoY.

Meski demikian, realisasi pengunjung, pendapatan, dan laba bersih PJAA pada FY22 masih belum mencapai level pra-pandemi, dengan masing-masing baru mencapai 41,3%, 70,5% dan 67% dari FY19. Artinya, masih terdapat ruang untuk pemulihan lanjutan menuju level sebelum pandemi.

Pic: Tren jumlah kedatangan turis mancanegara ke Indonesia, jumlah keberangkatan penerbangan domestik, jumlah pengunjung pintu utama Ancol, pendapatan PJAA 2019-2022, laba bersih PJAA 2019-2022.
Sumber: Badan Pusat Statistik (BPS), Company filings, Stockbit analysis

Kinerja positif PJAA selama FY22 pun berlanjut pada 1H23, dengan pendapatan tumbuh +40% YoY menjadi Rp579 M dan laba bersih naik +192% YoY menjadi Rp108 M. Jika dibandingkan dengan periode yang sama saat sebelum pandemi, pendapatan pada 1H23 masih lebih rendah -4,7% dari realisasi 1H19, sementara laba bersih pada 1H23 telah melebihi (+52,1%) dari realisasi 1H19.

Segmen pariwisata PJAA masih memiliki ruang pertumbuhan ke depan karena sektor pariwisata Indonesia masih belum pulih sepenuhnya. Sebagai contoh, jumlah kunjungan wisatawan mancanegara pada 7M23 tercatat baru mencapai 68,7% dari realisasi 7M19. Optimisme pemulihan kinerja PJAA juga ditunjukkan dari guidance manajemen yang menargetkan pertumbuhan laba bersih sebesar +10–15% YoY pada FY23, dengan target kenaikan jumlah pengunjung sebesar +20% YoY menjadi 9 juta.

Pic: Jumlah penjualan tiket masuk di setiap wahana (kiri) dan pintu utama Ancol (kanan). 
Sumber: Company filings, Stockbit analysis

Potensi Pertumbuhan Margin Laba

Selain pertumbuhan jumlah pengunjung, kinerja pendapatan dan laba bersih PJAA ke depan juga akan didorong oleh potensi pertumbuhan margin laba segmen pariwisata dari normalisasi ASP dan strategi dynamic pricing perseroan.

Normalisasi ASP

Pada 2019–2022, PJAA mencatatkan pertumbuhan blended ASP tiket pintu masuk utama sebesar +45,7%. Namun, berdasarkan channel check yang kami lakukan, PJAA hanya menaikan +20% harga jual tiket masuk mobil menjadi Rp30.000 dan +33% untuk motor menjadi Rp20.000. Oleh karena itu, kami menyimpulkan bahwa kenaikan blended ASP dari pintu utama Ancol kemungkinan tidak hanya dipengaruhi oleh kenaikan harga tiket, tetapi juga gabungan beberapa faktor, antara lain:

Pengunjung beralih menggunakan moda transportasi dengan harga tiket yang lebih tinggi
Beralihnya jenis tiket yang dibeli pengunjung, dari awalnya tiket terusan menjadi tiket sekali pakai
Pengurangan promosi, baik dari segi harga jual ataupun intensitas

Pic: Harga jual tiket masuk di pintu masuk utama Ancol.

Source: Stockbit analysis

Pic: Rata-rata harga jual tiket masuk pintu masuk utama Ancol.

Source: Company filings, Stockbit analysis

Selain pintu masuk utama Ancol, PJAA juga mencatatkan pertumbuhan blended ASP tiket masuk wahana – seperti Ocean Dream Samudra, Atlantis, Sea World, dan Dufan – sebesar +2,5% dari Rp110.639/kunjungan pada 2019 menjadi Rp113.523/kunjungan pada 2022. Meski mencatatkan kenaikan blended ASP, kami menemukan bahwa terdapat perubahan harga yang mixed pada harga tiket wahana-wahana di Ancol (lihat grafik di bawah). Sejumlah wahana PJAA tercatat mengalami penurunan harga tiket masuk pada 2019–2023, antara lain Ocean Dream Samudra dan Atlantis. Penurunan harga juga dialami oleh tiket masuk wahana Dufan pada akhir pekan. Di sisi lain, Sea World dan Dufan pada hari kerja mengalami kenaikan harga.

Oleh karena itu, kami menilai bahwa kenaikan blended ASP tiket wahana PJAA pada 2019–2023 tidak hanya disebabkan oleh kenaikan harga tiket beberapa wahana, tetapi juga disebabkan oleh faktor-faktor berikut:

Berkurangnya jumlah kunjungan pelanggan dengan tiket terusan
Perubahan behaviour pengunjung ke wahana dengan tarif yang lebih tinggi terutama Dufan, yang mungkin disebabkan oleh risiko penularan Covid yang lebih rendah dibandingkan wahana berbasis air (Ocean Dream Samudra dan Atlantis)

Wahana yang mengalami penurunan harga tiket (Ocean Dream Samudra dan Atlantis) secara kumulatif mengalami penurunan porsi pengunjung selama pandemi yang kemungkinan disebabkan risiko penularan Covid yang lebih tinggi.

Pic: Rata-rata harga jual tiket masuk wahana lain di Ancol.

Sumber: Company filings, Stockbit analysis

Pic: Daftar harga jual tiket masuk wahana Ancol.

Sumber: Stockbit analysis

Pic: Jumlah kunjungan per wahana terhadap total kunjungan wahana di dalam Ancol.

Sumber: Company filings, Stockbit analyst

Dengan berakhirnya pandemi, kami meyakini terdapat ruang bagi PJAA untuk menaikkan harga tiket beberapa wahana yang belum kembali ke level pra-pandemi. Selain itu, kondisi yang telah kembali normal juga memberikan kesempatan bagi PJAA untuk mengurangi jumlah promo yang ditawarkan sehingga blended ASP dapat semakin meningkat

Dynamic Pricing yang Lebih Baik dari Digitalisasi

Selain normalisasi harga tiket, PJAA juga dapat mengoptimalisasi pendapatan dari penjualan tiketnya dengan digitalisasi. Strategi digitalisasi ini memungkinkan optimalisasi ASP dari strategi dynamic pricing yang diterapkan manajemen ketika menjual tiket.

Dengan digitalisasi, manajemen PJAA dapat menentukan batasan optimum pengunjung yang memasuki suatu wahana. Misalnya, ketika menjual tiket secara online, manajemen PJAA dapat melihat bagaimana tren jumlah pengunjung per hari di masing-masing wahana. Data tersebut dapat digunakan oleh manajemen untuk mengambil keputusan pemberian tiket promo. Jika penjualan tiket sebuah wahana terlalu ramai, manajemen dapat membatasi tiket promo di wahana tersebut dan menaikkan harganya mendekati level reguler.

Berdasarkan wawancara dengan Stockbit, manajemen PJAA berupaya menjaga Gross Profit Margin (GPM) di kisaran 60% (vs. 1H23: 53,4%) melalui strategi dynamic pricing dan potensi normalisasi ASP tiket.

Efisiensi yang Lebih Baik

Digitalisasi dan pembelajaran lain selama pandemi juga membuat PJAA menjadi perusahaan yang lebih efisien, menurut manajemen. Ini terlihat dari metrik efisiensi perusahaan yang semakin baik.

Bahkan ketika realisasi pengunjung dan pendapatan belum sepenuhnya pulih, PJAA telah mencatatkan margin laba usaha dan laba bersih yang lebih tinggi dibandingkan periode sebelum pandemi (2017–2019). Capaian ini disebabkan oleh beban biaya operasional (COGS+opex) yang lebih rendah terhadap pendapatan pasca-pandemi. Salah satu contoh inisiatif efisiensi yang dilakukan PJAA adalah dengan mengevaluasi kembali basic cost yang dibutuhkan agar perusahaan dapat beroperasi dengan baik.

Pic:%COGS dan %Opex dibandingkan dengan total pendapatan PJAA 2017-1H23

Sumber: Company filings, stockbit research

Pemulihan Pendapatan dari Segmen Lainnya

Selain dari penjualan tiket, kami juga melihat pertumbuhan pendapatan dari subsegmen lain milik PJAA. Sebagai contoh, pendapatan sewa dari Putri Duyung dan Pulau Bidadari telah mengalami pertumbuhan sejak 2020, tetapi realisasinya masing-masing baru mencapai 62,05% dan 76,5% dari FY19. Di sisi lain, pendapatan dari Ecopark Ancol masih mengalami penurunan.

Pic: Jumlah pendapatan per subsegmen dalam segmen pariwisata.
Source: Company filings, Stockbit analysis

Segmen lain di luar pariwisata – seperti real estate serta perdagangan dan jasa – juga terlihat terus mengalami pertumbuhan pendapatan pasca-pandemi.

Segmen perdagangan dan jasa merupakan segmen terbesar kedua di PJAA. Segmen ini mencakup penjualan merchandise dan pengelolaan air bersih, dengan tren pertumbuhan yang berkorelasi positif dengan segmen pariwisata. Oleh karena itu, pemulihan jumlah pengunjung Ancol ke depan juga akan mendorong pertumbuhan segmen perdagangan dan jasa.

Sementara itu, per 1H23, segmen real estate yang mencakup kegiatan pembangunan, penjualan, dan penyewaan properti mengalami kenaikan pendapatan dari pengelolaan properti.

Pic: Jumlah pendapatan per segmen Ancol.

Source: Company filings

Potensi Deleveraging

Di samping pemulihan kinerja operasional, profitabilitas PJAA juga dapat meningkat ke depan seiring pembayaran utang (deleveraging) yang ditopang oleh membaiknya cash ratio. Per 1H23, PJAA memiliki beban bunga dari utang bank dan obligasi sebesar 7,7% dari pendapatan.

Saat pandemi, penurunan kinerja operasional PJAA berdampak negatif secara signifikan bagi arus kas perseroan. Untuk menjaga kegiatan operasi di tengah penurunan pengunjung saat itu, PJAA melakukan penambahan utang bank (2020 dan 2021) dan menerbitkan obligasi (2022). Akibatnya, Net Gearing Ratio PJAA naik dari level 0,23x pada 2019 menjadi 0,53x pada 2021.

Pada 2022, PJAA telah melunasi utang obligasi sebesar Rp156 M saat mature tanpa mengambil utang kembali (refinancing). Dampaknya, PJAA berhasil menurunkan level solvabilitas mereka sehingga Net Gearing Ratio turun menjadi 0,39x pada 2022 dan 0,26x pada 1H23.

Dengan posisi kas PJAA yang mulai pulih, perseroan memiliki potensi untuk melakukan deleveraging lebih besar ke depan. Dalam waktu dekat, utang bank PJAA dari Bank DKI sebesar Rp388,8 M akan jatuh tempo pada 20 September 2023. Berdasarkan diskusi kami dengan tim PJAA, perseroan berencana untuk menurunkan utang mereka secara natural, dengan melunasinya ketika jatuh tempo

Pic: Net Gearing Ratio PJAA pada 2018–1H23.
Source: Company filings

Valuasi Masih Rendah, Potensi Upside PJAA Menarik

Meski kinerjanya berangsur pulih dan prospeknya ke depan cukup menjanjikan, valuasi saham PJAA saat ini masih dihargai rendah. Kondisi ini memungkinkan investor mendapatkan upside yang menarik.

Per 13 September 2023, PJAA diperdagangkan dengan valuasi 0,81x PBV dan 5,81x PE TTM, lebih rendah dari rata-rata 10 tahun PE dan PBV Band-nya yang berada di 12,91x dan 1,25x. Dengan asumsi laba bersih kembali pada level 2019 sebesar Rp220–230 M, serta valuasi PE Ratio kembali ke rata-rata 10 tahun sebesar 12,91x, maka PJAA berpotensi diperdagangkan di harga Rp1.775–Rp 1.860/saham.

Pic: PJAA 10 Years PE Std. Deviation Band.

Source: Stockbit

Pic: PJAA 10 Years PBV Std. Deviation Band.

Source: Stockbit

Selain valuasi yang menarik, PJAA juga berpotensi menjadi emiten dengan dividend yield tinggi ke depannya. Sebagai gambaran, jika laba bersih PJAA kembali pada level 2019 dan perseroan membagikan dividen dengan payout ratio sekitar 30–44% seperti pada 2014–2022 (mengecualikan tahun buku 2019–2021 yang tidak membagikan dividen akibat pandemi), maka PJAA berpotensi membagikan dividen sebesar Rp41,25–63,25/saham. Angka ini merepresentasikan dividend yield sebesar 4,8–7,4% dari harga saham saat ini di Rp850/saham.

Pic: PJAA Dividend Payout Ratio pada 2014–2022.
Source: Stockbit analysis

Risiko

Salah satu risiko yang perlu investor perhatikan dari PJAA adalah potensi kenaikan beban semi-variabel seiring pertumbuhan jumlah pengunjung. Beberapa biaya yang tergolong dalam biaya semi-variabel adalah beban penyelenggaraan pertunjukan (3,5% dari total beban usaha), sub-kontrak tenaga kerja (13,2% dari total beban usaha), dan maintenance (3,2% dari total beban usaha).

Beban semi-variabel berpotensi naik lebih tinggi dari kenaikan pendapatan jika PJAA memutuskan untuk memperbaiki fasilitas wahana Ancol. Namun, hal ini tidak sepenuhnya buruk. Dengan memperbaiki fasilitas dan memberikan atraksi yang lebih banyak pada wahana Ancol, artinya PJAA dapat memberikan layanan yang lebih baik lagi. Hal ini dapat meningkatkan kepuasan pelanggan dan meningkatkan jumlah pengunjung, yang berpotensi mendorong kenaikan pendapatan dan laba usaha perseroan.

Selain beban semi-variabel, PJAA juga memiliki risiko penurunan blended ASP akibat promo bundling dan tiket terusan, yang berpotensi menekan pertumbuhan pendapatan tiket. Risiko kenaikan biaya semi-variabel dan potensi kembalinya pelanggan yang memakai tiket terusan juga dapat meng-offset potensi peningkatan margin laba usaha perseroan.

Apakah dengan potensi dan risiko ke depan, valuasi saham yang masih murah dan potensi dividend yield ke depan dapat membuat PJAA menarik untuk dibeli? We provide, you decide.

________________
Penulis:

Hendriko Gani, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🛣️ JSMR: Angin Segar dari Potensi Penurunan Suku Bunga dan Selesainya Siklus Capex / September 1, 2023 by Arvin Lienardi

👋 Stockbitor!

Peningkatan mobilitas masyarakat seiring pencabutan kebijakan PPKM berdampak positif bagi kinerja Jasa Marga ($JSMR) yang mencatatkan pertumbuhan laba bersih sebesar +56,3% YoY pada 1H23. Selain dengan kelanjutan pemulihan volume lalu lintas di tol existing yang saat ini telah kembali ke level sebelum pandemi, pendapatan dan laba bersih perseroan ke depan masih berpotensi untuk lebih meningkat dengan adanya 1) ruas-ruas tol baru dan integrasinya dengan tol existing; 2) penurunan beban bunga dari selesainya siklus capex tinggi; dan 3) kenaikan tarif tol.

Dalam waktu dekat, JSMR akan mulai mengoperasikan tol Serpong–Cinere seksi Pamulang–Cinere (4Q23) dan Yogyakarta–Solo (2024). Dari sisi biaya, beban bunga berpotensi semakin ringan seiring dengan menurunnya tingkat utang (deleveraging) dari selesainya siklus belanja modal (capex) tinggi, asset recycling, dan penurunan suku bunga. Selain itu, manajemen mengungkap beberapa ruas tol akan mengalami penyesuain tarif dalam waktu dekat.

Per 29 Agustus 2023, JSMR diperdagangkan dengan valuasi 1-Year Forward EV/EBITDA sebesar 7,48x. Nilai ini berada di sekitar -2 Standard Deviation 10 tahun dan lebih rendah dibandingkan saat pandemi. Sementara itu, secara 1-Year Forward P/BV, valuasi JSMR berada di level 1,1x, sekitar -1 Standard Deviation 10 tahun. Dengan outlook kinerja yang semakin positif dan balance sheet yang lebih sehat, kami meyakini masih terdapat ruang peningkatan bagi valuasi saham JSMR ke depannya.

Meski demikian, status JSMR sebagai BUMN membuat perseroan memiliki risiko mendapatkan penugasan proyek dengan tingkat return yang relatif rendah. Ketidakpastian kenaikan tarif tol menjelang pemilu 2024, serta wacana pemerintah memberlakukan work from home untuk mengurangi polusi di Jabodetabek, juga merupakan beberapa risiko lain yang mungkin dihadapi JSMR ke depannya.

Pemulihan Lalu Lintas dan Integrasi Ruas Tol Baru

Faktor pendorong kinerja pendapatan dan laba bersih JSMR yang pertama adalah peningkatan volume lalu lintas pasca-pandemi dan rencana penambahan ruas tol baru.

Volume lalu lintas harian rata-rata (LHR) seluruh tol JSMR pada 7M23 telah mencapai 3,47 juta kendaraan, melampaui level pra-pandemi pada Februari 2020 yang saat itu sebesar 3,42 juta kendaraan. Realisasi ini didorong oleh pemulihan volume lalu lintas akibat pencabutan PPKM dan cukup banyaknya libur panjang pada 1H23, dengan beberapa ruas jalan tol yang menyumbang volume harian rata-rata tertinggi adalah Tol Dalam Kota (535 ribu), Jakarta–Cikampek (450 ribu), dan Jagorawi (408 ribu).

Volume lalu lintas tol milik JSMR juga berpotensi meningkat seiring rencana penambahan ruas tol baru pada 2H23 hingga 2024, salah satunya tol Serpong–Cinere seksi Pamulang–Cinere yang pengerjaannya sudah rampung dan akan dioperasikan secara fungsional pada 4Q23. Ruas tol tersebut adalah bagian dari JORR 2 yang akan menyambungkan Bandara Soekarno Hatta hingga Tol Jagorawi. Kami meyakini bahwa ruas tol JORR 2 akan menjadi favorit masyarakat Tangerang dan Jakarta Barat sebagai alternatif dari tol JORR I dan tol Dalam Kota yang kerap macet.

Pic: Peta JORR 2. Seksi Pamulang–Cinere berada di antara poin 3 hingga Cinere.
Sumber: koran.tempo.co

Ruas jalan tol JORR 2 yang dioperasikan oleh JSMR juga mencatat pertumbuhan yang besar sejak dioperasikan. Jika seluruh ruas tol JORR 2 telah tersambung dan terintegrasi, volume lalu lintas berpotensi semakin bertambah. Namun, perlu dicatat bahwa pertumbuhan beberapa ruas tol ini sudah mulai ternormalisasi sejak awal dioperasikan.

Pic: Volume lalu lintas tol JORR 2 yang dioperasikan JSMR (dalam juta kendaraan per tahun).
Sumber : Presentasi JSMR, Stockbit analysis

Salah satu proyek lain yang juga cukup dinanti adalah jalan tol Solo–Yogyakarta–YIA Kulonprogo dan Jogja–Bawen, yang direncanakan mulai dioperasikan pada 2024. Jalan tol yang menyambungkan dua kota besar di Jawa Tengah ini memiliki panjang 96,57 km dan 75,82 km dengan total nilai investasi sebesar 41,74 triliun rupiah.

Volume lalu lintas antara Solo–Yogyakarta sendiri mencapai lebih dari 25.000 kendaraan setiap harinya, menurut data Kementerian PUPR. Kedua ruas tol tersebut akan membentuk “Segitiga Emas” yang menghubungkan Yogyakarta, Solo, dan Semarang. Selain itu, tol ini akan mempermudah konektivitas ke Bandara Internasional Yogyakarta dan beberapa destinasi wisata seperti Candi Borobudur dan Candi Prambanan. Dengan begitu, terdapat potensi peningkatan volume lalu lintas setelah ruas tol ini beroperasi.

Pic: Peta JORR 2(Pamulang - Cinere antara poin 3 hingga Cinere)

Sumber :koran.tempo.co

**Selesainya Siklus Capex Tinggi dan Penurunan Beban Bunga**

Faktor lain yang berpotensi mendorong kinerja laba bersih JSMR adalah pengurangan belanja modal (capex) karena pembangunan proyek tol Trans Jawa sudah hampir rampung. Proyek tol Trans Jawa sendiri merupakan salah satu faktor penyebab capex JSMR melejit dalam beberapa tahun terakhir, dengan level realisasi tertinggi mencapai Rp22 T pada 2020.

Seiring penurunan capex, JSMR mencatatkan tren penurunan Liability to Equity Ratio dari kisaran 3x menjadi 2,54x pada 1H23. Untuk 2023, JSMR menargetkan capex di bawah Rp8–10 T, sesuai dengan guideline.

Pic: Rasio Liability to Equity JSMR (kiri) dan realisasi capex JSMR (kanan).
Sumber: Presentasi JSMR, Stockbit analysis

Pengelolaan utang JSMR sendiri semakin membaik tiap tahunnya, yang tercermin dari tingkat Interest Coverage Ratio (ICR) yang konsisten naik sejak 2020. Per 1H23, tingkat ICR berada di level 2,81x (vs. 1H22: 2,30x). Secara umum, tingkat ICR yang lebih tinggi mengindikasikan kemampuan bayar yang lebih baik.

Pic: Interest Coverage Ratio JSMR.
Sumber: Presentasi JSMR

Selain dari siklus capex tinggi yang sudah selesai, JSMR juga memiliki strategi untuk melakukan divestasi anak usaha untuk mengurangi ketergantungan dari pendanaan lewat utang. Langkah ini berpotensi menurunkan beban bunga perusahaan. Keputusan JSMR untuk mengurangi ketergantungan pendanaan dari utang ini kami rasa tepat, mengingat 42% dari total liabilitas keuangan JSMR bersifat floating rate. Metode ini juga cukup efektif karena beban bunga JSMR turun -22,8% YoY pada 1H23.

Selain itu, tingkat suku bunga acuan di Indonesia saat ini diperkirakan telah mencapai titik puncaknya membuka peluang bagi Bank Indonesia untuk memangkas suku bunga acuan dalam waktu yang tidak lama lagi. Hal ini berpotensi semakin mengurangi beban bunga JSMR di masa mendatang dan dapat mendongkrak tingkat profitabilitas perseroan kedepan.

Asset Recycling

Pada 4Q22, JSMR telah mendivestasikan 40% saham PT Jasamarga Jalanlayang Cikampek (JJC) dengan nilai sebesar Rp4 T. Dana dari divestasi ini digunakan untuk membantu pendanaan beberapa proyek tol yang masih berlanjut, seperti tol Solo–Yogyakarta.

Dalam analyst meeting pada 28 Agustus 2023, manajemen JSMR mengungkapkan rencana untuk mendivestasi 35–40% kepemilikan di anak usahanya, yaitu PT Jasamarga Transjawa Tollroad (JTT), pada 4Q23 atau 1Q24. Bloomberg melaporkan bahwa JSMR mengincar dana sebesar US$300 juta dalam aksi divestasi tersebut, tetapi Wakil Menteri BUMN II, Kartika Wirjoatmodjo, membantah nilai transaksi yang mencapai US$300 juta.

Pic: Panjang tol yang dioperasikan  JSMR (kiri) dan panjang hak konsesi jalan tol JSMR (kanan).
Sumber: Presentasi JSMR, Stockbit analysis

Strategi divestasi anak usaha cukup bermanfaat bagi JSMR karena skema ini membuat perseroan bisa mendapatkan dana segar tanpa utang dan tetap mendapatkan porsi pendapatan dari tol yang masih dimiliki bagian konsesinya. Adapun dana segar yang didapat dari divestasi anak usaha bisa digunakan untuk penambahan saham di entitas anak lainnya yang lebih menguntungkan atau mendanai proyek tol lainnya.

Per Juli 2023, JSMR melalui JTT telah menyelesaikan pembayaran buyback Reksa Dana Penyertaan Terbatas Mandiri Infrastruktur Ekuitas Transjawa (RDPT MIET) yang terakhir senilai Rp1,82 T. RDPT MIET ini memiliki saham pada 3 anak usaha yang mengoperasikan tol Semarang–Batang, Solo–Ngawi, dan Ngawi–Kertosono–Kediri, dengan JTT telah melakukan buyback sejak 2019 dengan total nilai transaksi Rp 2,8 T. Dalam analyst meeting, JSMR mengeklaim bahwa ketiga ruas ini memiliki potensi yang menjanjikan serta memiliki performa keuangan yang bagus dengan margin EBITDA lebih dari 85%. Selain itu, ketiga ruas ini akan terkoneksi dengan tol Trans Jawa, tol Yogyakarta–Solo, dan tol Yogyakarta–Bawen yang akan dioperasikan oleh JSMR.

Kenaikan Tarif

Selain peningkatan volume lalu lintas dan penurunan beban bunga, kinerja laba bersih JSMR ke depan juga berpotensi terdorong oleh siklus penyesuaian tarif tol. Di Indonesia, tarif tol akan dievaluasi setiap 2 tahun sekali berdasarkan pengaruh laju inflasi dan besarannya diatur oleh UU No. 38 tahun 2004 dengan mempertimbangkan berbagai komponen seperti kemampuan bayar pengguna jalan, keuntungan biaya operasi, dan kelayakan investasi.

Pada pertengahan 2023, beberapa ruas tol milik JSMR seperti tol Jagorawi dan Purbaleunyi telah mengalami kenaikan tarif sekitar Rp500–1.000 untuk masing-masing golongan kendaraan. Sementara itu, beberapa jalan tol utama lain milik JSMR – seperti tol Jakarta–Tangerang, Cawang–Tomang, dan Jakarta–Cikampek – terakhir kali mengalami kenaikan tarif pada 2021–2022. Mengingat siklus evaluasi tarif tol terjadi setiap 2 tahun, maka terdapat peluang untuk dilakukan penyesuaian dalam waktu dekat.

Pendapatan tol merepresentasikan ~68,7% dari total pendapatan JSMR per 1H23, sehingga pemulihan volume lalu lintas kendaraan serta siklus penyesuaian tarif tol akan menjaga pertumbuhan kinerja top line perseroan ke depan. Untuk 2023, manajemen JSMR menargetkan pendapatan dari lini bisnis jalan tol tumbuh sekitar +10–15%.

Pic: Pertumbuhan pendapatan tol JSMR pada 2016–2022.
Sumber: Laporan Keuangan JSMR

Kinerja dan Valuasi

Pada pada 1H23, JSMR mencatat pertumbuhan pendapatan +4,9% YoY dan pertumbuhan laba bersih +56,33% YoY. Nilai ini tumbuh sesuai dengan pertumbuhan pendapatan karena pertumbuhan volume trafik dan juga turunnya beban keuangan perusahaan. Namun, EBITDA pada 1H23 turun -5,6% YoY, yang menurut manajemen disebabkan oleh pembayaran pajak PBB di muka agar mendapatkan diskon pajak PBB. Dengan begitu, kinerja EBITDA berpotensi lebih baik pada 2H23.

Pic: Kinerja keuangan JSMR pada 2018–2022 (dalam miliar rupiah).
Sumber: JSMR, Stockbit analysis

Pic: Margin kinerja keuangan JSMR pada 2018–2022.

Sumber: JSMR, Stockbit analysis

Per penutupan bursa tanggal 28 Agustus 2023, JSMR diperdagangkan dengan EV/EBITDA sebesar 7,48x. Nilai ini tergolong cukup rendah karena mendekati -2 Standard Deviation Band 10 tahun EV/EBITDA. Selain itu, JSMR juga diperdagangkan pada P/BV 1,11x, nilai ini mendekati -1 Standard Deviation Band 10 tahun.

Pic: Rasio EV/EBITDA saham JSMR.

Sumber: Bloomberg

Pic: Rasio P/BV saham JSMR.

Sumber: Bloomberg

Risiko

Salah satu risiko bagi JSMR adalah ketergantungan industri jalan tol kepada regulasi pemerintah. Sebagai contoh, meski penyesuaian tarif tol akan dievaluasi dalam 2 tahun sekali, dalam praktiknya cukup lumrah untuk tidak terjadi kenaikan selama lebih dari jangka waktu tersebut. Menjelang tahun politik pada 2024, kami juga melihat kemungkinan bagi pemerintah untuk menunda pembuatan kebijakan yang cenderung kurang populis.

Selain itu, JSMR sebagai BUMN tentu tidak terlepas dari fungsi untuk membantu kepentingan publik. Dalam hal ini, JSMR mungkin saja mendapatkan penugasan untuk mengerjakan proyek dengan tingkat return yang cenderung rendah.

Lebih lanjut, perkembangan terbaru terkait dengan kondisi kualitas udara di Jakarta dan Tangerang Selatan juga berpotensi menjadi risiko bagi kinerja JSMR. Sebab, untuk mengatasi tingkat polusi, pemerintah tengah mewacanakan berbagai aturan seperti kebijakan 4 orang dalam 1 mobil (4 in 1) hingga pemberlakuan kembali sistem work from home (WFH). Jika wacana tersebut diterapkan, volume lalu lintas harian berpotensi kembali turun atau stagnan.

Lalu, bagaimana menurut kamu? Apakah dengan prospek, risiko, dan valuasi saat ini, saham JSMR layak dikoleksi? We provide, you decide.

________________
Penulis:

Arvin Lienardi, Investment Analyst

Anggaraksa Arismunandar , Senior Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🌴 Memasuki El Nino 2023, Saatnya Saham CPO Beraksi? / September 1, 2023 by Michael Owen Kohana

👋 Stockbitor!

Fenomena El Nino yang melanda Indonesia sejak pertengahan 2023 dan diprediksi hingga Februari 2024 menjadi pisau bermata dua bagi emiten kelapa sawit. Di satu sisi, El Nino dapat mengakibatkan kemarau panjang sehingga berdampak negatif bagi produksi tandan buah segar (TBS). Di sisi lain, penurunan produksi TBS berpotensi mendorong harga minyak kelapa sawit (CPO). Walaupun El Nino mengakibatkan penurunan produksi TBS, laba bersih perusahaan CPO berpotensi tetap meningkat terkompensasi peningkatan harga jual CPO dan penurunan beban HPP pada biaya pupuk.

Paparan risiko penurunan produksi TBS akibat El Nino relatif lebih rendah bagi $AALI, $LSIP, dan $SMAR mengingat sebagian lokasi lahannya tidak terdampak El Nino pada Juni–Agustus 2023. Namun, umur pohon milik ketiganya relatif tua, sehingga kinerja produksi emiten-emiten tersebut akan tetap lemah. Dalam tulisan ini, kami menilai bahwa $DSNG, $TAPG, dan $SSMS berpotensi diuntungkan dari fenomena El Nino di Indonesia. Meskipun lahan tertanam ketiganya berada di wilayah terdampak El Nino, mereka memiliki keunggulan kompetitif dalam aspek produksi karena rata-rata umur pohonnya masih prima dan memiliki oil extraction rate (OER) yang tinggi atau meningkat.

Peningkatan harga CPO dapat menjadi katalis positif bagi sektor kelapa sawit yang sebagian besar pemainnya mengalami penurunan kinerja pada 1H23 akibat penurunan rata-rata harga jual (ASP) dan melonjaknya harga pupuk sejak awal 2022. El Nino sendiri sempat membuat harga CPO dunia mengalami penguatan yang cukup signifikan sebesar +56,4% pada Mei–Desember 2019. Selain itu, jurnal Oil Palm Industry Economic Journal menemukan bahwa jika El Nino terjadi, harga CPO menjadi +10,2% lebih tinggi dibandingkan jika fenomena tersebut tidak terjadi. Dengan potensi peningkatan harga jual akibat El Nino, serta tren penurunan harga pupuk sejak Mei 2023, kinerja emiten kelapa sawit berpotensi membaik ke depannya.

Secara valuasi, saham emiten kelapa sawit tergolong relatif murah secara historis dan masih di bawah Mean Standard Deviation 5 tahun untuk P/E dan -1 Standard Deviation 5 tahun untuk P/BV. Meski demikian, beberapa risiko yang perlu diperhatikan oleh investor antara lain lagging effect secara periode waktu maupun besaran kenaikan harga saham emiten kelapa sawit dibandingkan dengan harga CPO global, serta risiko intervensi dari pemerintah seperti larangan ekspor.

El Nino 2023 dan Potensi Kenaikan Harga CPO Dunia

Fenomena El Nino yang terjadi di Indonesia pada tahun ini berpotensi memicu kenaikan harga CPO ke depannya. El Nino dapat mengakibatkan kemarau kering yang berkepanjangan, sehingga berdampak negatif terhadap produksi buah kelapa sawit. Umumnya, dampak El Nino dapat berlangsung hingga 9–12 bulan, tetapi fenomena ini dapat berlangsung lebih panjang tergantung dari intensitasnya.

Menurut jurnal Oil Palm Industry Economic Journal, produksi CPO berkurang sebesar -3,37% ketika El Nino terjadi, dengan stok CPO berkurang sebanyak -2,5% dan harga CPO menjadi +10,2% lebih tinggi jika dibandingkan dengan fenomena ini tidak terjadi. Sebelumnya, El Nino pernah terjadi di Indonesia pada pertengahan 2019 dan sempat menyebabkan harga CPO dunia mengalami penguatan yang cukup signifikan sebesar +56,4% pada Mei–Desember 2019.

Dengan memperhitungkan efek El Nino, UBS merevisi naik prediksi harga CPO pada Desember 2023 dan Maret 2024 dari MYR3.750/ton menjadi MYR4.250/ton dan MYR4.500/ton, setara dengan kenaikan +13 dan +20% dari prediksi sebelumnya

Pic: Harga CPO sejak 2016.

Sumber: Tradingview

Pic: Stok akhir minyak sawit per bulan Indonesia dan Malaysia pada Januari 22–Juli 23.

Sumber: GAPKI dan MPOC

Pelajaran dari Dampak Panjang El Nino 2019

El Nino sempat melanda Indonesia pada 2019, yang berdampak terhadap penurunan produksi TBS mayoritas perusahaan kelapa sawit hingga 2021. Beberapa di antaranya baru mengalami peningkatan produksi TBS pada 2022.

Pic:Produksi TBS TAPG, AALI, LSIP, SSMS, SMAR, dan DSNG tahun 2018-2022

Sumber: Companies filings

Perbaikan produksi TBS yang relatif lebih cepat ditunjukan oleh DSNG, TAPG, dan SSMS karena umur pohon yang muda (<14 tahun). Produksi ketiga perusahaan tersebut pada 2022 juga telah kembali dan bahkan melebihi level sebelum El Nino 2019. Sementara AALI, LSIP, dan SMAR – yang rata-rata umur pohonnya sudah berusia 17 tahun ke atas – produksi TBS-nya belum kembali ke level 2018 atau sebelum El Nino 2019. Perusahaan kelapa sawit yang memiliki pohon dengan umur yang masih prima mengalami tren peningkatan total TBS yang diproses.

Sementara itu, dari sisi total CPO yang diproduksi, TAPG, DSNG, dan SSMS memiliki tren yang meningkat sejak El Nino 2019. Adapun, AALI dan LSIP memiliki tren menurun setiap tahunnya.

Pic: Rata-rata umur pohon kelapa sawit per 1H23.

Source: Companies Filings

Pic: Total TBS yang diproses emiten kelapa sawit pada 2018–2022. SMAR tidak memberikan data total TBS yang diproses.

Sumber: Companies fillings, Stockbit analysis

Pic: Total produksi CPO emiten kelapa sawit pada 2018–2022. SMAR tidak memberikan data total CPO yang diproduksi.

Sumber:Companies filings, Stockbit Analysis

El Nino 2023: Siapa yang Akan Diuntungkan?

Kami berpendapat bahwa emiten kelapa sawit yang berpotensi diuntungkan dari fenomena El Nino pada 2023 adalah emiten yang rata-rata umur pohonnya masih prima dan oil extraction rate (OER) yang tinggi atau meningkat – yakni DSNG, TAPG dan SSMS – karena akan memiliki volume produksi yang lebih baik, sehingga lebih menikmati kenaikan harga jual.

BMKG menyebut bahwa hampir seluruh pulau besar di Indonesia, kecuali Sumatera, akan terdampak kondisi kering pada Juni–Agustus 2023 akibat El Nino. BMKG juga memprediksi bahwa seluruh pulau di Indonesia akan terkena dampak hangat dan kering pada Desember 2023 hingga Februari 2024.

Pic: Daerah yang terkena dampak El Nino pada Juni–Agustus 2023 dan Desember 2024-Februari 2024.

Sumber: BMKG

Di Indonesia, mayoritas lahan tertanam milik emiten kelapa sawit berlokasi di Kalimantan, kecuali AALI, SMAR, dan LSIP yang memiliki porsi signifikan di Sumatera.

Secara umum, lokasi lahan tertanam yang tidak terdampak El Nino akan menguntungkan bagi pemain terkait. Meski demikian, AALI, LSIP, dan SMAR memiliki rata-rata umur pohon yang sudah melewati masa primanya dalam menghasilkan TBS dan memiliki tren penurunan OER. Oleh karena itu, meskipun sebagian lokasi lahannya tidak terkena dampak langsung dari El Nino, kinerja produksi ketiganya berpotensi tetap lemah.

Pic: Sebaran lahan perusahaan sawit per 2022.

Sumber: Companies filings

Untuk Desember 2023 hingga Februari 2024, semua wilayah di Indonesia akan terdampak iklim hangat dan kering dari El Nino, sehingga kemungkinan tidak ada emiten yang memiliki keunggulan kompetitif dalam hal letak geografis kebun dan tingkat produksi TBS.

Umur Pohon sebagai Faktor Penting Pertama

Di tengah risiko penurunan produksi TBS akibat El Nino, emiten kelapa sawit dengan rata-rata umur pohon yang prima akan memiliki tingkat produksi yang lebih baik dibandingkan emiten dengan umur pohon yang tua. Pohon kelapa sawit sendiri akan mengalami penurunan produksi TBS setelah berusia 16 tahun ke atas. Per 1H23, SSMS, DSNG, dan TAPG memiliki rata-rata umur pohon sawit yang lebih prima (<14 tahun), sedangkan LSIP, AALI dan SMAR di atas 17 tahun.

Pic: Rata-rata umur pohon kelapa sawit per 1H23.

Source: Companies Filings

Oil Extraction Rate (OER) sebagai Faktor Penting Kedua

Karena fenomena El Nino berdampak langsung kepada kenaikan harga CPO dunia, investor juga perlu memperhatikan oil extraction rate (OER) yang menunjukkan rasio CPO yang diproduksi oleh perusahaan dari total TBS yang diproses setiap tahunnya. Pada 2018–2022, AALI dan LSIP memiliki tren penurunan yang konsisten dalam OER. Sementara itu, TAPG, DSNG, dan SSMS relatif memiliki angka yang lebih tinggi dan/atau tren OER yang lebih baik, terutama TAPG. OER yang lebih baik akan mendukung produksi CPO, sehingga menguntungkan ketiga emiten tersebut saat harga CPO naik.

Pic: Persentase OER dari TAPG, AALI, LSIP, DSNG, dan SSMS pada 2018–2022.

Sumber: Companies Filings

Harga Pupuk Sudah Mulai Turun

Harga pupuk memang melonjak sejak 2022 akibat terganggunya rantai pasokan setelah Rusia dan Belarusia mengalami sanksi larangan ekspor potasium, yang merupakan bahan baku pembuatan pupuk. Namun, belakangan ini tren harga pupuk sudah mulai turun dibandingkan dengan level saat awal konflik Rusia dan Ukraina. Manajemen DSNG memproyeksikan tren harga pupuk akan menurun ke level yang lebih normal pada 2024.

Penurunan harga pupuk sejak Mei 2023, ditambah dengan potensi kenaikan harga CPO akibat El Nino, akan secara signifikan mendorong kenaikan margin laba kotor emiten kelapa sawit ke depannya.

Pic: Harga pupuk dalam dolar AS per ton.

Source: IFPRI

Penurunan Laba Emiten Sawit 1H23: Apa yang Terjadi?

Sejumlah emiten kelapa sawit telah mengumumkan laporan kinerjanya pada 1H23, dengan beberapa market leader mengalami penurunan laba bersih dan margin laba kotor secara tahunan. Penurunan laba bersih dan margin laba kotor tersebut disebabkan oleh dua hal, yakni meningkatnya beban HPP serta total pendapatan yang relatif stagnan dan cenderung menurun.

Pemicu Peningkatan HPP: Harga Pupuk dan Produksi

Dalam presentasi dari beberapa emiten kelapa sawit, peningkatan beban HPP pada 1H23 disebabkan oleh harga pupuk yang masih tinggi akibat terganggunya rantai pasokan. Selain harga yang masih relatif tinggi, kenaikan beban HPP khususnya pada fertilizer kemungkinan besar juga disebabkan oleh kuantitas penggunaan pupuk yang lebih besar pada 1H23.

Hal ini tercermin dari kenaikan produksi TBS dari mayoritas emiten kelapa sawit, seperti:

$TAPG: + 26% YoY
$DSNG: +13,8% YoY
$AALI: +7,9% YoY
$LSIP: +5% YoY

Pic: Harga pupuk dalam dolar AS per ton.
Source: IFPRI

Pic: Perbandingan margin kotor 1H22 vs. 1H23 dari AALI, TAPG, LSIP, DSNG, dan SMAR. 
Sumber: Companies filings, Stockbit analysis

Pic: Biaya panen dan pemeliharaan pada 1H22 vs. 1H23 dari AALI dan LSIP (kiri); Biaya bahan baku yang mengandung biaya pupuk dari DSNG pada 1H22 vs. 1H23 (kanan).
Sumber: Companies filings, Stockbit analysis

Turunnya ASP

Penurunan laba bersih milik mayoritas emiten kelapa sawit juga ditekan oleh pendapatan yang mengalami stagnasi dan cenderung menurun. Hal ini disebabkan oleh melandainya harga jual rata-rata (ASP) CPO dan minyak inti sawit (PKO) pada 1H23 dibandingkan dengan periode yang sama pada tahun lalu.

Perlu dicatat, harga CPO pada awal 2022 sempat melonjak seiring dimulainya konflik Rusia–Ukraina, di mana kedua negara tersebut menempati urutan teratas sebagai pengekspor minyak biji bunga matahari (sunflower seed oil) dan (soybean oil). Konflik tersebut memicu kelangkaan sunflower seed oil dan soybean oil yang merupakan produk substitusi CPO. Hal tersebut pada akhirnya menyebabkan permintaan CPO meningkat cukup signifikan dan menyebabkan kenaikan harga pada awal 2022.

Selain konflik Rusia–Ukraina, kenaikan harga CPO pada awal 2022 juga dipicu oleh larangan ekspor 100% dari pemerintah Indonesia akibat tingginya harga minyak goreng dalam negeri pada pertengahan akhir April 2022.

Pic: Harga CPO global.

Source: Tradingeconomics

Dalam gambar di atas, dapat dilihat bahwa harga CPO dunia hampir menyentuh RM7.100/ton pada akhir April 2022, sebelum akhirnya mulai melandai dan berada pada level RM3.812/ton pada akhir Juni 2023. Penurunan harga CPO dunia sejak pertengahan 2022 dipicu oleh beberapa faktor, misalnya pelonggaran ekspor dari Indonesia pada akhir Mei 2022.

Penurunan harga CPO juga diimbangi dengan menurunnya stok akhir minyak sawit dari Indonesia. Stok akhir CPO dari Indonesia berpengaruh kepada harga minyak sawit dunia karena Indonesia merupakan negara terbesar produsen CPO secara global. Di sisi lain, tren berbeda dialami oleh Malaysia yang merupakan negara kedua terbesar produsen CPO, di mana stok akhir CPO di negara tersebut mengalami tren kenaikan ketika Indonesia membuka kembali ekspornya.

Ketika pelarangan ekspor diberlakukan di Indonesia dan harga CPO meningkat cukup tajam, perusahaan CPO asal Malaysia lebih diuntungkan dibandingkan perusahaan CPO asal Indonesia.

Valuasi

Per 24 Agustus 2023, mayoritas perusahaan kelapa sawit dihargai dengan P/BV di bawah -1 PBV Standard Deviation 5 tahun.

Sementara itu, jika menggunakan P/E Ratio, mayoritas emiten kelapa sawit saat ini dihargai di bawah Mean PE Standard Deviation 5 tahun, kecuali DSNG yang dihargai dengan P/E Ratio di sekitar -1 P/E Standard Deviation.

Berdasarkan PBV dan PE, DSNG dan SSMS terlihat lebih menarik dibandingkan yang lainnya.

Pic:  AALI, LSIP, SSMS, TAPG, DSNG 5 Yr P/BV Standard Deviation Band

Sumber: Stockbit

Pic:  AALI, LSIP, SSMS, TAPG, DSNG 5 Yr P/E Standard Deviation Band

Sumber: Stockbit

Risiko

Meskipun beberapa emiten kelapa sawit diperdagangkan dengan valuasi yang tergolong murah secara historis, perlu diingat bahwa kenaikan harga CPO tidak serta merta langsung tercermin (lagging effect) ke dalam performa harga saham perusahaan sawit. Sebagai contoh, lagging effect ini pernah terjadi pada 2019. Saat itu, harga CPO global telah melonjak sejak Juni 2019, sementara harga saham perusahaan kelapa sawit baru mengalami kenaikan sejak Agustus–Oktober 2019.

Selain lagging secara waktu, pergerakan harga saham emiten kelapa sawit juga bisa mengalami lagging secara besaran harga. Dalam hal ini, kenaikan harga saham perusahaan sawit berisiko lebih rendah dibandingkan kenaikan harga CPO global.

Pic:  Pergerakan harga saham AALI, LSIP, dan DSNG tahun 2019

Sumber: Charbit Stockibt

Ada juga faktor risiko lainnya seperti intervensi pemerintah atas larangan ekspor produk CPO dan turunannya guna memenuhi kebutuhan dalam negeri. Risiko ini sempat dialami emiten kelapa sawit di Indonesia pada April 2022, padahal saat itu harga minyak kelapa sawit global sedang mencapai titik all time-high-nya. Larangan ekspor menyebabkan perusahaan sawit di Indonesia kehilangan momentum untuk menjual produk CPO dan turunannya di harga yang tinggi.

Lantas, bagaimana menurutmu? Dengan prospek dan risiko yang telah dijelaskan di atas, emiten mana yang paling menarik di tengah El Nino di Indonesia? We provide, you decide.

________________
Penulis:

Michael Owen Kohana, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🏧 Bank: ATH di 2023; Menuju Normalisasi Pertumbuhan / April 1, 2024 by Rahmanto Tyas Raharja

Executive Summary

Laba Bersih 2023 All-Time High, Diprediksikan Lanjut pada 2024E

Pertumbuhan Top Line Melambat dihantui kenaikan Beban Bunga

Outlook NIM 2024 Stabil Meski Cost of Fund Naik pada 2023

Potensi Pertumbuhan Kredit Double Digit pada 2024

Pertumbuhan DPK Melambat, tapi Masih Punya Ruang Bertumbuh

Driver Pertumbuhan dari Penurunan Beban Provisi Semakin Terbatas

‘Panas’-nya Aksi Korporasi di Mid-Sized Banks

Valuasi

Risiko

🏍️ MPMX: Attractive Sustainable Dividend of ~8% p.a Backed by Stable Motorcycles Business / March 13, 2024 by Michael Owen Kohana

Executive Summary

Penjualan Motor MPMX Stabil dengan Proyeksi Minimum 900 Ribu Unit per Tahun

Pendapatan dan Laba Bersih Tumbuh Moderat dengan Margin Relatif Stabil

Finansial Solid dan Capex Minim Membuka Ruang bagi Dividen Besar

Valuasi

Risiko

🐣 Poultry Sector: Bouncing Back on Normalizing Corn Price / March 6, 2024 by Reynaldo Mulya

Executive Summary

Harga Broiler dan DOC Telah Pulih dan Bertahan di Level yang Tinggi

Harga Jagung Mulai Turun dan Diperkirakan akan Berlanjut seiring Panen Raya dan Berakhirnya El Nino

Valuation

Risiko

🍜 INDF: Laggard Play with Limited Downside (All-Time Low Valuation) / February 16, 2024 by Edi Chandren

Executive Summary

INDF: Semakin Menjadi Proxy ICBP

Prospek 2024: Pertumbuhan Positif Moderat, Didukung Kenaikan Daya Beli

Valuation: All-Time Low, Too Cheap To Ignore

Dividen Minimum ~5% per Tahun dengan Peluang Terbuka hingga ~6%

Risiko

⛵ TPMA: Faster than Expected JV Operation Offset Coal and Nickel Poor Sentiment / February 7, 2024 by Arvin Lienardi

Executive Summary

Operasional JV Lebih Cepat dan Tambahan Armada Mengkompensasi Sentimen Komoditas

Proyeksi TPMA 2024: Pertumbuhan Double Digit dan Ekspansi Armada

Volume Angkut Tetap Kuat Seiring Pertumbuhan Produksi Batu Bara Nasional

Keuangan Sehat dengan Dividen yang Atraktif

Valuasi

Risiko

🛢️ MEDC: Continue Executing New Strategy / January 31, 2024 by Hendriko Gani

Executive Summary

Pertumbuhan Produksi Setelah Akuisisi Blok di Oman

Proyeksi 2024: Laba Bersih +14,8% YoY, Didorong Peningkatan Produksi dan Pemulihan Kinerja $AMMN

Potensi Re-Rating Imbas Keuangan yang Lebih Stabil dari Strategi Baru

Peluang Akuisisi Aset Baru dari Divestasi Proyek Perusahaan Global

Risiko

👀 SIDO: Quality Company with Attractive Valuation & Dividend / January 10, 2024 by Edi Chandren

Executive Summary

Pemulihan pada 2024, Diikuti Pertumbuhan Moderat dalam Jangka Pendek-Menengah

Finansial Kuat dan Potensi Dividen ~5% per Tahun yang Sustainable

Re-akselerasi Pertumbuhan dan Peningkatan Valuasi dalam Jangka Panjang

Valuasi

Risiko

📰 INKP: Pulp Price Recovery in 4Q23 & New Factory Contribution / January 8, 2024 by Theodorus Melvin

Executive Summary

Segmen Pulp (80–90% Laba Usaha) – Harga Mulai Pulih dan Stabil di Level US$570–630/ton

Kertas Industri (10–20% Laba Usaha) – Kenaikan Harga Jual sebesar US$80/ton oleh Grup APP

Outlook INKP 2024: Earnings Kicker from New Factory

Potensi Kenaikan Volume Penjualan Kertas Industri +16% YoY dari Pabrik Baru

Valuasi: Penurunan Harga Saham Memberikan Peluang Atraktif

Dua Risiko: Peningkatan Suplai Pulp dan Harga Kayu

🗳️ Election Play: Saham yang Selalu Naik Jelang Pemilu / December 28, 2023 by Rahmanto Tyas Raharja

Risiko

Appendix

📂 Asuransi: Potensi Aksi Korporasi dan Konsolidasi Industri / December 11, 2023 by Rahmanto Tyas Raharja

Executive Summary

Sekilas Rencana Peningkatan Batas Modal Minimum Industri Asuransi dan Implikasinya

Pengelompokan Berdasar Modal: KPPE hingga KUPA

Berkaca dari Kejadian Serupa di Perbankan: History Repeats Itself?

Why Now?

Emiten Asuransi di BEI: Skenario Aksi Korporasi, hingga Potensinya

Risiko: Peraturan hingga Likuiditas Perdagangan

Asuransi ke Depannya: Peningkatan Kepercayaan melalui LPS

🤔Lesson from The Past: Property Sector Bullish During Dovish Outlook / December 10, 2023 by Arvin Lienardi

👋 Stockbitor!

Penurunan Suku Bunga Positif Bagi Harga Saham Properti

Data Makroekonomi AS Indikasikan Suku Bunga Telah di Puncak

Insentif PPN DTP Berpotensi Dorong Marketing Sales

Valuasi Menarik dengan Sentimen Positif ke Depan

Risiko

**Laba Bersih 2023 All-Time High, Diprediksikan Lanjut pada 2024E**

**Pertumbuhan Top Line Melambat dihantui kenaikan Beban Bunga**

**Proyeksi TPMA 2024: Pertumbuhan Double Digit dan Ekspansi Armada**

**Segmen Pulp (80–90% Laba Usaha) – Harga Mulai Pulih dan Stabil di Level US$570–630/ton**

***Outlook* INKP 2024: *Earnings Kicker from New Factory***

**Dua Risiko: Peningkatan Suplai Pulp dan Harga Kayu**

**Margin yang Resilient Imbas Undersupply Kapal**

**Selesainya Siklus Capex Tinggi dan Penurunan Beban Bunga**